中信证券-房地产行业专题研究报告：房地产企业融资工具介绍及比较-130926

请务必阅读正文之后的免责条款部分证券研究报告/行业研究/房地产行业房地产行业专题研究报告房地产企业融资工具介绍及比较2013年9月26日强于大市（维持）投资要点融资渠道和资金成本是影响上市房企发展的关键因素。行业告别狂飙突进时代，房价告别快速上涨周期，保持较低资金成本就成了企业维持稳定盈利水平的关键。较低的资金成本，也是企业逆周期扩张资产负债表的关键。传统的开发贷款往往无法覆盖开发流程前期的资金需求，多元化的融资渠道是地产企业成长的必由之路。调控长效机制初露端倪，行业融资渠道逐渐走向正常化。2013年，房地产市场调控长效机制初露端倪。这一长效机制区别以往的一大特点就是地产企业融资渠道正常化。惟其如此，增加土地供应才不会变成一句空话，热点城市供不应求的局面才能够逐步得到缓解。我们预计，定向增发股票和公司债将成为下一阶段上市房企热衷选择的融资方式，发行股票并购资产同时配套融资也将更为常见。由于行业主流企业大多已经实现上市，且IPO审核十分复杂，我们预计未来仍不会有很多地产企业的IPO。配股和可转债仍不会是适合大多数地产企业的融资方式。而非公开增发股票发行门槛低，对市场冲击小。公司债审批流程相对简单，募集资金使用期限较长，用途灵活。我们相信，这两者将共同组成地产类上市公司在境内资本市场上最为常规的融资方式。此外，随着产业集中度提高，我们预计通过增发股票并购资产将更为常见，企业也往往会利用并购机会进行配套融资。金融创新的全新机遇和挑战。对房地产企业来说，金融创新的意义既包含了运用诸如资产证券化，优先股，REITS等新的融资工具，也包括更为高效率、低成本利用信托等融资渠道的可能性。风险提示：融资渠道和融资成本的确是影响上市公司发展的关键因素，但却不是唯一决定因素。房地产开发并非只是资金和土地的互相转换，开发流程管控和区域管理是企业壮大必不可少的。更市场化的融资渠道是全行业所面临的机遇，企业规模和能力是决定企业融资成本的核心因素。2013年之后，金融改革，调控机制长效化和地产市场软着陆，都使行业的竞争逐渐告别粗放式加杠杆和跑马圈地的模式。我们认为，具备一定规模和开发能力的企业将能持续利用多种融资渠道，保持资金成本优势，维持较高的盈利水平，实现融资和开发的良性循环。重点公司盈利预测、估值及投资评级简称股价（元）NAVEPS（元）PE（倍）评级(元)20122013E2014E2015E20122013E2014E2015E金地集团6.098.190.760.850.921.508.07.26.64.1买入万科A9.1911.801.141.471.791.968.16.35.14.7买入保利地产10.2618.571.181.632.222.808.76.34.63.7买入招商地产24.5032.421.932.833.634.4812.78.76.75.5买入华侨城A5.9210.670.530.690.841.0711.28.67.05.5买入首开股份5.4412.530.720.861.291.617.66.34.23.4买入金融街5.4911.180.750.941.131.377.35.84.94.0买入新湖中宝3.674.790.370.440.510.739.98.37.25.0买入中南建设9.3613.620.881.161.461.5110.68.16.46.2买入荣盛发展13.3313.761.151.491.982.6911.68.96.75.0买入冠城大通7.507.450.711.120.770.9510.66.79.77.9买入滨江集团8.2413.000.941.381.551.818.86.05.34.6买入北辰实业3.105.330.190.280.360.3916.311.18.67.9买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2013年9月25日收盘价中信证券研究部陈聪电话：[phone]邮件：[e-mail]执业证书编号：S1010510120047付瑜电话：[phone]邮件：[e-mail]执业证书编号：S1010512080008相对指数表现资料来源：中信数量化投资分析系统相关研究1.房地产行业周报（20130914-20130920）—房地产市场并没有发烧(2013-09-23)2.房地产行业2013年9月跟踪报告—星星之火，可以燎原(2013-09-16)3.房地产行业2013年8月运行数据点评—个体分歧促成整体理性繁荣(2013-09-12)4.房地产行业重大事项点评—更有效率的保障模式，更加公平的调控理念(2013-09-05)5.房地产行业周报（20130817-20130823）—有人辞官归故里，有人星夜赶科场(2013-08-26)-5%5%15%25%35%45%120925121225130325130625沪深300房地产房地产行业专题研究报告请务必阅读正文之后的免责条款部分目录融资渠道和资金成本是影响企业盈利的关键因素.................................................................1融资成本也是决定企业资产负债表扩展时机的关键因素......................................................1融资成本是公司提升持有资产规模的关键因素....................................................................2多元化的融资渠道是地产公司壮大的必由之路....................................................................3长效机制之下地产企业的融资环境.......................................................................................3长效机制初露端倪，地产行业融资逐渐走向正常化.............................................................3地产公司相关融资渠道——开发贷款...................................................................................4地产公司相关融资渠道——IPO...........................................................................................5地产公司相关融资渠道——增发股票融资...........................................................................5地产公司相关融资渠道——配股..........................................................................................8地产公司相关融资渠道——可换债......................................................................................8地产公司相关融资渠道——并购、重组和配套融资.............................................................9地产公司相关融资渠道——公司债.....................................................................................11地产公司相关融资渠道——海外融资..................................................................................11地产公司相关融资渠道——信托融资.................................................................................15地产公司相关融资渠道——资产证券化.............................................................................16地产公司相关融资渠道——优先股....................................................................................18地产公司相关融资渠道——REITS....................................................................................20插图目录图1：房地产行业商业模式演进及收益率变化.....................................................................2图2：长效机制政策组合预测..............................................................................................4图3：开发贷余额和同比增长..............................................................................................4图4：开发企业来自国内贷款资金来源增速........................................................................4图5：追求开发红利的企业，毛利率或更加稳定...............................................................10图6：龙头公司的少数股东权益占比持续提高...................................................................10图7：投向房地产信托余额和占比.....................................................................................15图8：季度新增投向房地产信托项目金额..........................................................................15图9：房地产企业利用夹层基金示意图..............................................................................15图10：2012年底美国债券市场存量.................................................................................16图11：2012年美国资产证券化发行量..............................................................................16图12：华侨城欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划架构.......................................17图13：美国优先股占比依然较低..............................