伦敦鲸

伦敦鲸的覆灭——摩根大通巨亏案例成员：肖小娟宣权圣何英启李红庆I.伦敦鲸事件背景介绍II.伦敦鲸事件的发展过程III.伦敦鲸事件原因分析IV.伦敦鲸事件带来的影响目录真假美猴王，李逵李鬼，干坏事的主人公登场。多年以来，摩根大通，摩根士丹利，JP摩根，大摩，小摩，上投摩根，摩根士丹利华鑫，大摩华鑫等•道上的朋友还没送我诨号......•大摩华鑫•大摩•JP摩根•小摩摩根大通摩根士丹利上投摩根摩根士丹利华鑫合并同类项公司介绍摩根大通是全球盈利最佳的银行之一，业界称西摩或小摩，总资产2.5万亿美元，总存款高达1.5万亿美元，占美国存款总额的25%，分行6000多家，是美国最大金融服务机构之一。摩根大通于2000年由大通曼哈顿银行及J.P.摩根公司合并而成，并分别收购芝加哥第一银行和贝尔斯登银行和华盛顿互惠银行。公司在全球拥有26万多名员工，在各主要金融中心提供服务。美国2012年GDP16.16万亿美元验明正身摩根大通CEO杰米·戴蒙（JamieDimon），华尔街的传奇人物，金融天才，世界上最让人敬畏的银行家。摩根大通在戴蒙带领下不仅在每个季度均保持盈利近20亿美元，而且其投资银行等业务还在五大投行纷纷倒台的情况下逆市走高，更让摩根大通在风暴中屹立不倒的金融奇才。2008年，全球金融危机之下雷曼兄弟申请破产保护，贝尔斯登和美林先后被收购，高盛和摩根士丹利转变成商业银行，美国银行和花旗集团接连宣布巨额亏损……而戴蒙领导的摩根大通成为全美唯一一家没有受波及的银行。“伦敦鲸”是摩根大通的一名交易员，他的全名叫布鲁诺·伊克西尔（BrunoMichelIksil），市场交易对手取外号为“伦敦鲸”，代表其交易行为对债券衍生品指数市场的影响力如同鲸鱼一般。布鲁诺·伊克西尔工作的地方是摩根大通位于伦敦的首资投资办公室（ChiefInvestmentOffice，CIO）CIO部门官方：摩根大通的CFOBraunstein曾表示伦敦鲸的敞口是为了对冲该行使用多余存款在“极高评级”的证券上的投资组合敞口。这些投资组合包括1750亿美元的MBS、以及政府机构证券、高评级及担保（covered）债券、证券化产品、市政债券等通过CIO来管理基差风险、凸性风险（convexityrisk）及汇率风险等的对冲。通过持有对冲敞口来管理信贷资产组合的“灾难性损失（stress-loss）”风险。简单说就是公司买了很多证券，需要CIO部门做点衍生品来对冲风险。存款11000贷款7200投资3600CIO部门江湖传言：摩根大通的CIO其实就是个自营部门，主要目的就是在市场上交易赚钱，而不是什么对冲风险，他们甚至可能是世界上最大的自营交易部门。Macris’steamamassedaportfolioofasmuchas$200billion,bookingaprofitof$5billionin2010alone--equaltomorethanaquarterofJPMorgan’snetincomethatyear,oneformerseniorexecutivesaid什么是CDS简单地说就是针对你手中持有债权的保险。一个最简单的例子，你借了钱给B,每年利息若干，到期还清本息。你担心B突然跑路，自己的钱打水漂。这时C过来跟你说“哥们别担心，我这有个保险，现在也不要你钱，只要每次B付利息时你分其中多少比例给我，到时他要跑了，剩下没还的钱我还给你。”你觉得C主意挺不错，损失一部分利息，但不用担心最后血本无归，就跟他签了这个合约。这合约就叫CDS。什么是CDXAcreditdefaultswapindexisacreditderivativeusedtohedgecreditriskortotakeapositiononabasketofcreditentities.Unlikeacreditdefaultswap,whichisanoverthecountercreditderivative,acreditdefaultswapindexisacompletelystandardisedcreditsecurityandmaythereforebemoreliquidandtradeatasmallerbid-offerspread.ThismeansthatitcanbecheapertohedgeaportfolioofcreditdefaultswapsorbondswithaCDSindexthanitwouldbetobuymanysinglenameCDStoachieveasimilareffect.Credit-defaultswapindexesarebenchmarksforprotectinginvestorsowningbondsagainstdefault,andtradersusethemtospeculateonchangesincreditquality.CDX是OTC交易的，而CDX是标准化的，是CDS的指数化产品，流动性好,买卖价差小（smallerbid-offerspread)CDX.NA主要是美国的iTraxx主要是欧洲的（亚洲也有）“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束发酵一般来说，想要对冲掉这种风险无非卖空相关债券，或者买CDS来对冲掉。但是卖空相关债券，考虑到摩根的体量，对市场的影响太大，而作为OTC的CDS实在太贵了。作为标准化的CDX,做空CDX的成本相对就小得多了,流动性也明显比CDS好。于是摩根大通用了这样一种方法，用CDX来对冲掉自己的风险。简单说来，就是摩根手头有大量债券等资产，于是它的CIO部门通过卖10年期CDX，买5年期CDX来对冲这些风险。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束发酵摩根大通CIO办公室的“伦敦鲸”BrunoIksil的信贷衍生品交易的核心是MarkitCDX.NA.IG.9指数（投资级别债券指数中最新和最活跃的指数），该指数发行于2007年9月，共包含125家投资级评级公司。伦敦鲸做多CDXIG.9指数的5年期合约，同时做空CDX指数的10年期合约进行对冲。flattener策略即是赌spreadcurve从4月的形状转为9月的形状曲线的近端（短期）息差扩大幅度超过远端（长期）购买5年期合约的保险（到期时间2012年12月），假设名义金额3亿美元出售10年期合约的保险（到期时间2017年12月），名义金额1亿美元上述策略的另一个问题在于，采用两条腿的方式，在效果一致的前提下，放大了交易的头寸什么是息差风险溢价也被称为息差，为高收益债券与同期美国国债间收益率的差距。息差象征着因承担垃圾级债券违约风险而获得的额外收益。（国内也有称为信用息差的，注意与存款息差区分）通过在2011年初实施这一交易，信贷息差可能改善或恶化，但只要变动在整个曲线上是相等的，这种交易策略的市场价值变动就是0。这种类型的交易被称为“中性交易（DV01-neutral）”。参考：://wiki.mbalib.com/wiki/%E4%BF%A1%E7%94%A8%E6%81%AF%E5%B7%AECDX.NA的净名义价值“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束Whatis'NotionalValue'Notionalvalueisthetotalvalueofaleveragedposition'sassets.Thistermiscommonlyusedintheoptions,futuresandcurrencymarketsbecauseaverysmallamountofinvestedmoneycancontrolalargeposition(andhavealargeconsequenceforthetrader).BREAKINGDOWN'NotionalValue'Forexample,oneS&P500Indexfuturescontractobligatesthebuyerto250unitsoftheS&P500Index.Iftheindexistradingat$1,000,thenthesinglefuturescontractissimilartoinvesting$250,000(250x$1,000).Therefore,$250,000isthenotionalvalueunderlyingthefuturescontract.“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束在理解这幅图前，投资者必须先要知道这些指数每半年“滚动”一次。在每年9月和3月，将有一个程序来确定125家投资级企业，从而产生新的指数。一些公司将被剔除出指数（比如由于被降级），另一些会替换他们。当一个新的指数开始交易，它被称为是“新券（ontherun）”，通常最近开始交易的指数流动性最好。这个市场的许多参与者都会转移头寸以确保自己持有的是最具流动性的指数。这就是为何在上图中，每个系列都是在刚问世时净名义价值增加的最多。同样的，净名义价值在为成为“旧券（offtherun）”时下跌。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束基差=现货价格一期货价格偏斜度=公允基差-市场交易指数的实际基差偏斜度越大，指数相对于单一CDS就越便宜“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束对冲基金们：购买（便宜的）IG9指数的10年期合约出售（昂贵的）单一公司CDS“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束爆发市场纠正迟迟没有发生。对冲基金们眼睁睁地看着市场处于不正常状态。这帮对冲基金们发现一直有人大量的卖10年期的CDX，他们认为便宜的10年期CDX居然一直很便宜。对冲基金们开始猜测有个交易员处在幕后操纵着市场。他们左想右想，发现也只有摩根的CIO有实力这么干。然而对冲基金们发现他们投诉无门，OTC处于不受监管状态。他们最后决定向记者抱怨。于是就有了4月份铺天盖地的伦敦鲸的媒体报道，摩根大通起初对此不以为然。正如戴蒙所言，摩根大通执行此类对冲交易已有多年，对此驾轻就熟。因此，在4月份媒体曝光伦敦鲸交易引发一片哗然时，戴蒙曾轻描淡写地用“茶杯里的风暴”一词来回应媒体的质疑。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束爆发在某一刻，摩根大通的人突然意识到自己承担的风险超过了此前的预计（有分析认为，摩根大通发现自己风险敞口计算错误，他们在一季度启用了新的VaR测算模型，但随后又更换回了旧模型。摩根大通的财报披露显示在旧模型下对CIO的VaR测算远高于新模型），于是CIO及伦敦鲸停止了对冲然而停止管理对冲比例意味着摩根大通的敞口变为单向的看空或看多（directionaltrade），违背了对冲的初衷，同时也使自己的敞口暴露在市场风险之下。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束爆发到了4月上旬，随着欧债危机的传染以及美国宏观数据不佳的消息出现，债市和股市开始感受到颤抖。而摩根大通持有的CDX指数也经历了大幅波动（2-3个sigma）。伦敦鲸的巨量敞口在这种市场波动中遭受大量损失。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束爆发来自高收益级企业债券CDS市场的表现显示出伦敦鲸开始使用这些新券（on-the-run）指数来对冲此前的风险敞口。因为HY18系列指数的偏斜度大幅增加，但未结清合约净名义金额仅仅小幅下降。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束爆发摩根大通决定减少其在CDS指数上的对冲敞口，即对此前的对冲敞口进行“再对冲（re-hedge）”。但是这一决策显然糟糕.从CDX指数的未结清合约净名义金额及指数偏斜度的变化看，随着市场稍显平静，伦敦鲸在上周再度尝试关闭更多此前的巨额敞口（这种敞口显然突破了银行风险控制和VaR控制的限制）。“伦敦鲸”事件的发酵、爆发、结束结束最终，杰米·戴蒙召开电话会议向市场承认：摩根大通衍生品交易亏损2O亿美元。自营还是对冲1交易风险：CIO投资并非对冲的一个公开的标志是：其交易风险与摩根大通投行部门不相上下