浮动利率债券与逆浮动利率债券

第一章固定收益证券概述•第一节固定收益证券的重要位置•第二节固定收益证券的特征•第三节债券投资的风险•第四节债券种类的划分与工具•第五节中国债券市场第一节固定收益证券的重要位置•现代金融与传统金融•现代金融中的三类工具–权益证券–固定收益证券–衍生证券•Wharton与Kellogg的主要金融课程第二节固定收益证券的特征•特征–偿还期–面值–票面利率–内含期权偿还期•短期•中期•长期•可延期•永久性债券（consols）•偿还期的重要性–与利息支付相关–到期收益率–价格变化面值•平价交易–couponrate=yield•折价交易–couponyield•溢价交易–couponyield付息日的全价与净价•P=全价=净价nnttyycP)2/1(100)2/1(2/1001非付息日的全价与净价–如果交割日不是付息日，那么卖方得不到利息，因此必须调整价格–TreasuryNotesandTreasuryBonds执行实际/实际的规则–公司债券、市政债券执行30/360的规则–Treasurybills执行实际/360的规则世界主要国家的计息惯例英国存单、银行承兑汇票、商业票据、短期国库券，实际/365金边债券（半年付息）实际/实际欧元区货币市场，实际/360债券，实际/实际日本货币市场，实际/360债券（半年付息）实际/365澳大利亚货币市场，实际/365债券（半年付息）实际/实际中国年度付息，实际/365。问题是半年182.5天？非付息日的全价与净价–P=全价–n1为交割日至下下一个付息日的天数–n2为上一个付息日至下一个付息日的天数–为什么从t=0开始？))2/1(100)2/1(2/100()2/1(1021nnttnnyycyP全价与净价•全价的特点–简单，全价是买方支付的总价!–但是，全价dirty!即使票面利率等于到期收益率，在非付息日全价也不等于债券面值•合理的价格应该反映–c=y,价格=面值–cy,价格面值(溢价)–cy,价格面值(折价)全价与净价•净价=全价-应计利息•n3是上一个付息日至交割日的天数23/2/100nnca全价与净价•例1-1–UStreasurynote,票面利率8.625%，到期日8/15/2003，交割日9/8/2002，计算在到期收益率为3.21%时的全价与净价.56.105))2/%21.31(100)2/%21.31(2/08625.0100()2/%21.31(1110184160ttfullP全价与净价•净价=全价-应计利息•=105.506-0.563•=104.943563.0184/242/08625.0100/2/10023nnca票面利率•6sof12/1/2010,意思是债券票面利率6%,到期日为12/1/2010•利息支付的频率–半年一次–一年一次–一月一次票面利率•零息债券–zero–accrual•半年复利•年复利•单利•strips票面利率•Step-upnote–票面利率经过一段时间后增加.比如前2年5%,后3年6%.–单一step-upnote–多级step-upnote•延期支付利息的债券–在延期支付利息的时间里,没有利息支付.在一个事先规定的时间点一次性支付,以后定期支付.浮动利率•利息率=参考利率+贴水•参考利率–1-monthLIBOR，3-monthLIBOR，1-year国债到期收益率，等等.•杠杆化的浮动利率债券–利息率=b×参考利率+贴水浮动利率债券与逆浮动利率债券•为什么会有浮动利率与逆浮动利率?–匹配于浮动利率的负债–调整组合的持续期•如何把固定利率转变成浮动利率?–例1-2.债券的固定利率8%,面值6百万.分割为2百万浮动利率债券利率=1-monthLIBOR+1%,4百万逆浮动利率债券.逆浮动利率债券的利率如何确定?如何确定二者的顶(caps)和底(floors)?浮动利率债券与逆浮动利率债券LIBORccLIBORcciflifliflfl5.0%5.1132%)1(313231%8浮动利率债券与逆浮动利率债券•LIBOR=0%,floater=1%(floater的底)•此时11.5%就是inversefloater的顶•LIBOR=23%,floater=24%(floater的顶)•此时0%就是inversefloater的底•杠杆=0.5,它取决于二者面值的比重浮动利率债券与逆浮动利率债券•Dual-indexedfloater–例如，到期为10年的国债的收益率-3月LIBOR+1.5%•Rangenotes–参考利率有上下限。在利率确定日，只要参考利率在这一上下限内，浮动利率就等于参考利率.如果参考利率超出了上下限，浮动利率就是0%.•Ratchetbonds–在参考利率之上加上一个固定贴水，但只向下调整。一旦向下调整，就不能往上调整•Steppedspreadfloater–在整个期间，按照一定间隔期改变贴水浮动利率债券与逆浮动利率债券•Resetmarginfloater–发行者可以重新确定贴水，以使债券的交易价格等于事先规定的水平（通常是面值）•Non-interestrateindexes–原油、股价指数、债券价格指数等内含期权(给予发行者)•回购条款–推延了的回购权–回购全部或者一部分–第一回购日与第一平价回购日–noncallableandnonrefundale•提前偿还•偿债基金条款–为什么有偿债基金（保护债权人）–为什么有偿债基金条款（保护债务人）–加速偿债基金条款（双倍选择权）•浮动利率的顶内含期权(给予投资者)•转化权利–可转换债券–可交换债券•Putoption•浮动利率的底第三节债券投资风险•信用风险•利率风险•流动性风险•购买力风险•利率波动率的风险•事件风险信用风险•违约风险•信用贴水风险•级别降低的风险1971～1999年间美国债券的违约率Years1971-1999(%ofprincipal)AfterIssueAAAAAABBBBBBCCC10.00%0.00%0.00%0.02%0.25%0.67%1.02%20.00%0.00%0.00%0.19%0.70%2.65%12.00%30.00%0.07%0.02%0.33%2.68%6.95%21.39%40.00%0.15%0.08%0.66%3.91%10.91%25.30%50.01%0.15%0.12%0.76%5.05%13.90%26.68%60.01%0.15%0.19%1.01%5.92%15.72%31.52%70.01%0.15%0.21%1.15%6.98%17.24%33.98%80.01%0.15%0.28%1.19%7.12%18.39%35.75%90.01%0.17%0.32%1.24%7.90%19.05%35.75%100.01%0.19%0.32%1.44%9.52%19.60%37.73%Source:EdwardAltman,DefaultandReturnsonHigh-YieldBondsThrough1998&DefaultOutlookfor1999-2000,NewYorkUniversitySalomonCenter,January1999.利率风险•价格风险•再投资风险•到期收益率曲线的风险•回购与提前偿还风险价格风险•价格与利率的相反关系•如果票面利率等于到期收益率，债券价格等于面值•如果票面利率不等于到期收益率，债券价格也不等于面值•偿还期•票面利率•内含期权浮动利率债券的价格风险•距下一个确定日的时间•要求的贴水•浮动利率的顶逆浮动利率债券的价格风险•价格风险高–浮动利率债券与逆浮动利率债券的某种组合相当于固定利率债券，而浮动利率债券的价格风险低，因此逆浮动利率债券价格风险高–价格风险高来自于两个方面•面值•再投资再投资风险•票面利率•分期偿还•回购到期收益率曲线的风险•到期收益率曲线•平行移动•不平行移动回购与提前偿还风险•现金流量不确定•市场利率低于票面利率时发行者更倾向于回购，此时投资者承受再投资风险•价格上升的潜力被降低流动性风险•流动性指标–宽度：交易价格偏离价值的程度–深度：在没有大幅影响价格的前提下，市场吸收交易量的能力•报价规模•交易规模•成交率•换手率–即时性：交易指令得到执行的时间间隔–回归性：价格发生变化到恢复均衡价格的时间流动性风险•重要指标：流动性溢价——bid-askspread•市场bid-askspread•最高bid价格是922/32,最低ask价格是923/32,市场bid-askspread为1/32Dealer1Dealer2Dealer3Dealer4Bidprice921/32921/32922/32922/32Askprice924/32923/32924/32925/32流动性风险•Bid-askspread(%ofprice)债券一般情况行情不好TreasuriesBillsOn-the-runnotesandbondsOf–the-runnotesandbondsCorporateAratedfinanceBratedindustrialsMBSFixed-ratedgenericMunicipalsLongtermissuesAaorAaa0.0020.0030.0060.120.500.060.250.0050.0060.0090.505.00.250.75购买力风险•名义收益与真实收益•抵御通货膨胀的债券利率波动率风险•利率波动率影响期权的价值事件风险•自然灾害•购并与公司重组•管理规则变化•政治因素为什么固定收益证券种类何其多?•降低信用风险•降低价格风险•降低再投资风险•降低流动性风险•降低通货膨胀风险•同时降低多种风险第四节债券种类与工具•美国财政债券•联邦机构债券•市政债券•公司债券•资产支撑证券•国际债券美国财政债券•Treasurybills–3-month,6-month,1-year•Treasurynotesandbonds–2years,5years,10years,30years(停止又发行)–目前发行的都是不可回购的–目前可回购的债券在到期前5年是可以回购的，回购价是面值•TreasurystripsTreasuryinflationprotectionsecurities-TIPS•1/29/1997•票面利率是真实利率，通货膨胀率是CPI-U•调整–票面利率3.5%,CPI-U3%,面值10000–半年后，本金10000(1+1.5%)=10150,利息10150(1+1.75%)=177.625.–一年后?–税收调整？–通货紧缩?国债的招标•周期–每周3-monthand6-monthbill的招标–每个第四周1yearbill的招标–每月2-yearnoteand5-yearnote招标–每季度招标10-yearnote•招标结果的确定–竞争性招标–从低yield到高yield，直到thestopyield–1998后的单价竞价二级市场•柜台交易市场•从NewYork、London、Tokyo几乎24小时交易•第二个交易日交割•on-the-run债券•off-the-run债券联邦机构债券•Federallyrelatedinstitutions–GovernmentNationalMortgageAssociation(GinnieMae)•Governmentsponsoredenterprises–FederalNationalMortgageAssociation(FannieMae)–FederalHomeLoanBankCorporation(FreddieMac)–StudentLoanMarketingAssociation(SallieMae)–FederalHomeLoanBankSystem–FederalFarmCreditBankSys