对私募股权投资基金发展战略思考

首页国元信托公司动态财经要闻信托课堂政策法规研究报告国元信托动态对私募股权投资基金发展战略思考2009-05-25对私募股权投资基金发展战略思考国元信托高级研究员刘云私募股权投资基金(以下简称：私募基金)在中国发展与中国全球化进程和金融自由化基本是同步的。目前，中国私募基金的发展已经进入中期阶段，本土私募基金开始崛起，拥有政府背景的私募基金人也开始出现，投资目的不局限于上市，而上市目的也不再局限于海外。广义私募基金常见的三种类型（一）风险投资基金VC。投资于高风险的初创企业，投资人往往要求极高的投资回报率。（二）成长型基金。即狭义私募基金就是人们所熟悉的PE，投资于成长期的非上市股权，或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式。（三）杠杆收购基金LBO。特点是杠杆融资，投资于成熟企业的已上市股权或未上市股权（大小非），通过私有化、整合、重组、拆分上市等多种形式提升公司价值后将其卖掉套现。私募基金的组织形式主要有三种摸型：公司制、有限合伙制、信托制（契约制）。所谓“信托制”私募基金，一般理解为受托人(信托公司)接受投资者的委托，通过私募方式把分散的不等额出资汇集成基金，组织有关专家人才，运用他们的专业和经验进行专家理财，把基金投资于信托契约规定用途的项目群(产业)，收益和风险按照出资比例进行分享和共担的一种投资方式。它是私募基金的一种形式，是一项符合新的《信托公司管理办法》的非债权融资信托业务，既符合信托行业的功能定位，又能体现信托制度优势，发挥信托公司运作领域广泛、手段灵活的业务特点。私募与公募的区别在于，私募基金是非公开市场发行有特定客户投资群体委托受托人而组成，用章程或契约的形式组织和规定投资的来源和运用资金的一种金融投资工具。如果信托公司作为受托人来做,就是信托制私募基金；而公募基金是公开化的市场发行无特定客户投资群体参与,根据基金章程而运作，可公开流通转让。由于私募基金的风险较大，信息披露不充分，故往往采取非公开募集的形式，向有风险辨别和承受能力的机构或个人募集资金。“信托制”私募是一种方便易行，科学理想的组合投资金融工具，它的法律依据是信托法和银监会颁布相关业务规定。“信托契约”是其重要组成和核心内容，它规定和约束信托当事人的责任和权力，明确投资来源和运用的总方式。受托人通过尽职理财，提高收益，可获得基金管理一定比例佣金和利润提成。除上述三种形式的私募基金外，PE还包括夹层资本、地产资本、困境资本、基建资本、能源资本等多种多样的形式，所投资方向是企业股权而非股票市场，PE的这个性质决定了长期投资。它的退出主要通过以下三种方式收回投资：一、投资项目的公开市场上市（IPO）交易和非公开市场交易；二、被收购或与其它公司合并；三、重组、出让，调整股本结构；也可通过分红、股本积累加入收藏|联系我们增值，做强作大企业。国家为鼓励信托公司发展私募基金业务，银监会于今年7月下达（08）45号《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》，对该项业务的准入要求、用途、操作、审查、管理风控均提出具体标准，表明银监会对信托公司开展这一业务的支持态度，信托公司今后创新这项业务已基本上无法律法规政策障碍。但在具体退出形式的操作上仍需与证监会协调，相信问题能够得到解决，私人股权投资应该成为信托公司未来发展的一个中长期领域。在银监会（08）45号文中定义私人股权投资信托，实际上是广义的私募股权投资基金：可以投资于未上市企业股权、上市公司限售流通股或银监会批准可以投资的其他股权的信托业务。这样有利于信托经营创新和扩大信托自主理财资本规模，而且其受托管理活动必须严格依照法律和法规的规定，在银监会的监督管理之下，这个特点与合伙制、公司制模式的缺点恰恰形成鲜明对照，在目前的制度架构之下，信托产品是一种标准的金融产品，而且信托式私募形式还可以避免双重征税。在中国开展信托型PE，不仅有利于市场监管与规范，还有着广泛的市场信用基础。一、私募股权投资基金发展的历史和意义私募基金它起源于英国19世纪初，早期私募基金主要来源于海外，投资企业的目的也是为了在海外上市，后分四个发展阶段至今：第一阶段在1916年美国通过的《统一有限合伙法》，不限制合伙人的数量开始起步。第二阶段在1976年和1985年美国又修订了该法律，对该项业务进行相关要求和监管规定，强调投资人的权益并规定可以转让流通，使之成为当时私募基金主流。在美国1980-1985年私募发展得益于其风险投资的高额回报，规模由6个亿迅猛增长到30个亿。由于风险投资人才的奇缺，在90年代前风投处于调整消化期。在实践中基金管理者们认识到：“即增加单个项目的投资规模要比增加所投资项目的数量更为高效，与具有一定规模的企业打交道要比新公司共同工作容易的多，单位成本更低”。第三阶段进入到90年代后，随着全球高新技术产业的兴起，新经济规模的提出，到97年风险投资行业平均高达41、2%的投资回报率，又刺激了风险投资开始了新一轮快速增长，到2000年风投已经突破1000亿。第四阶段，私募基金的PE与CV一起成长，在1990年-2004年6月，PE的年化收益率达到16、16%，比标准普尔500的回报率高近600个基点。如：投资者从1990年到2004年，均拿100万美元分别投资于PE和标准普尔，按照16、16%年化收益率计算，PE投资者可获得价值813万美元，按照10、80%年化收益率计算，标准普尔投资者可获得价值420万美元，两者相差一倍的收入。这样进一步刺激私募投资基金规模大幅增长，到2005年全球私募股权基金规模发展到3000亿；到2006年更上一层楼，达到4570亿美元，比2005年增长44%，巨型规模基金黑石达150亿；2007年上半年延续这一趋势总规模达到2600亿美元，巨型规模基金高盛达200亿。国外投资基金运行轨迹：一般从原先的初创型项目的风险投资VC转为对大型项目和大型企业的PE和LBO(杠杆收购)，有力地支持创新类企业经营扩大和发展。私募股权投资基金在当时，这种集合众人资金，委托专家管理的投资方式，资本成倍增值，一呼百应，发展迅猛。以下是美国1990年1月?2004年6月投资市场14年间年化收益率比较图:年化收益率（扣除费用）1990年1月～2004年6月中国的PE之路在改革开放中摸索前行，我国在PE领域的摸索也是从风险投资开始的，发展这样几个阶段：（一）初步尝试在1985年成立的中创公司，是国家发起成立的一家风险投资公司，资本约1000万美元，最初项目是实施国家的“火炬计划”，主要集中在长江三角和珠江三角。但投入巨资生产的高新技术产品并没有销路，后来人行责令关闭。创业投资基金在1985-1995年十多年的探索中，损失惨重者多，一直未走出自己的路子。这缘于当时风险投资人才和经营能力不具备，加上我国刚开始的市场经济不发达不配套，资本流动性较差。（二）自1993年开始中国PE的五路人马陆续开始行动：①站稳脚跟的国外风投，以IDG为代表的数据媒体风投93年大举进入中国这片处女地，互联网的兴起和泡沫破裂，也给风投市场带来了第一轮狂热和沉默的时期。（三）直到2003年市场恢复开始，②摸索中的国外大型PE机构开始尝试进入中国市场，因监管政策的限制，对中国风投参与不多。③如鱼得水的外资背景国内PE，以鼎晖和弘毅为代表在国内取得令人惊讶成绩，到2007年底仅鼎晖管理的资金达27亿美元。④2005年国家队成立产业投资资金，第一只渤海产业投资资金200亿人民币，2007年国家又批准5家新的产业投资资金，其中上海金融产业基金为代表的金融核电能源基金，这是我国一项金融创新。⑤在2000年初扎根于中国土壤的新兴本土投资专业机构迅速兴起。它是中国未来私募股权基金最为活跃的部分。代表机构是深圳创新投和中科招商，深圳创新投自2000年成立共投资项目150个，领域涉及IT、通信、新材料、生物医药、能源环保、化工、物流、连锁服务等，累计投资资金达24亿人民币，在境内外成功上市企业有15个之多。虽然当时也赚取一些利润，但由于创业板推出搁浅之后，他们都经历了十分艰难的求生存、寻发展的历程，大部分机构无法继续生存，实力强的机构在漫漫苦苦等待国内PE机构第二轮发展机遇。2006年5月份中国创投机构的第二次曙光来临，在股份分置改革收管之际，中国证券市场重起IPO，标志中国本土PE机构新一轮发展正式开幕。深创投成最耀眼的明星，仅2007年A股上市的项目近10个，创8年来年均回报率达到35%的辉煌纪录。这些上市的企业仅仅是他们积累的小部分，手中尚有多年累积的大把投资项目而未推出。资本市场全流通的大变革，给创投机构第一轮火山喷发般的投资回报，以及《合伙企业法》带来的法律便利，促成了2007年下半年新一轮国内PE机构设立的热潮。08年由于国际金融危机席卷全球，中国的PE机构有所降温，但仍在眈眈窥视投资发展机会，未来试目以待。伴随着经济的发展而成长，随着科学技术的创新而进步，形成今天的私募基金的架构，是金融适应经济发展的必然产物，有其内在的经济运行规律和运行价值。私募基金之所以有如此的魅力和魔术般的变迁，在于它投资高额回报的诱惑和它瞬时万变的市场中利益和风险的博弈性，他在发展的同时也在不断被人们总结提高。他的优势主要在于：集中分散性、优势互补性、与时俱进性。1、利用集中和分散式原理，来集中企业和个人众多的资金，形成巨大的投资实力，把资金分散运用到各种风险不同的项目组。不仅可以避免个人投资的盲目性和决策失误，而且集中资本优势解决投资大项目多的问题。2、信托契约式的私募基金，他不同于公司制和有限合伙制私募基金，投资者基本不介入基金的投资管理，完全基于对受托人的信任，全权委托信托公司投资理财。由信托公司依据法规规定的义务和权利，使基金操作简便易行，信托责权明确。3、秉承受人之托，专家理财的信托本质，实现“诚实、信用、谨慎、有效”的信托精神，必然要吸引和集中最优秀的人才，选择最好的项目，综合利用信息、知识、科技、管理等方面的资源统一提供理财的高效服务，以取得高于社会平均收益回报为基本目标。4、不仅是提供狭义的货币形态资本集中，它最大特点就是受托人介入基金的管理，成功地将资本与企业家才能这两项生产要素有机的结合起来，产生了1+12的效果提供投资理财专家能力和智慧利用自身管理学金融学市场学等多层次的了1+12的效果。提供投资理财专家能力和智慧，利用自身管理学、金融学、市场学等多层次的专业知识帮助被投资企业稳健有序地发展，提高企业管理水平。而这对于分散的投资者和被投资企业在多数处于初创期和成长期企业所不具备的。因为初创期企业多数属于技术方面“专家”，缺乏企业管理和公司治理水平，结果会丧失行业的领先地位。所以私募基金既在资金实力，又在人才、技术、决策、管理等方面能够帮助企业做强做大。在20世纪初期，资本与劳动力这两项生产要素的紧密结合是促进当时生产力飞跃的一个重要原因，典型的案例包括效率工资（福特汽车首创）、员工持股计划等。在21世纪初PE的兴起，使资本与企业家才能这两项生产要素的有机结合再次创造了巨大的生产力。5、与时俱进性使私募基金发展今非昔比，活力无限，其背后秘密就是与创新思维和科学技术进步时代一起成长，与经济发展脉搏同行，成为投资者的天堂。当今在中国信托已成为私募基金的一支重要力量，它有效整合发挥了资金的集中地，人才集中地，项目的集中地，信息和技术集中等几大优势的综合作用。解读私募基金中外发展轨迹，可以启迪和教育我们如何认识私募基金在世界范围和当今中国发展的意义和价值，鼓舞和帮助我们如何践行和操作私募基金。在长期资金匮乏，投资机构尚未成熟的环境中，发展我国PE机构，需要智慧、准备、耐心、和现实主义精神。二、私募股权投资面临的发展环境和机遇发展环境：中国经济发展正处于计划向市场经济转型第二起步阶段，在经济增长方式与过去粗放型向集约型转变的今天，从经济结构调整，到实现产业升级，再到国企改制，不仅需要观念的更新，更需要思维、体制的创新。无疑对信托自主创新能力是一场巨大的自我挑战，而公司经营信托私募基金业务相对于其他经营模式（贷款）来讲，我们面对是完全陌生的领域，其挑战的艰