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广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。行业动态跟踪研究报告2006年07月04日零售行业06中期投资策略报告行业平稳增长趋势基本确认，继续投资行业领先者欧亚菲零售业研究员电话：020-87555888－641eMail：oyf@gf.com.cn投资视角在消费总量增长和消费升级的良好预期下，国内零售板块的整体估值已经超过香港市场零售股的估值水平，很多投资者经常会问到零售板块是否还能延续过去的辉煌，零售行业可以继续维持20%以上的高增长吗？在零售行业一季度业绩点评中，通过分析行业和上市公司数据，我们认为行业整体增速已经开始放缓。但上半年社会批发零售贸易业的数据、对未来几年中国经济平稳发展的良好预期以及08年的奥运会和2010年的世博会等因素，使我们认为行业平稳增长的趋势已经基本确认，同时龙头公司通过购并、持续扩张和不断提升管理水平等方式仍将维持高速增长。消费升级和城市化进程驱动下高速成长的大型综合超市随着消费升级预期和城市化进程的加快，在过去的一年里，包括沃尔玛、家乐福、乐购、易初莲花等外资和包括华联综超、物美和世纪联华等内资企业门店数量和销售额均实现了高速增长，同时大家纷纷宣布06年开店速度将进一步加快，同时积极进入二三线城市。可以说国内外企业已经充分预见了大型综合超市未来几年的成长，但哪种运营模式更加适合竞争日趋白热化的大型综合超市行业？哪些企业能够最终能够生存，才是值得我们深究的问题。我们认为随着内外资企业门店数量的扩张，区域性的公司在2-3年内可能仍然能够通过区域内的品牌号召力和集中度获得高增长，但长期来看只有那些能够及早进行适合于广区域、多门店的管理模式探讨和转型的企业才能够最终获得盈利空间。重点公司投资建议全球20家顶尖零售商中的9个已进入了中国，而其他也在蓄势待发。与此同时，兼并与收购正在成为国内零售业的热点。但目前来看，低效率的供应链和分销体系；较高的员工流动率和人力资源管理成本；收购与兼并带来的一系列问题；提高品牌资产和日益下降的消费者忠诚度之间的反差等四大问题仍然是制约国内大部分零售商提高业绩的关键因素。相对而言，行业或区域内的领先者在资金和品牌上的吸引力更加有助于他们解决这些问题，我们建议投资者在关注零售商的网点扩张能力的同时，更加关注其发展定位以及解决以上问题的能力。我们建议投资者重点关注王府井、广州友谊、友谊股份和百联股份的投资机会。行业走势市场表现1个月3个月12个月行业指数2.02%42.88%100.08%上证综指1.67%28.63%60.79%PAGE22006-07-04行业动态跟踪研究报告目录索引行业步入持续稳步增长期...............................3批发零售贸易业零售总额稳步增长...............................3中等收入水平人群的增加和消费环境的改善将进一步刺激消费总量持续稳步增长和消费结构变化......................................4由日本60年代末期零售业发展预测看我国零售业发展趋势............5在消费升级中发展壮大的大型综合超市...................6大型综合超市快速发展的驱动因素...............................6世纪联华与华联综超经营业绩比较...............................7世纪联华与华联综超经营模式比较..............................9行业投资策略和重点公司..............................10行业投资策略...............................................10重点公司...................................................11王府井.....................................................11百联股份...................................................11友谊股份...................................................12广州友谊...................................................12图表索引图1：批发零售贸易业2005-2006.5零售总额及同比增长率............3图2：2005.01-2006.05CPI指数..................................3图3：2005.01-2006.05消费者信心和消费者满意指数...............4图4：世纪联华和华联综超2002-2006E网点数量及同比增长...........8图5：世纪联华和华联综超2002-2006E主营业务收入及同比增长.......8图6：世纪联华和华联综超2002-2006E单店营业额和净利润率.........9表1：2005年限额以上连锁零售企业重要经营数据...................5表2：2005年10门店以上限额以上零售企业重要经营数据...........5表3：限额以上连锁零售集团分业态经营情况一览....................6表4：中外资大型综合超市2002-2005网点数量一览..................7表5：世纪联华、华联综超2004-2005网点分布一览...................8表6：世纪联华与华联综超经营模式比较..........................10表7：重点跟踪公司06-08盈利预测与投资评级.....................13PAGE32006-07-04行业动态跟踪研究报告行业步入持续稳步增长期批发零售贸易业零售总额稳步增长在2月份消费增长出现短暂的下滑后，3月-5月份批发零售贸易业的同比增长率逐步回升，超过05年3-5月份约12%的同比增长率，平均达到13.5%。在1月份和5月份分别取得了15.7%和14.1%的增长率，比平常的增长率分别高了约2.2和0.6个百分点,表明国内零售行业的节假日特征明显。图1：批发零售贸易业2005-2006.5零售总额及同比增长率5232491149065055559157784926484545644190411241294094390039974189443014.113.613.39.515.711.312.512.712.612.412.412.612.311.8141611.2010002000300040005000600070002006年5月2006年4月2006年3月2006年2月2006年1月2005年12月2005年11月2005年10月2005年9月2005年8月2005年7月2005年6月2005年5月2005年4月2005年3月2005年2月2005年1月024681012141618数据来源：Wind资讯同时全国居民消费价格总指数和36个大中城市居民消费价格指数在同样经历过2月份的小幅下滑后，逐步回升。国家统计局邱晓华在近期的讲话中，认为下半年CPI指数将不再是温和上涨，而是出现加速上涨的趋势，在CPI指数加速上涨的趋势下，社会批发零售贸易业的零售总额的增长趋势将得到延续。图2：2005.01-2006.05CPI指数99100101102103104105May-2006Apr-2006Mar-2006Feb-2006Jan-2006Dec-2005Nov-2005Oct-2005Sep-2005Aug-2005Jul-2005Jun-2005May-2005Apr-2005Mar-2005Feb-2005Jan-200536个大中城市居民消费价格指数-同比全国居民消费价格总指数-同比数据来源：Wind资讯消费者信心指数保持平稳，但消费者满意指数呈下降趋势。PAGE42006-07-04行业动态跟踪研究报告图3：2005.01-2006.05消费者信心和消费者满意指数94.293.694.594.393.693.794.394.594.494.694.394.794.493.993.590.490.892.692.191.291.692.893.293.393.892.693.992.99392.7888990919293949596Mar-2006Feb-2006Jan-2006Dec-2005Nov-2005Oct-2005Sep-2005Aug-2005Jul-2005Jun-2005May-2005Apr-2005Mar-2005Feb-2005Jan-2005消费者信心指数消费者满意指数数据来源：Wind资讯中等收入水平人群的增加和消费环境的改善将进一步刺激消费总量持续稳步增长和消费结构变化麦肯锡的经济学智库“麦肯锡全球研究院(MGI)”的最新研究表明，到2025年，中国中等收入人群将会达到5.2亿人，届时将占中国预期城镇总人口的一半以上，其每年的总可支配收入为13.3万亿元人民币。有学者研究指出消费率在人均GDP达到1000-3000美元阶段会有显著上升，此后基本趋于稳定。通过对美国和其他国家的实证考察，在人均GDP从1000美元通向3000美元左右的工业化中期阶段，通常都伴随居民消费率一定程度的攀升。比如，美国1942年人均GDP首次超过1000美元，到1962年达到3144美元，20年间年均经济增长4.9％，同期美国居民消费率从1942年的54.9％提高到1960年的63％，18年间从占GDP的一半多一举上升到接近2／3的水平。但多数东亚出口导向型经济体是明显的例外，其消费率居于较低水平，而且没有随着人均收入水平的增加而明显提高。据世界银行的统计日本尽管自20世纪90年代中期以来消费率有明显上升，但在人均GDP处于1000-3000美元阶段，消费率也不升反降。日本人均GDP从1965年的1071美元增至1973年的3372美元，年均增长15％；但1965-1973年，日本消费率却下降了5个百分点，居民消费率也同步下降了5个百分点。因而低消费率不一定与人口大国直接相关，关键取决于工资收入水平和消费制度环境。印度消费率接近世界平均水平，其原因一是居民收入在初次分配中的比重较高，伴随经济的增长劳动工资水平增加较快；二是其医疗、教育等社会保障制度较为健全，政府公共消费发展相对平稳，劳动者和消费者权益保护机制较完善。在年初的年度行业投资策略报告中我们曾经提出，如果政府在如果政府能将“着力提高低收入者收入水平，逐步扩大中等收入者比重，千方百计增加农民收入”这一政策在未来二三年内得以较好的贯彻实施，我们估计，整体消费与零售额的增速将有望提高至13%以上。近期在医疗、教育和养老等社会保障制度改革上，政府已经开始或开始考虑采取措施来进行解决，同时政府在调控居民收入分配方面的力度也在加强，比如进一步减少垄断行业员工收入等措施均在逐步推行，因而未来国内消费市场总体形势仍然乐观。PAGE52006-07-04行业动态跟踪研究报告商务部重点流通企业监测显示，2006年1-3月全国千家重点零售企业累计实现零售额2459亿元，同比增长14.5％。全国千家重点零售企业门店数达12939个，较去年同期增长15.5％。同时市场份额进一步向龙头企业集中。表1：2005年限额以上连锁零售企业重要经营数据企业家数销售额门店数营业面积平均门店销售额（万元）总量141610668.4904768202.71179.1同比增长34.2%27.1%16.5%13.9%9.1%数据来源：联商网、广发证券发展研究中心表2：2005年10门店以上限额以上零售企业重要经