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2005年中期投资策略报告会2009年钢铁行业投资报告阶段转换过程中的差异化投资钢铁行业研究小组郑东秦波Dec.14.2009.深圳2005年中期投资策略报告会主要观点•2009年行业在政策驱动下逐步走出低谷•2010年经济复苏明朗，产需可达到基本平衡•铁矿石等原料成本价格将上涨，钢材价格将呈倒W型走势•产能过剩存在结构性差异,”保增长，扩内需”将有利于产能的消化•产品结构机会随市场消费结构转变而具有差异化特征•行业估值仍在合理区域，维持行业“推荐”评级•重点关注：区域龙头和高端板材类公司，购并重组及政策影响类公司2005年中期投资策略报告会2009年回顾2005年中期投资策略报告会国内钢铁生产快速增长，国际生产逐渐恢复国内产量：全年粗钢产量有望达到5.74亿吨左右，同比增长14.7%。全球产量：粗钢产量在11.95亿吨左右，同比下降约10.13%。主要国家产量均在回升.粗钢表观消费量为5.7亿吨，同比增长24%2005年中期投资策略报告会钢材价格在复素苏确认中大幅波动3200370042004700520057006200May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-094000450050005500600065007000热轧(左)螺纹钢(左)中厚板(左)冷轧(右)2005年中期投资策略报告会钢价波折前行，原料价格跟随钢价2005年中期投资策略报告会企业盈利状况已经明显改善2005年中期投资策略报告会2010年行业形势展望2005年中期投资策略报告会粗钢消费6.3亿吨左右，同比增长10%以上跟据国信宏观小组对2010年宏观经济数据的预测，2010年我国固定资产投资增速达到25%，累计投资额在24.78亿元左右。基于谨慎的原则，我们假设2010年固定资产投资粗钢消费强度下降3000吨/亿元到2565吨/亿元左右，在假设固定资产投资增速在23%~25%之间的情况下，预计2010年我国粗钢表观消费区间在6.26~6.36亿吨之间（09年5.7亿吨)，同比增长10%~12%。2005年中期投资策略报告会产能利用率提高到89%，产量同比增长13%2009年底我国粗钢产能预计在7.15亿吨左右。假设2010年没有小高炉的淘汰，则2010年年底我国粗钢产能将在7.5亿吨左右，因此，全年平均产能在7.32亿吨左右。按照全年89%的产能利用率来计算，2010年我国粗钢产量也在6.51亿吨左右，同比增长13.4%。2005年中期投资策略报告会出口3500万吨左右，同比增长50%左右预计09年全年进口总量在1750万吨左右。出口钢材总量在2400万吨左右。2010年全球经济进一步复苏，对钢材的需求将显著回升，预计我国钢材出口将有增长，同时由于国内外价格倒挂现象也将有所缓解，我国进口钢材总量可能有所下降。我们初步预计2010年我国钢材出口、进口规模分别在3500、1500万吨左右，净出口钢材2000万吨合粗钢2100万吨。2005年中期投资策略报告会粗钢供需平衡表：产需可达到基本平衡2005年中期投资策略报告会库存占产量的比例位于合理区域2005年中期投资策略报告会原材料价格将维持上涨趋势而2010年全球铁矿石需求的增长是可以确定的，仅我国5600万吨的粗钢增量就需要近9000万吨的铁矿石，而国际钢铁产量的回升，也将增加对铁矿石的需求。从全球钢铁供需关系的紧张程度来看，2010年好于2009、2008年，但差于2007年。因此，我们预计铁矿石长协价格仍将上涨，但不会到达2008年上半年的情形。预计铁矿石价格涨幅在10%-15%之间，与2007年铁矿石价格差距不会太大。2005年中期投资策略报告会提高准入门槛，又一付良药目前产量规模达不到100万吨的企业，占全国粗钢产能规模在20%左右，按2008年底6.6亿吨的产能规模计算，产能在1.32亿吨左右。随着我国经济领域结构调整进一步深入，产业结构调整的力度不断加大，在行业面临集中度低、产能过剩的形势下，兼并重组、淘汰落后、节能减排等措施全面展开，但由于历史原因和机制原因，效果并不十分明显，在产量不断增长的同时，污染更加严重，能耗仍然很高，使得我国在环境保护方面授人以柄，当前减少碳排放，发展低碳经济已成世界共识。这对我国的经济发展提出了更高的要求，粗放式的经济发展结构难以持续，必须要在保增长的同时，调整经济增长结构。在此形势下，工信部在过去在设备规格和排放等条件的基础上又进一步提出了规模限制，从而进一步提高钢铁行业准入门槛，这在今后几年把结构调整作为经济发展的重点的形势下，意义十分重大，这对行业的健康发展无疑又开了一付良药。我们也认为，对现存的已经存活的100万吨以下企业马上全部淘汰，仍是有相当难度的，短时间内不能被全部淘汰，因为1、，按照我国目前的钢铁消费能力，如果淘汰掉1.32亿吨的产能则供给必然严重不足；2、按2009年吨钢平均价格4200元/吨计算，1.32亿吨的粗钢产量将对应5500亿元左右的产值，这对地方就业、政府财政收入等都有重要影响。因此，我们预计，在以调结构为重点的经济工作中，此项措施不同于以往，力度可能更大，决心可能更大，我们要对此予以高度关注。如果能有明显效果，那对钢铁行业是极大利好，我们拭目以待。2005年中期投资策略报告会受多因素影响，钢价将呈倒W型走势•在假设2010年铁矿石、焦煤价格均上涨15%的前提下，吨钢原材料成本在2350元/吨左右，同比上涨310元/吨。按此计算，钢材平均价格上涨7.16%即可覆盖原材料价格的上涨，达到2009年的盈利水平。如果以2007年钢铁行业的盈利能力为基准，按照现货市场价2007年吨钢原材料成本在2014元/吨左右，而吨钢平均价格在4696元/吨，因此，2010年钢铁行业若要达到2007年的盈利能力，则钢价将要达到5031元/吨，较2009年上涨17.58%。•但价格的上涨，受到产能、库存、成本、需求、政策、心理等多重因素影响，加上钢材期货的价格变化，使得波动的频率会增多，而难以把握。总体上，钢材价格走势将呈倒W型的震荡状态。而且，不同的钢材品种，其价格的波动时点存在差异。股价也将伴随着钢材价格的波动而波动。2005年中期投资策略报告会产能过剩已呈趋势，重要看产能利用率•产能过剩已呈市场经济常态产能是否过剩，产能利用率是衡量是否过剩的量化指标。重要的是看下游需求能否同步增长。从中国经济的发展趋势看，工业化、城镇化依然是重要的支撑点，因此，钢铁行业整体上仍有5-10年的发展空间；但短期内，快速增长的产能如果没有相应的有效需求，势必会出现产能过剩的压力。•中国的产能过剩存在结构性差异，不能笼统言之品种结构上，长材类产品要好于普通板材类产品。区域结构上，西部欠发达地区要好于华北华东地区，在企业结构上，成本的差异将影响企业产能的释放。•“保增长，扩内需”将有利于钢铁产能的消化按目前国家的经济状况看，因为我国整体经济仍然是一种粗放性经济，主要是靠投资。这就意味着GDP要保持在8-10%之间，则钢铁产品的消费增速就要达到12%左右，这对钢铁行业是有利的，再加上“扩内需”，如加大基础设施建设及房地产投资，鼓励汽车消费，家电下乡，以旧换新等。•“淘汰落后，兼并重组”将抑制产能的无序发展尽快抑制产能过剩，把有限的要素资源引导和集中配置到调整存量、优化增量、培育新的增长点上，不仅可以将当前保增长和调结构有机结合起来，而且对转变发展方式，实现经济社会可持续发展具有重要的意义。2005年中期投资策略报告会长材仍然是最受益的品种之一大中型钢铁企业新增产能中板材比重很小大中型钢铁企业新增产能中板材比重很小地产和基建是增加的主要动力2005年中期投资策略报告会汽车、家电用板材将受益于消费增长汽车家电销售的大幅增长极大地刺激了我国汽车用钢等的需求，部分主要汽车用钢板生产企业比如宝钢等的产品已经供不应求。刺激消费仍然是国家保经济增长的重要手段，预计还将有相关的政策出台，在国家刺激内需的情况下，我国汽车、家电销售仍将维持在高位，这将有力推动汽车用板、家电用板的需求。2005年中期投资策略报告会制造业的回升都有助于板材价格回升根据国信机械行业研究员预测，2010年行业同比增长将达到15%左右，出口同比增长有望达到20%以上2005年中期投资策略报告会而板材与长材的比价关系使得中厚板、热轧板价格有望在长材价格上升的带动及成本上涨的推动下出现上涨。从目前螺纹钢对中厚板的比价关系来看，两者价格水平已经基本接近，这不符合产业链条价值规律。2001年以来中厚板对螺纹钢的平均溢价率是21.46%左右，而目前只有0.35%。制造业的回升都有助于板材价格回升2005年中期投资策略报告会从钢铁行业历史表现来看，2009年3季度是钢铁行业上市公司盈利最高的时候，34家上市公司单季度累计实现净利润114.63亿元。2007年平均是142亿元/季度。我们认为2010年钢铁行业全年平均盈利有能力达到2009年第三季度的平均水平，因此2010年钢铁行业上市公司全年的业绩能够达到460亿元。而2010年和2007年相比来看，虽然盈利能力略微逊色，但是由于钢铁产量增加了30%，因此上市公司单季度净利润总量达到142亿元是有一定基础保证的，照此计算，钢铁行业上市公司也有较大概率在2010年实现530亿元左右的净利润。钢铁行业盈利有望提升2005年中期投资策略报告会投资评级与建议2005年中期投资策略报告会维持“推荐”评级估值上，从PE来看，目前钢铁板块的市值是8624亿元，对应2009年PE在17倍左右，估值相对A股偏低。从PB来看，钢铁行业目前P/B为2.10倍左右，A股整体P/B为3.95倍，钢铁行业P/B与A股P/B的比值为0.55倍，比1994年以来的平均值0.57要低3.5%，更比2002年上一轮经济周期以来的平均值0.62要低11%左右，在经济复苏的背景下，估值仍在合理区域。我们维持行业评级为“推荐”。2005年中期投资策略报告会做好分阶段的差异化投资在节奏把握上，我们建议做好分阶段的差异化投资。在明年经济保持较高增长的背景下，基建投资将维持在较高水平，而地产投资开工也将进一步提高，这些都有利于长材需求的提升。而机械设备等制造业的逐步复苏，以及汽车、家电等继续受益于消费刺激政策，销量也有望进一步提高，这将有力的拉动板材特别是冷轧板的需求。在估值优先的前提下，我们建议重点关注：区域龙头类公司和高端板材类公司，以及购并重组及政策性影响类公司。如：酒钢宏兴、鞍钢股份、八一钢铁、新兴铸管、恒星科技、柳钢股份、大冶特钢、三钢闽光、太钢不锈、宝钢股份、武钢股份等。2005年中期投资策略报告会投资主题—区域龙头、高端板材、购并重组2005年中期投资策略报告会钢铁PB-吨钢市值比较2005年中期投资策略报告会重点关注上市公司2005年中期投资策略报告会