2018年物业管理行业分析报告

—1—2018年物业管理行业分析报告在管面积：增量市场和存量并购助推规模确定性增长。物业上市公司在管面积近4年CAGR约为25-40%，未来在管面积增长具有较强的确定性。除了新委任拓展外，收并购是最为直接的拓展方式，但未来也将更加考验内功。物业费：分化竞合提升，寻求业态拓展。物业管理公司之间的平均物业费用存在明显分化，中高端收费约为3元/平米/月以上，中等水平在1.8-2.4元/平米/月左右。从提升物业费的潜力来看，存量物业费提价难度高，但是增量高端项目和非住宅物业的物业费存在提升空间。成本：智能化投入助力降本增效。目前各家公司纷纷在技术领域加大投入，减轻对人力的依赖。从效果来看，智能化的投入，使得百强物业在提升服务质量的同时降低基础服务对人力的大量占用，扩大了管理半径，百强企业人均在管面积2017年提升12.5%至5913平方米，主流企业销售及行政费用率在7-10%区间。增值服务：进入2.0时代，共筑美好生活场景。目前数家主流物业企业的增值服务毛利占比达到3-5成，仍处于高速发展阶段，且增值服务的形式更加多元化。国际视野：日本最大物业服务公司如何创造增值服务？长谷工是日本第一大物业管理公司，2017年传统物业服务板块营收达529亿日元，净利润29亿日元，两者近6年的复合增长率分别达4.13%和6.39%，远超同期日本GDP增速。除了单纯的物业服务，公司在地产相关服务领域的拓展值得借鉴，业务包括房屋中介、租赁、修缮、养老等，目前增值业务的业绩贡献已经超过传统的物业服务板块。估值及投资建议：物业服务公司属于轻资产行业，拥有稳定的现金流，理应拥有比重资产开发更高的估值，我们认为PE的估值中枢在20-30倍上下具有支撑。我们建议关注：1、具备资源禀赋以及内生扩张能力带来的确定性增长的企业，如碧桂园服务、雅生活服务以及绿城服务等。2、增值服务方面具备突破空间的社区服务运营商，如彩生活等。一、物业管理行业：资本赋能，格局重塑我们早于2015年开始研究物业管理及社区增值服务，2015年《社区O2O：万亿市场空间，得家庭者得天下》和2016年《社区O2O深度系列之二：构建生态圈，分享共赢》两篇研究报告深度探讨了社区O2O的发展路径与成长空间，提出社区生态圈里分享共赢是未来的必由之路，也是房地产后市场业务真正实现其巨大成长的突破口。站在当前时点回顾，整个物业服务行业的发展也在兑现我们之前的判断，我们社区O2O深度系列的第4篇，也是围绕物业管理行业—2—深入思考的第3篇，跨越数年周期，审视未来。（一）强者恒强，龙头隐现规范的行业政策和商业化浪潮促进了物业管理企业的快速发展和并购整合，物业管理行业呈现出几大特点：（1）集中度快速提升。根据中指百强物业报告统计，2017年百强企业管理面积均值超3000万平米，百强物业服务企业市场占有率达32.42%，相较2016年提升3个百分点，集中度快速提高。TOP10企业管理面积均值超2亿平米，市场占有率达11.06%，相较2016年提升1个百分点。（2）扩张重心逐步从外扩转向深耕。2017年，百强企业进入城市数量均值28个，全国化布局的步伐有所放缓，但规模扩张的重心转向区域深耕，单位城市项目数量均值为6.35个，单个项目管理面积达17.79万方，同比增长8.28%。—3—（二）拥抱资本，证券化率爆发式增长以2014年彩生活在港上市为标志，申请上市的物业企业不断增加。2017年以来挂牌上市的主流物业企业就包括港股的雅生活服务和A股物业第一股——南都物业，2018年6月份又迎来碧桂园服务的分拆上市，未来仍有一批业内知名房企的物业管理公司正行进在上市的路上。由于新三板融资功能较低，越来越多的公司开始追逐香港上市，目前在港上市的物业企业已经达8家。在香港除了国内常见的IPO和借壳上市外，还有一种介绍上市的方式，较IPO批核速度更快，同时也可避免因公开认购股份而导致大量吸纳市场资金的压力。其中彩生活、雅生活、绿城服务和中奥到家都选择了IPO的融资方式；而中海物业和碧桂园服务则是为了独立，体现物业板块的估值从而选择了介绍上市；恒大选择联合腾讯借壳上市——组建“恒腾网络”，以轻资产运营模式开展互联网社区服务。—4—（三）多元融资渠道拓展除了在股权融资方面突飞猛进发展，物业管理公司的多元融资渠道也在突破。物业管理公司签署的《物业合同》通常期限较长，现金流较为稳定，因而可以通过发行企业ABS的方式实现融资的目的。根据wind数据统计，自2015年8月12日世茂天成物业服务集团有限公司发行首单物业管理费ABS以来，截至2018年7月底，市场上已成功发行的物业管理费ABS共42单，合计规模500.08亿元，正在成为物业管理行业重要的输血渠道。（四）增值服务开花结果物业管理行业之所以有望成为房地产价值链和物业服务价值链的整合者，关键在于物业管理服务依托于巨大商业价值的不动产，这些物业资产不仅给物业管理提供了基础服务的资源，而且由此搭建的物业平台，形成“物业搭台，商家唱戏，业主捧场”。近年来，物业百强企业以基础服务为入口，充分挖掘增值服务潜力，整合多方资源不断丰富社区服务内容。2017年百强企业多种经营盈利均值为2389.79万元，同比大增32.99%，增速比传统物业服务盈利增速高约12个百分—5—点，贡献了近41.68%的净利润，盈利能力凸显。收入占比从2015年的16.73%提升至2017年的28.20%，达1.35亿元。从收入结构来看，多种经营中仍以社区服务为主导，占比47.84%，包括社区空间运营，社区金融，房屋经纪，电商，家政和养老服务；其次是顾问咨询，占比20.36%，工程服务和其他分别占比16.28%和15.52%。目前主流企业的增值服务已经逐渐探索出一条自适应的发展模式，特点鲜明，业绩贡献也已经开花结果。我们认为，在房地产进入下半场之后，存量市场的挖掘仍大有可为。物业服务在经历了快速扩张之后，其经营模式已经接受市场检验，品牌认知度正逐渐提高，政府行政管控趋弱，物业服务不再是传统意义上的看门扫地，其稳定的现金流、可预期的规模增长，将有效对抗周期的波动。支撑物业管理企业增长的“四元”逻辑已经越来越明确，主要聚焦于“量”在管面积、“质”物业费用、“费”成本管控以及“增”增值服务4个方面，都已经具备了改善和成长的空间，我们以上市物业管理公司为样本对以上4个方面进行了分析和展望。—6—二、在管面积：增量市场和存量并购助推规模确定性增长（一）在管面积进入快速增长期物业管理公司的业绩增长驱动力主要来自于在管规模的扩张以及增值服务的拓展。考虑到物业费的增长相对平稳，因此我们认为至少在短期内在管面积的增长将成为物业管理公司的主要驱动力。物业上市公司中，多数公司会披露合约面积，包括已交付及未交付的建筑面积，一般未交付的部分3-5年内将会转化为在管面积，因此合约面积是在管面积的先行指标。在管面积的增加主要有两种方式：（1）新委任：即通过竞标获得新开发小区的物业管理权或者承接小区业主委员会更换前任物业管理公司后的服务委聘；（2）并购：企业可以通过直接收购物业管理公司来增加在管面积。分层级来看，第一梯队：彩生活和万科物业的合约面积规模分别为4.36亿方和4.60亿方，其中彩生活的在管面积约3.08亿方。第二梯队：碧桂园服务、绿城服务和中海物业在管面积分别为1.23亿方、1.38亿方和1.28亿方，且碧桂园服务、绿城服务合约面积储备充足，未来转化为在管面积潜力较大。第三梯队：雅生活、中奥到家、南都物业等。雅生活在管面积7834万方，在2017年上市之后资本实力大幅增加，未来在管面积有望向第一、二梯队跟进，中奥到家和南都物业在管面积分别为6670万方和3884万方，中奥到家近年主要依靠并购提升在管面积。—7—（二）新增在管面积的来源结构从物业管理公司在管面积增量来源分析，主要分为了三类：第一类：依托母公司。2016年中海物业背靠中国海外发展集团和中建集团，业务贡献几乎全部来自于母公司地产业务，包括中国海外发展、中海宏洋和中建集团的地产开发和一些商业项目。第二类：母公司和独立开拓结合。大型地产公司中保利物业和碧桂园物业的新增面积中，来自独立市场拓展与自母公司地产的比例基本在4:6；万科物业采取多元化的合作模式，以股权合作、全委合作的形式快速获取项目，项目来源更加多样化，来自母公司的占比为48%。中型的地产公司目前加大了来自第三方的拓展，主要代表雅生活服务，其2014年新增在管面积全部来自于雅居乐集团，但是2017年来自第三方的拓展面积占比已达到44%，如果按合约面积计算，2017年来自第三方合约面积占总体新增合约将达到80%。绿城服务、龙湖物业和金地物业对母公司的地产依赖较低，目前来自第三方拓展的比例已经处于70%的较高水平。第三类：相对独立型。如彩生活、长城物业、中奥到家，其新增管理面积多来自于自身的拓展，2017年彩生活在管合约面积中仅0.9%是来自于花样年集团。—8—（三）收并购是最为直接的拓展方式从新增结构来看，独立的第三方物业管理公司往往需要依靠并购实现规模扩张，尤其上市后资本实力大幅增加，收并购是快速增加在管面积最为直接的方式。以彩生活为例，2014年初，公司合约面积只有6300万方，经历了2014-2015两年在管面积高达120%的增长，到2015年底公司合约在管面积已达到3亿方，这其中收购占新增面积的比例一直高达40%以上，2016年新增在管面积增速下降，但是收购比例仍高达43%。而背靠地产开发母公司的物业管理企业则主要依靠新委任拓展在管面积。碧桂园服务背靠强大的母公司和品牌实力，2015-2016年新增合约面积中全部来自于新委任，2017年通过收购若干物业管理公司取得的新合同占总增量面积约5%。在不考虑战略性并购的前提下，我们认为新委任占比的提升反映了公司较强的拓展能力和品牌口碑，为公司未来输出平台提供了扎实基础。并购虽然是提升在管面积的一条捷径，但是往往并不是1+1=2那么简单。并购往往需要：1、企业具有强大的资金实力；2、在企业融合过程中也需要磨合；3、随着行业集中度的提升，并购标的稀缺性将会显现，并购方付出的溢价将会增加，这也降低企业单纯为了增加在管面积而并购的冲动。因此我们认为—9—企业未来并购更多的可能是考虑品牌的协同性，比如彩生活2018年收购万象美，增加了公司高端产品线；而雅生活服务收购绿地物业，主要基于绿地的战略合作协议，每年自绿地开发的物业中获得700万平方米物业服务面积，另有300万方的物业服务面积的优先获得权。三、物业费：分化竞合提升，寻求业态拓展（一）物业管理费用企业之间分化我国最早实行政府价格主管部门制定或者调整物业服务收费标准，对相关物业服务企业实施定价成本监审，物业服务定价成本需根据政府价格主管部门核定后的物业管理服务社会平均成本而制定。尽管国家发改委早在2014年12月即放开了物业服务行业的价格控制，但落实到市场自主形成的物业费标准仍存在诸多障碍，2017年20城物业价格涨幅仅为0.87%，而同期CPI及居民人均可支配收入分别上涨1.8%和6.5%，凸显出物业费调价困难的窘境。由于不同物业管理公司的布局以及管理不同，物业管理公司之间的平均物业费用也存在明显分化。从收费标准来看，由于公司计算收入有酬金制和包干制之分，我们统一使用每家公司的包干制下的收费进行对比。从高到低排序，最高的为雅生活和绿城服务，住宅平均物业费分别为3.01元/平米/月和3.11元/平米/月，近年来维持稳定。中海物业上市之后未披露平均物业费水平，其2015年收费标准为3.04元/平米/月，与目前的绿城服务和雅生活相当。绿城和雅居乐以打造高品质项目著称，且物业集中在一、二线热点区域，因此物业公司通过承接母公司的小区物业委任，收取的物业管理费价格高于同行业水平。其次为碧桂园、南都物业、中奥到家和彩生活。碧桂园服务来自母公司的物业收费水平在2.05元/平米/月，来自于第三方的物业2017年平均收费为1.79元/平米/月；南都物业2017年前6月住宅方面物业费为1.97元/平米/月。中奥到家物业费为1.81元/平米/月，相