申万：行业研究基本方法探讨

行业研究基本方法探讨黄燕铭2010.12掌握足够的资料与信息（基础）n掌握科学实用的研究方法（灵魂）研究报告不是资料汇编研究中的应变与创新4人们对未来的预期决定着股票的价格；前瞻性n预期形成的价格是当前的，不是未来的；方向性，可执行性n观察的增长率是时点增长率不是时段增长率；即时性n增长率的变化(∆g)真的很重要ån=t1=ttr)+(1tCF=价值VV=CF1/(r-g)（稳定增长模型）r↓或者g↑=V↑思考：哪些因素会导致r下降?哪些因素会导致g上升?g上升一定会导致V上升吗?7投资的必要报酬率，与投资的风险相适应•风险：系统性风险，非系统性风险•计量：CAPM模型,其它ng---CF的增长率•投资者关注增长率的变化及由此导致的股票价值的变化•增长率高只能表示公司有较高的股价（比如市盈率高），并不表示股价能够上升。•增长创造价值的前提：ROICWACC8是什么驱动了股票市场？是“盈利的增长率”变化,而非“盈利”。更进一步讲,实际上是大众对盈利增长率的变化趋势的预期在驱动股票市场n分析师的任务:寻找大众对未来的预期曲线与我的预期曲线是否存在差异，以及跟踪大众的预期曲线与实际曲线之间是否存在差异n启示:股票估值方法给我们带来的并不仅仅是一套套的计算公式，而是思考证券市场许多问题的逻辑方法n股票分析师：从股票估值的角度看待行业研究与公司研究9帮助公司研究形成对未来的预期•行业分析与预期---公司资源秉赋条件与公司战略选择---公司经营行为---公司业绩预期---股票估值---投资评级n帮助公司研究寻找适用的股票估值方法以及参照系n行业比较，帮助制定投资组合的策略n提升对国民经济形势的理解以及对国民经济结构的评价10查找资料，收集信息n调查，收集信息n讨论，交流信息、方法n分析，信息+方法，建立模型n预测，分析师的任务不是解读过去，而是预测未来n判断，在对未来预测的基础上对现在做判断n撰写报告n推介n公共关系n其它我们不是读报机、传声筒、新闻记者、评论员、财经公关11，其它计算机应用组织行为学；行为决策学心理学税收宏观金融----货币金融学；微观金融---公司理财，评估理论，投资分析与组合管理；行为金融学金融与财务微观经济学；宏观经济学；产业经济学经济学公司法；证券法；行业管理；知识产权；进出口贸易；融资管理；证券投资咨询；其它法律与法规基础会计、中级会计、高级会计；财务报表分析会计学管理学；公司战略；企业营销；公司治理管理学英语行业研究与公司研究工作几乎涉及绝大部分这方面的知识与技能12“需求与供给”依然是最基本的分析方法n变动分析n弹性分析n蛛网定理n价格管制n征税效应n不同行业的差异思考:钢铁、酒店行业的短期供给曲线？需求变动与需求量变动的本质差异？PQDS14新兴行业（导入，成长）n成熟行业n衰退行业n主要根据需求量的变化及未来趋势来判断n行业结构的演变与行业发展的生命周期密切相关n不同阶段吸引不同性质的资金时间需求量成长成熟衰退导入15申万研究申银万国钢铁行业景气指数模型钢铁行业景气指数（2000.2-2007.10）95100105110115120F-00F-01F-02F-03F-04F-05F-06F-07景气指数-0.06000-0.04000-0.020000.000000.020000.040000.060000.08000基准指标景气指数基准指标17中国沿海(散货)运价指数同比变化-12钢铁库存同比变化率-3工业增加值-6钢材+钢坯出口量-4国际钢价指数-642.5水泥价格(元/吨)-6铁矿石进口量(万吨)领先领先月数终选指标18一个实用的分析模型：波特模型潜在进入者买方替代品供方行业内现有的竞争对手19行业的外部环境分析政府对技术的重视，新技术开发，知识产权保护，一般生产线的建设周期、使用周期与投资规模要求，技术更替人口变动，收入分配，生活方式的改变，劳动保护，社会福利，教育水平，劳动力素质，消费习惯技术环境社会文化环境利率，汇率，货币供应，通胀，失业率，居民可支配收入，能源危机税法，外贸法规，外商投资法，环境保护法，反垄断法，特许，国内与国际政治局势，产业政策经济环境政治与法律环境n任何行业都是存在于一定的环境之中n波特五要素的分析应当与环境分析相结合20：行业的市场结构（structure)决定企业的市场行为(conduct)，在一个给定的市场结构下，市场行为又是市场绩效(performance)的决定因素。n对SCP的批判：决定市场结构和市场绩效的基本因素是企业效率。而且，企业之间的市场行为并不仅仅单纯由市场结构决定，在更多情况下，企业的市场行为与其对手的行为密切相关（非合作博弈）。21考察整个行业的状况+不同行业间的结构与关联关系n同一行业内的企业与企业之间的市场关系22产业政策与行业管理`23需求的估计与预测（市场调查，权威资料，数理模型，经验估计，注意经验的局限性）n影响需求变化的因素（购买能力，消费倾向，替代产品，消费习惯，消费政策）n消费品行业与投资品行业的预测差异n注意行业内的需求结构变化（彩电产品不断升级换代）n注意行业间的需求结构变化（随经济增长的行业变迁，关注新兴行业的出现，例：网络股、文化、娱乐）24当前的产能利用水平（产量与产能之比）n正在建设的产能n企业未来的投资冲动n一般生产线的使用周期、新建周期与资本要求（水泥，钢铁）n寻找产能与需求之间的差距（正，负）n行业的长期与短期如何确定？n注意产能的结构以上任何一个因素都不应被忽视25观察产销量、销售收入的变动n这些指标影响着人们对未来需求量变化的预期n产销量特别注意产销比率及产销量的增长率的变化（充分利用权威机构的统计资料。例：2002上半年的统计资料显示，汽车产销量爆发性增长）n销售收入注意是存量企业带来的增长还是增量企业带来的增长（案例：2002上半年国内笔记本电脑的产销量增长---引伸的话题：外资对中国经济的影响)26产业政策与行业管理`28常见的市场结构（企业之间的关系）n规模经济性与市场集中（规模经济不仅要看绝对产能，还要看单位产品成本的下降趋势）n完全竞争，垄断竞争，寡头垄断，完全垄断（案例：有色金属，移动通信）n不同市场结构下，企业行为产生的绩效不同n不同市场结构下的政府管制29进入壁垒资本规模市场准入市场渠道特别资源网络效应……n退出障碍资产转换政府限制巨额沉淀成本人员负担未履约合同……注意壁垒与障碍的时效计划经济的历史对许多行业的市场结构产生不利的影响（如彩电等）增加公司价值的关键在于设计一种商业模式使超额利润尽可能持久30产业布局理论：区位选择的三个成本因素是运输费用，劳动力费用和聚集力n决定最优区位的因素并不仅仅是成本因素，市场因素对产业布局的影响同样不容忽视n循环累积因果论：市场经济力量的正常趋势与其说是缩小区域间的差异，不如说是扩大区域间差异n随着国家经济发展，区域间增长差异呈倒U形变化案例：水泥行业思考：如何确定一个行业的区域？31产业政策与行业管理`33价格（价格变动，定价权）n研究与开发n企业联合与重组n多元化n产业技术及其进步34差别化战略（竞争的主要手段，物理，品牌，产地，售后服务）n聚焦战略n企业战略—企业财务分析—企业竞争力评价—业绩预期—股票估值35谁在确定价格？买方、卖方、政府？n读懂价格背后的信息n主要产品的价格n标准产品的价格n价格指数36申万研究案例：谁在影响铜的价格？n世界经济（美国？欧洲？