中原证券-家用电器行业年度投资策略-需求增速放缓,新驱动因素多元化-111130

家用电器需求增速放缓，新驱动因素多元化胡铸强CFA执业证书编号：[e-mail]——家用电器年度策略报告研究报告-行业分析强于大市（上调）发布日期：2011年11月30日盈利预测和投资评级股票简称10EPS11EPS11PE评级海信电器0.961.428.92增持美的电器1.001.0412.38买入格力电器1.521.959.74买入TCL集团0.100.1119.45增持九阳股份0.780.8710.87增持行业相对沪深300指数表现相关研究20111066白色家电行业分析：不宜对政策退出预期过于悲观.……………………………2011年10月31日联系人：周楷翔电话：[phone]传真：[phone]地址：上海浦东新区世纪大道1600号18楼邮编：200122报告关键要素：2012年，随着“以旧换新”、和部分试点省份与城市“家电下乡”政策退出，主要大家电销售增速将下降到个位数，但受益于原材料价格下降和产品结构改善，主要大家电上市公司盈利依旧能保持较快增速，上半年看好空调营业收入占比较大的白电龙头，全年看好智能电视与3D电视研发与推广能力较强的电视机产业龙头。投资要点：z随着相关利好政策的退出，预计主要大家电销售增速将持续下滑，预计2012年大家电产品销售增速将下滑至个位数，原材料价格下行与产品结构改善将成为2012年家电板块主要的业绩推动因素。z2011年三季度末，铜等大宗原材料价格出现暴跌。预计2012年，大宗原材料价格仍将维持低位，受益原材料价格下降，若销售价格不出现大的波动，大白电产品盈利能力将有所提升，其中空调产品受益幅度最大，预计2012年一季度有望出现一轮季报行情。z2011年，受益LED电视渗透率提高与面板价格低位运行，电视机产业盈利能力明显增强。若三网融合第二批试点城市能包含全国大部分省会城市，将对智能电视普及产生重大推动作用。智能电视、3D电视渗透率有望快速提高。产品结构改善将推动产业盈利能力进一步提高，给予该子板块“强于大势”评级。z2010年，全国保障房开工580万套，2011年，保障房开工预计超过1000万套，若按2年建设周期推算，2012年下半年起，全国将逐步出现保障房集中交付高峰，保障房的集中交付将有效拉动兼具装修属性的厨房电器需求，维持小家电板块“强于大势”评级，并看好厨房电器上市公司。z风险提示：1）政策退出后大家电销售增速下滑超出预期；2）三季度末，空调企业财务库存与行业内工业库存均较高，行业存在价格竞争压力；3）3D电视、智能电视渗透率提高的同时，该类产品毛利率迅速下滑。4、保障房集建设周期超出预期。家用电器中原证券股份有限公司页投资摘要：关键结论与投资建议：1、2011年年底是众多家电需求刺激政策集中退出期，政策集中退出将抑制主要大家电产品需求增速，需求增速回落，甚至个别月度或季度出现负增长是大概率事件。受益消费升级，大家电产品中高端化趋势不减，有利于上市公司提高产品均价和盈利能力，这种趋势在电视机子行业中更为明显。2、2011年三季末，出现的大宗原材料价格回落使主要大家电毛利率提升成为可能，这将成为2012年大白电盈利增长最核心推动力。若2012年白电产品价格不出现大的波动，预计2012年一季度大白电龙头净利润同比增速仍将值得期待。3、电视机子行业产品升级如火如荼，继LED电视实现普及之后，智能电视、3D电视普及环境逐步成熟，预计未来毛利率水平较高的智能电视、3D电视渗透率提高有望改善该行业盈利能力。4、按政策规划，2011年11月试点省份（四川、山东和河南）家电下乡政策终止，2012年年底，全国性“家电下乡“政策也将终止，在此政策退出预期下，家电板块估值仍将维持低位，板块出现趋势性投资机会的可能性不大。5、受制于需求增长乏力与板块估值低位徘徊，家电上市公司股价预计将处于低位，将为上市公司资产重组与兼并收购提供契机，可重点关注具有资产重组预期的上市公司。主要子行业2012年预判空调：空调2012年增速将持续放缓，2011年三季末高企的行业库存、较高的贴现率与成本下降预期都将抑制经销商囤货积极性，模型测算预计全年空调出货量增速将回落到8%-12%，另一方面由于空调对铜价最为敏感，在铜价下跌过程中，空调有望受益最大。冰箱：“家电下乡”与“家电以旧换新”推动下，农村冰箱普及率迅速提高，城市更新需求亦充分释放，试点省份“家电下乡”政策与全国性“以旧换新”政策终止后，测算2012年冰箱内销增速将下滑至5%以下，个别季度出现负增长是大概率事件。洗衣机：洗衣机产品销售增速较为平稳，2011年前9月销量同比增速为13%，预计2012年，部分政策退出后，洗衣机产品销售增速将下滑至8%，但滚筒洗衣机占比将进一步提高。液晶电视：更新需求是液晶电视销售最主要推动因素，以旧换新政策退出对液晶电视需求影响较大。预计2012年相关政策退出后，液晶电视销售增速将下滑至5%，但LED电视、智能电视与3D电视渗透率将持续提高。若三网融合在全国范围内推广，智能电视机普及速度有望加快。小家电：2010年，全国保障房开工580万套，2011年，全国保障房开工也将达到1000万套，2012年下半年保障房交付有望出现小高峰，保障房的集中交付将有效拉动家兼具装修属性的厨房家电需求。2012年，随着CPI回落与三部委落实《关于“十二五”时期做好扩大消费工作的意见》具体措施落实，预计作为可选消费品的小家电有望受益。测算2012年厨房家电与小家电仍能维持14%增速。家用电器中原证券股份有限公司页业绩驱动因素及股价反应白色家电板块：大宗商品价格下跌驱动的上市公司盈利能力改善有望成为2012年白电板块最主要的业绩驱动因素。若白电产品价格竞争可控，即使销售收入零增长，白电龙头2012年一、二季度利润仍有较大改善空间，或将出现财报行情。电视机板块：LED电视、智能电视与3D电视渗透率提高，产品结构改善将是2012年电视机制造企业最主要的业绩驱动因素，看好新产品开发与产业化能力较强的上市公司。综合考虑业绩弹性与改善空间，2011年净利润率较低的上市公司弹性更大。小家电板块：预计保障房2012年下半年有望逐步进入交付高峰，保障房集中交付驱动下的装修需求有望实现两位数增长，预计有望利好部分厨房电器企业。随着保障房集中交付期的来临，厨房电器上市公司有望出现一轮投资机会。投资策略与品种选择：受益大宗原材料价格下跌的空调龙头：格力电器。关注盈利能力处于恢复期的液晶电视生产企业：海信电器、TCL集团。关注具有重组预期的上市公司：美的电器。关注受益保障房集中交付的厨房电器：华帝股份、万和电器、九阳股份。主要假设与风险1、政策退出后大家电销售增速下滑超出预期。2、三季度末，空调企业财务库存与行业内工业库存均较高，存在价格竞争压力。3、3D电视、智能电视渗透率提高的同时，该产品毛利率迅速下滑。4、保障房建设周期超出预期。家用电器中原证券股份有限公司页目录一、回顾2011：增长仍是主旋律...............................................................................................................................................5 1.1、销售增速有所放缓，但仍属强劲...................................................................................................................................6 1.2、盈利能力改善超出预期...................................................................................................................................................7 1.2.1白电：竞争格局改善，成本转嫁能力明显提高......................................................................................................7 1.2.2液晶电视：产品升级与面板供应格局改变改善盈利能力......................................................................................8 1.3、政策退出预期压制行业估值...........................................................................................................................................8 二、2012年展望：政策退出，需求有近忧，无远虑...............................................................................................................8 2.1大家电：短期需求增速下滑不改长期驱动因素..............................................................................................................8 2.1.12012：农村依旧有望保持两位数增长.......................................................................................................................8 2.1．2以旧换新需求占内销比例不高，但刚性较高.......................................................................................................9 2．1.3大家电内需驱动因素未变，当前消费量远未达到峰值.....................................................................................10 2.1.4出口业务年内或难有惊喜，龙头企业全球化布局趋势值得关注........................................................................11 2.22012年子行业需求增速分化...........................................................................................................................................12 三、子行业业绩驱动因素多样化..............................................................................................................................................13 3.1白电：关注成本下降驱动下的盈利能力提升...............