XXXX年秋季行业比较报告(最终版)

1周期下行，优选成长——2011年秋季行业比较报告李鹏A0230511040051黄鑫冬陈建翔2011.9申万研究22主要结论经济增速向下，周期品景气下滑，优选成长性品种•外需和投资增速预期下滑，上市公司收入增速和毛利率双双下降，下调申万重点公司自上而下盈利预测•经济景气下滑背景下，循着业绩稳定成长和景气触底反弹两条线索寻找投资机会周期品景气下滑，关注行业结构优化和景气触底反弹的品种•周期品整体性机会最可能来自政策放松，短期内发生的可能性不大•推荐景气触底反弹的房地产、造纸行业。房地产关注调控政策预期的变化，造纸行业关注供给增速放缓和需求旺季的到来。•推荐受益于资源整合的磷化工行业，行业集中度提升和资源价值上升将使整合主体显著受益金融业基本面稳定，但估值受压制，建议标配成长股关注业绩增长和估值切换•传统型成长股，推荐景气向上的医药生物、渔业、畜禽养殖和饲料，建议关注白酒和服装家纺行业估值切换带来的投资机会•新兴成长股，推荐下半年景气向上的通信设备行业，以及3G业务逐步进入收获期的通信运营行业申万研究331.经济下行，毛利率下滑，盈利预测下调2.周期品关注行业结构优化和景气触底品种3.金融业基本面稳定，但估值受压制4.成长股关注业绩增长和估值切换5.行业配置总结主要内容申万研究441.1出口、投资增速预期下调，经济周期下行欧债危机、美债问题、日本地震等不利因素频发，世界经济增速预期下调，出口需求下行调控持续、资金收紧、重点建设放缓，固定资产投资增速下行出口、投资两驾马车放缓，经济增速预期下调，经济周期下行申万研究关键假设表-KAT最新预测：2011-9-13本次调整相对于2011-8-3经济指标2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E全球GDP增速（%）3.13.03.13.33.20.0-0.6-1.0-1.0-0.8美国GDP增速（同比%）2.21.61.41.30.00.0-0.1-0.1-0.30.0美国GDP增速（环比%）0.41.02.11.71.30.0-0.30.0-0.7-0.3欧盟GDP增速（%）2.51.71.31.61.20.00.20.00.0-0.5日本GDP增速（环比%）-3.5-2.12.43.40.40.00.2-0.9-0.70.0出口（%）26.523.122.220.022.50.00.0-2.0-3.5-1.6申万研究关键假设表-KAT最新预测：2011-9-13本次调整相对于2011-6-20经济指标2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011EGDP：实际（%）9.79.59.39.39.40.00.0-1.1-1.3-0.6工业增加值增速（%）14.413.913.613.313.80.00.0-1.3-1.4-1.0固定资产投资增速（%）25.025.924.024.024.30.01.9-2.20.0-0.8资料来源：申万研究申万研究551.2通胀水平有所回落，但仍然处于高位资料来源：申万研究CPI高点不断延后，CPI增速预期出现上调自8月份，通胀水平有所回落，但今年依然维持高位政策目标仍未实现，短期政策放松的可能性不大0.0%1.4%2.8%4.2%5.6%7.0%2011-012011-022011-032011-042011-052011-062011-072011-082011-092011-102011-112011-12翘尾因素新涨价因素申万研究关键假设表-KAT最新预测：2011-9-13本次调整相对于2011-6-20经济指标2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E居民消费价格指数（CPI）5.05.76.35.05.50.00.31.00.80.6资料来源：申万研究申万研究661.3经济增速下滑，企业收入增速下降资料来源：国家统计局，申万研究总需求下降、工业品出厂价格下滑，工业企业收入增速将下滑工业增加值增速或逐季回落，总需求增速下滑4季度PPI下降进一步拉低工业企业收入增速预计工业增加值增速逐季下行、4季度PPI下降工业企业收入增速由工业增加值增速和PPI决定-10%0%10%20%30%40%2004-062005-062006-062007-062008-062009-062010-062011-06PPI+工业增加值增速工业企业收入同比增速_单季14.4%13.9%13.6%13.3%5.0%7.2%6.9%7.0%0%3%6%9%12%15%2011.1Q2011.2Q2011.3QE2011.4QE工业增加值增速PPI资料来源：国家统计局，申万研究申万研究771.4周期下行，毛利率将逐步小幅下滑资料来源：申万研究需求增速决定毛利率变动方向(石油/石化/电力除外)，未来毛利率将下滑总需求稳步回落，成本压力缓解意味着毛利率下降幅度不会很大。-20%-10%0%10%20%30%40%50%1Q033Q031Q043Q041Q053Q051Q063Q061Q073Q071Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q1112%14%16%18%20%22%24%A股制造业剔除石油化工、石油开采、电力单季收入增速A股制造业剔除石油化工、石油开采、电力单季毛利率（右）13%14%15%16%17%18%19%1Q073Q071Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q11EA股制造业剔除石油石化、电力单季毛利率A股制造业剔除石油石化、电力单季毛利率_预测产业指标2011Q12011Q22011Q3(E)2011Q4(E)Brent原油（美元/桶）105115110110BJ动力煤现货价格（美元/吨）127121121128大同优混6000大卡（元/吨）832869890920唐山现货干基66%铁矿石价格1248122812501250国内市场钢材综合价格指数4906495749885020铜价（元/吨）70000720007100072000铝价（元/吨）17000175001750017900资料来源：申万研究资料来源：申万研究申万研究881.4周期下行，毛利率将逐步小幅下滑资料来源：申万研究周期下行阶段，除上游资源行业外，周期行业毛利率普遍下滑，而必需消费行业毛利率维持稳定成本型中游毛利下滑最为明显，可选消费和需求型中游毛利下滑较为缓和5%10%15%20%25%30%35%1Q062Q063Q064Q061Q072Q073Q074Q071Q082Q083Q084Q081Q092Q093Q094Q091Q102Q103Q104Q101Q112Q11可选消费必需消费成本型中游需求型中游上游资源申万研究9申万重点公司剔除金融、石油石化自上而下盈利预测18.3%16.2%14.2%12.2%15.7%0%4%8%12%16%20%1Q112Q113Q11E4Q11E11年E91.5下调自上而下重点公司盈利预测至19.1%收入增速和毛利率双双下滑，上市公司净利润增速将下滑基于经济增速稳步下降的假设，预计申万重点公司11年净利润增长19.1%，剔除金融、石油石化增长16%（注：已启用新的重点公司样本，与老样本存在细微差异）资料来源：申万研究中报业绩增速11年盈利增速一致预期11年盈利自上而下盈利预测申万重点公司整体22.3%23.2%19.1%剔除金融13.1%21.2%13.4%剔除金融、石油石化17.1%26.9%16.0%申万研究1010资料来源：申万研究申万重点公司整体盈利预测下调空间并不大，但金融以外的行业下调空间较大。同时关注中小盘盈利预测也存在较大的下调压力成本型中游、TMT和可选消费行业盈利预测下调压力较大1.5下调自上而下重点公司盈利预测至19.1%大类行业中报增速11年盈利增速一致预期1H10净利润占比申万重点公司整体22.3%23.2%49%申万重点公司整体剔除金融13.1%21.2%48%申万重点公司整体剔除金融/石油石化17.1%26.9%47%中小板全样本24.4%37.3%创业板全样本22.1%44.6%可选消费白色家电23.4%29.1%49%乘用车21.2%22.4%47%必需消费零售19.9%29.4%51%成本型中游电力-3.3%1.2%38%钢铁-37.3%13.7%75%需求型中游电气设备-8.4%9.9%45%化学制品77.2%99.5%55%上游石油开采1.2%6.4%47%小金属167.4%209.1%51%TMT电子-2.4%141.8%58%信息设备0.6%28.1%33%网络服务-1.5%35.1%40%交运高速公路1.0%12.8%50%港口-3.0%5.8%48%申万研究11111.6周期下滑期，金融和必需消费相对受益、成本型中游受侵蚀资料来源：申万研究必需消费品对周期不敏感，毛利率稳定；金融服务业绩韧性较强；需求型中游具有一定的成长性，在经济下滑期利润占比均上升。成本型中游受上下游共同压制，经济下滑期业绩将大幅下滑资料来源：申万研究4%7%10%13%16%19%03一季03年报04三季05半年06一季06年报07三季08半年09一季09年报10三季11半年金融必需消费10%19%28%37%46%55%03一季03年报04三季05半年06一季06年报07三季08半年09一季09年报10三季11半年4%6%8%10%12%成本型中游需求型中游(右)申万研究12121.6周期下滑期，可选消费领先反应，上游资源滞后反应资料来源：申万研究可选消费对经济周期最敏感，经济下滑阶段，可选消费利润占比因需求下降而迅速下滑。上游行业利润由价格主导，由于价格滞后于需求变化和经济周期，在经济初现疲软时上游盈利占比仍有上升。0%4%8%12%16%03一季03年报04三季05半年06一季06年报07三季08半年09一季09年报10三季11半年可选消费上游资源申万研究13131.7四大类行业估值离散程度达到历史高位资料来源：申万研究申万大类行业业绩增速趋势分化，金融服务与稳定增长类业绩增速维持稳定，强周期与弱周期业绩增速趋势性下降，全年盈利预测下调可能性较大。申万大类行业相对估值水平偏离度接近历史最高水平，景气预期恶化压抑周期、金融股估值，稳定增长类股票存在一定的泡沫化倾向。大类行业业绩增速-50%-25%0%25%50%75%100%125%04一季04年报05三季06半年07一季07年报08三季09中期10一季10年度11年E金融服务强周期弱周期稳定增长大类行业相对PE0.51.01.52.02.52003年1月2004年1月2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月金融服务强周期弱周期稳定增长申万研究1414主要内容1.经济下行，毛利率下滑，盈利预测下调2.周期品关注行业结构优化和景气触底品种3.金融业基本面稳定，但估值受压制4.成长股关注业绩增长和估值切换5.行业配置总结申万研究15152.周期品关注行业结构优化和景气触底品种周期(36.1%)可选消费(9%)成本型中游(5.7%)需求型中游(8.5%)上游(10.1%)交运(2.9%)航空运输(0.5%)房地产开发(5.9%)白色家电(1.5%)汽车整车(1.1%)石油化工(1.3%)钢铁(2.2%)电力(2.2%)专用设备(3%)基础化工(4.3%)水泥制造(1.2%)石油开采(0.5%)有色金属(5.8%)煤炭开采(3.7%)高速公路(0.5%)航运(0.6%)港口(0.5%)资料来源：申万研究申万研究1616资料来源：申万研究房地产板块估值的安全性较高，负债率情况与资产质量均好于08年，房企抗风险能力整体较强房地产投资增速两年来持续高于商品房销售增速