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收稿日期!!#$%$!&作者简介!张立勇!#&’’$#男#湖北仙桃人#湖北经济学院金融学院副教授#博士#主要从事证券投资与产业政策研究$摘要!主权财富基金面临着追求国家战略意图与商业回报的困境%被动投资与积极股东主义的困境%平衡透明度与商业秘密的困境%促进金融市场稳定与危及金融市场稳定的困境以及全球化自由投资与日益抬头的金融保护主义的冲突$主权财富管理正逐渐从传统的以规避风险为目的的流动性管理模式#向更加多元化和具有更强风险承受能力的资产管理模式转变$主权财富基金发展趋势具有两个特点&一是资产规模持续增长%规模不断扩大’二是普遍采取专业化%市场化运作手段和多元化投资经营策略#谋求长远投资#获得较高收益$关键词!主权财富基金’生存困境’发展动向中图分类号!!#$%&文献标识码!!文章编号!#$%&’(’)(*’$#*()$$#’)$*张立勇!湖北经济学院金融学院+湖北武汉,#$-$(随着近年全球各国政府部门拥有的外汇储备资产飞速增长#$主权财富基金%!./012134561789:!;5也正在快速成长&目前已正式设立主权财富基金的国家或地区共有#*个#其资产规模约为-%-万亿美元&自从-$$,年俄罗斯’-$$=年中国成立主权财富基金以来#’&(#年就已存在但一直默默无闻’不被关注的主权财富基金#引起了国际金融界’政界和学术界的高度关注#成为热点议题&同时#主权财富基金也面临着生存的困境和全球投资策略定位选择&一$主权财富基金发展动因与类型国际上对$主权财富基金%的界定可谓莫衷一是#美国财政部定义应属于较准确的界定(主权财富基金是指使用外汇资产设立的政府投资工具#这些外汇资产同货币当局!央行或财政部的相关部门掌控的官方外汇储备分离开来&近年很多政府因过多的外汇储备资产难以实现战略性增值而苦恼#于是#主权财富基金应运而生&它是针对过多的财政盈余与外汇储备盈余#由国家成立的专门投资机构来进行管理运作的基金&主权财富基金的资金来源包括三类(第一类为外汇储备盈余#主要以亚洲地区新加坡’马来西亚’韩国’台湾’香港等(个国家和地区为代表)第二类为自然资源出口的外汇盈余#包括石油’天然气’铜和钻石等自然资源的外贸盈余#主要以中东’拉美地区国家的’*个国家为代表)第三类为依靠国际援助基金#以乌干达的贫困援助基金为代表&在-$$=年?!*全球金融稳定报告+中#?!根据政策目标的不同#将主权财富基金分为稳定性基金’储蓄基金’储备投资公司’发展基金’养老储备基金五种&各国设立相应主权财富基金类型及动因则各有侧重#主要包括以下五方面(动因’(跨期平滑国家收入#减少国家意外收入波动对经济和财政预算的影响&基金类型’(稳定型主权财富基金!.97@383A793/5)/231591!;5&经济严重依赖于自然资源出口换取外汇盈余的国家#跨期平滑国家收入的动因尤其突出&以挪威为例#’&&年#挪威中央银行设立专门主权财富基金)挪威央行投资管理公司!B/241CD75E501C9F159?75741+F159#简称BD?&动因-(协助中央银行分流外汇储备#干预外汇市场#冲销市场过剩的流动性&基金类型-(冲销型主权财富基金!.912383A793/5)/231591!;5&一些国家为缓解外汇储备激增带来的升值压力#便通过设立主权财富基金分流外汇储备&例如#’&&年香港金融管理局为维持港元汇率稳定设立了主权财富基金&动因#(跨代平滑国家财富#为子孙后代积蓄财!#$%&%’!#$%&’()(*#+,-./%-0,$1-23.).45%6-51789:9(;)*+*=,’?.@A=(B,CA.D9:9!经济学研究主权财富基金的生存困境与发展动向#’!#!$!#$%&%’#%$%&&富!基金类型!储蓄型主权财富基金##$%&’()*+%!,&-,./0&.$%为应对老龄化社会以及自然资源收入下降对养老金体系的挑战&一些国家力求在代际间更公平地分配财富&设立专门的主权财富基金&即储蓄型主权财富基金&以中东国家为典型代表%动因1预防国家社会经济危机&促进经济和社会的平稳发展%基金类型1预防型主权财富基金#2+,$,&-%$,/0&.$%许多亚洲国家都持有巨额外汇储备&以应对潜在社会经济危机和发展的不确定性%如科威特投资局#304#%-5&$,(-6,&-70-8*+%-9&简称357$管理的主权财富基金%动因:支持国家发展战略&在全球范围内优化配置资源&培育世界一流的企业&更好地体现国家在国际经济活动中的利益%基金类型:战略型主权财富基金#-+#-,’9)*+%,&-,./0&.$%以新加坡为例&淡马锡控股公司#;,6#(,=*.%&’(&简称;,6#(,$进入紧缺资金的国家和地区&分享其经济增长成果%二!主权财富基金的国际社会反应与面临的生存困境!一国际社会的反应主权财富基金#*$,+,%’&?,#-8/0&.&简写为?/$不是一个新概念&但西方对?/的高度关切&则是自@AA1年俄罗斯’BAAC年中国成立主权财富基金以来才出现的一个新动向!其中既有贸易保护主义成分&也不乏意识形态和冷战思维作祟!当然&由于基金主要来源于国家外汇储备盈余’自然资源出口盈余等&规模庞大’一掷亿金&牵动各方敏感神经&又因带有浓厚的国家象征和主权符号&敏感的政府背景&运作低调&外界难窥全貌&往往会有各方面的猜疑’阻力甚至公开的敌意!西方国家内部出现越来越激烈的争论&美国具有保护主义倾向的议员威胁制定本国严格的限制性法律&而主要来自亚洲的主权财富基金持有者&正在加大向陷入危机的美国金融业的投资力度!如今主权财富基金在国外收购&出现(跨国国有化)现象&引起西方的不安&主权财富基金的战略投资很可能激起保护主义情绪%在美国&由于国会反对&中国中海油BAA:年撤回了以DE:亿美元收购美国能源集团尤尼科的出价%美国国内竞标者谢夫隆最终赢得了尤尼科&而它的支持者将中海油描绘成中国政府战略能源利益的前哨%同样&在美国国会反对的声音下&阿联酋控股的迪拜港口世界公司被迫将BAAF年从英国铁行港口公司手中收购的:个港口终端出售给一家美国公司%随后&时任美国总统的布什签署立法&加强了美国外国投资委员会的审查力度%在德国&抵触情绪同样强烈%德国总理默克尔表示&主权财富基金往往受到(政治和其他动机)的驱使&而不是简单的投资回报%柏林正在考虑通过立法&提高主权财富基金收购德国公司的门槛%法国也正在起草一份报告&旨在保护其本土一些涉及国家战略利益的领域不受主权财富基金的影响%更有甚者&BAAE年D月DG日出版的北美版*经济学家+杂志封面刊登了一幅图片&来形容趁美国次贷危机后大量涌入西方金融市场的主权基金&并冠以*主权财富基金的大举入侵+标题&十分抢眼%封面文章说&,主权财富基金规模庞大&发展很快%正是由于其诡秘性和操控性&它天生就必然引起怀疑%这就是威胁论必然导致金融保护主义的原因所在&就是为什么今天对华尔街的大营救很可能导致明天华盛顿产生极大反弹的原因所在%)凡此种种&显示这一金融问题已被涂上了国际政治的色彩%美欧对发展中国家主权财富基金的指责主要包括四个方面第一&要求主权财富基金提高透明度&例如要求披露经国际机构审计的年度财务报告-第二&对主权财富基金持股比例可能有上限规定&例如规定基金对欧美任何一家公司的持股比例不得超过BA-第三&要求实施互惠原则%如果希望西方东道国像对待其他市场参与者那样对待主权财富基金&那么基金所在国必须变得同西方东道国同样开放-第四&要对主权财富基金的来源进行审核%!二美国的应对尽管主权财富基金首创于上世纪:A年代&但是直到BD世纪初俄罗斯’中国等发展中大国创建主权财富基金以来&这种政府背景浓厚的机构投资者才真正引发全球金融市场和东道国政府的关注%由于认为主权财富基金的投资行为背后渗透着特定国家的政治利益&美国和欧盟等发达国家对该基金所持态度是警惕甚至排斥的&个别国家甚至散布中国投资,威胁论)%美国通过立法加强了外国投资委员会对主权财富基金在美投资的审批力度&欧盟也在酝酿成立类似的审批机构%美国已经要求5H/!B和世界银行针对主权财富基金建立一套良好行为准则!随着美国次贷危机的恶化华尔街金融机构流动性严重不足亟须获得外界融资!#的巨大资金让他们望穿秋水!因此对于!#美国政府是欲拒还迎!为了规避风险更主要是为了平息保守派的反对压力美国政府通过各种手段意图对!#投资美国定下最符合美国利益的规矩!经过谈判美国#阿联酋和新加坡三国就主权财富基金投资达成$点意见其中%条约束!#&条约束投资目的国!大原则就是$!#可以来美投资但必须接受美国苛刻的管理!%条!#行为准则为$第一!#投资必须是纯商业运作不能有任何政治目的%第二!#必须加大其投资目的#金融状况#回报率等一系列情况的信息披露%第三!#必须加强内部监管%第四!#必须保证和私营企业公平竞争%第五!#必须遵守投资目的国的监管规定!对投资目的国的&条约束规定为$第一目的国不能对外来投资设置保护主义障碍%第二目的国必须确保投资政策可预见性%第三目的国不得对有关投资者持歧视态度%第四以&国家安全’为由对主权财富基金相关交易进行限制也必须出于真实的&国家安全’风险!美国近年来以政治理由拒绝外来投资的行为比如阻碍中海油并购尤尼科和让阿联酋港口世界公司退出美国港口运营业务都给外界留下美国不欢迎外资的印象!因此美国政府目前的想法是除制订有利自己的!#准则外还联手欧盟推动国际货币基金组织制订!#相关行为规则目前已推出了(圣地亚哥原则)!!三主权财富基金面临的生存困境主权财富基金未来发展面临五大困境$’(追求国家战略意图与商业回报的困境尽管大多数主权财富基金都强调商业化运作追求投资回报最大化没有国家战略意图!但国际社会普遍认为由于主权财富基金由政府控制难以避免会存在商业回报之外的政治目的!这主要表现在$*’+购买战略性资产如主权财富基金可能会寻求在电信通讯#能源#金融板块和知识产权领域购买战略性股权以提升国家的整体竞争力!*)+资源考虑即在全球购买战略性商品和资源!主权财富基金购买这些资产可以对冲能源和原材料的价格上涨对国家生产成本的影响!)(被动投资与积极股东主义的困境为避免政治敏感性包括中投公司在内的大多数主权财富基金在投资策略上采取被动投资的策略即以财务投资为主不谋求公司控制权不参与公司经营管理也不与被投资公司进行任何形式的合作仅以追求财务回报为目的!不过随着国际社会关注股东的社会责任越来越多地重视机构投资者在企业公司治理中的重要作用主权财富基金应设立专门部门或委托专门机构履行对持股公司的投票权尽可能地促进和股东持股企业公司治理的改进和完善!因此如何寻求在被动投资策略与积极股东角色之间的平衡仍然是主权财富基金面临的一大挑战!*(平衡透明度与商业秘密的困境主权财富基金的透明度问题一直是西方政府广泛关注的焦点!最近围绕透明度问题+,#与-./0多次讨论制定主权财富基金最佳行为准则!主权财富基金的不透明运作导致外界对其投资行为和战略意图的猜测这也是部分西方国家抵制主权财富基金的一个重要理由!主权财富基金增加透明度可以部分消除外界对其政治目的和国家意图的猜测同时也消除西方国家抵制主权财富基金的一个重要理由!但披露信息到何种程度则值得探讨由于主权财富基金资金规模巨大某些信息可能对市场造成重大影响同时也可能涉及国家机密因而往往不愿意完全披露!因此如何在商业利益与透明度之间权衡设计恰当的信息披露制度是主权财富机构面临的又一大困境!&(促进金融市场稳定与危及金融市场稳定的困境主权财富基金具有规模大#流动性需求低#投资行为长期化#风险容忍度高的特点!因此对金融市场具有多方面的影响$一方面资产配置向风险资产倾斜导致全球风险资产估值水平不断提高!目前由于流动性需求低各国主权财富基金纷纷增加股票和另类资产等风险更高#流动性补偿较好的资产!越来越多的主权财富基金更多地投资风险资产将促进估值水平的提升!其结果是$抬升风险资产价格降低风险溢价甚至导致资产泡沫危及资本市场的稳定!另一方面作为长期投资者主权财富基金具有&逆周期’的投资行为将有助于减少金!#$%&