我国外汇储备投资管理新策略

国际金融研究论文1我国外汇储备投资管理新策略摘要：我国外汇储备规模已超3.6万亿美元，但总体上讲，我国对外汇储备的使用缺乏长远的总体战略考虑，未能有效支持国内产业的技术升级、品牌提升和企业国际化发展。我国应制定和实施外汇储备运用新战略，积极调整外汇储备投资经营体制，建立新外汇储备经营管理、监管制度，发展外汇交易市场，调整外汇储备运用方向等。关键词：外汇储备投资策略一、引言现如今的“牙买加体系”实际上是一种美元本位制，欧元和日元为“次本位”的国际货币体系。在国际贸易总量中，以美元计价结算的贸易量占总量的48%；以欧元计价结算的贸易量占23%；以日元计价结算的贸易量占8%②。这三种货币在国际货币体系中占有绝对主导地位。然而，发行这些货币的国家和地区，他们在实行货币政策时却只会考虑到自身的利益，这对我国的利益是巨大的损害。近年来，中国的外汇储备规模一直呈高速增长的趋势，截止到2013年6月中国的外汇储备额达3.44万亿美元。据美国商务部TIC系统推测，中国的外汇储备中美元资产占60%，欧元资产占20%，日元资产占10%左右，美元依旧是我国主要的外汇储备货币。由于国际货币体系中的“美元霸权”、汇率制度不完善、危机后美日欧频繁出台量化宽松的货币政策等因素的影响，这使得中国外汇储备面临很大的缩水风险和其他不利影响，也加大了中国外汇储备管理的难度。二、文献综述目前关于我国外汇储备运营管理方面的论文很多，但不同论文关于外汇储备的运营的建议侧重方向各不相同。杨胜刚，龙张红，陈珂(2008）利用Markowits基本均指方差的思想，基于双投资基准和多风险制度的投资组合模型进行实证研究，得出了在不同情况下我国外汇储备的币种配置建议，但该建议并未考虑币种的投资市场情况，只是考虑了币种的安排，因此具有很大的局限性。薛静(2010）在对我国外汇储备与战略石油储备现状分析的基础上，从战略与技术的角度上对我国加大石油储备提出了有关建议。史雪娜（2011）研究发现，欧债危机的爆发，引起了美元与欧元地位的彼此衰落，不利于削弱美元霸权，阻碍了国际货币体系多元化的进程。赵志君、张文中（2012）着重分析了国际货币体系失衡的货币因素，揭示了现行国际货币体系及区域货币（如欧元区）安排的弊端，认为在大国之间实行浮动汇率，给予小国选择固定汇率或浮动汇率的自由，并对实行固定汇率的国家附加约束条件，这样可以纠正国际货币体系的非均衡性。国际金融研究论文2张丽平（2013）认为，国际货币体系的形成和调整需要国际社会的广泛合作，作为最大的发展中国家，中国在新一轮的国际货币体系调整中，扮演的角色应该逐渐从规则接受者向规则参与者转换。石凯（2013），利用动态优化模型，提出分档管理，解决我国外汇储备币种的调整方向和最优的调整路径，给出了我国储备资产的投资期限的问题。基于以上研究，本文将从风险防范的角度进行分析研究，提出一些方法。三、我国外汇储备投资面临的主要问题（一）中国成为吸纳全球流动性过剩的主要场所金融危机爆发以来，世界主要货币储备国家滥发货币，造成世界流动性泛滥，同时有一大部分流入我国，如图1所示，中国的M2一直保持一个非常高的增势，同时M2/GDP一直在增加，这可以看出国际资本流入我国的态势依旧很明显。图1.中国M2/GDP今年来增速数据来源：中国人民银行官网。表1.2002-2012外国对华直接投资和增长率单位：亿美元目录200720082009201020112012总量外国对华直接投资13841478114218512201253510591中国直接投资12149437031249170419117724中国直接投资增长率1.47%-22.32%-25.45%77.67%36.43%12.15%数据来源：国家外汇管理局（二）中国巨额的外汇储备面临的风险就我国外汇储备中过多的美元储备资产而言，存在着以下风险：美元资产国际金融研究论文3被冻结的风险，美元跃值的风险以及网络银行系统安全的风险?我们国家的美元储备是基于电子形式储备在美国的美元清算中心，在纽约的一些国际银行，这个概念被称为在国际结算的镜子账户。但是，这也存在着一定的风险，美国可以随时冻结我国的美元在美国的资产；如果网络电子银行系统崩溃或是遭到侵袭，我国的美元储备不能达到应有的权利并且不能及时恢复，因此可能导致美元储备的损失、黑客袭击的损失以及电子银行系统的损失等等。四、国外外汇储备管理经验（一）美国外汇储备管理美国的外汇储备管理属于双层次外汇储备管理模式，由美国财政部和美联储相互协调管理。美联储对外汇储备的管理主要通过联邦公开市场委员会（FederalOpenMarketCommittee，FOMC）进行，具体的操作过程为：首先，美联储通过纽约联储银行的联储公幵市场账户经理（theManageroftheSystemOpenMarketAccount）在纽约外汇市场上进行外汇储备交易，联储公开市场账户经理成为美国财政部与FOMC的代理人。其次，随着国际货币体系的变迁，美联储对外汇市场的干预操作也随之发生变化。其变化大致分三个阶段：第一，布雷顿森林体系时期。这一时期的美联储多关注于美元能否在黄金市场上维持平价，而非外汇市场；第二，浮动汇率制时期。在这一时期，美联储主要通过与他国央行进行货币互换的方式积极干预外汇市场；第三，1985年签订《广场协议》之后，美联储对外汇市场的干预大多采取直接购买美元或以干预外汇市场交易的方式进行，而很少使用货币互换方式。（二）日本的外汇储备管理经验日本的外汇储备管理模式主要采用的是财务省和日本银行共同管理的双层次管理体系，其中，财务省起到主导作用，日本的外汇储备也由财务省所持有，而专门存放于日本银行的“外汇基金特别账户”之中。在日本的外汇管理体系中，财务省属于战略决策者，是决策机构，起着决定性的作用，有关对外汇市场的干预、维持日元汇率稳定等均由其决策；而日本银行则属于战略执行者，按照财务省旳要求与指示来调配资金，所从事的是实际的外汇干预操作。而在外汇市场介入操作方面，日本银行大多在东京外汇市场上进行，必要时，也会向外国中央银行提出委托介入请求，不过，介入手段、介入操作所需的金额及外汇对象等仍然由财务省决定。（三）挪威的外汇储备管理经验挪威的外汇储备管理采用的是多层次的外汇储备管理模式，由财政部和挪威央行(NB）所联合主导，而挪威银行投资管理公司（NBIM）和挪威银行货币政策委员会的市场操作部（NBMP/MOD）共同负责具体的操作与实施。挪威的外汇储备国际金融研究论文4主要来自其石油出口所得，其外汇储备结构可具体分为货币市场组合、投资组合和缓冲组合这三大组合。而不同类别的资产投资组合，其资产配置的目标与资产期限结构也有所不同。货币市场组合需要适应高流动性投资组合，主要由流动性较大的国内货币市场工具构成，用以满足日常交易性及风险预防性的需求，以达到保障短期、轻度干预外汇市场的目的。货币市场组合主要由挪威中央银行旗下独立的货币政策管理部门NBMP负责管理，多投资于国内外汇市场。投资组合与缓冲组合属于长期投资资产组合，其中，投资组合主要由全球配置的权益工具及固定收益工具组成，以实现外汇储备保值增值；缓冲组合，即政府养老基金，其资金来源主要是油气资源带来的现金流入，多用作海外投资。这些外汇储备资产组合可根据货币政与汇率政策的目的以及国内经济形势的需要，来进行一定程度的调整与划转。在外汇风险管理方面，挪威银行董事会针对外汇储备管理专门建立了投资指引，对风险控制的基本规则作了明确规定。主要内容有：对资产配置旳直接限制；对信用风险的限制——对债权的持有期限的规定（一般为3?7年）；对投资基准的最大偏离限制(1.5%）;规范挪威银行投资管理公司NBIM的行为等。此外，为保护外汇储备不被擅自动用，挪威制定了严格的法律制度。（四）英国的外汇储备管理经验英国的外汇储备管理由财政部负责，而日常管理由英格兰银行负责。具体而言，英国财政部主要是通过外汇平衡账户来对本国外汇储备进行战略性管理，通常只决定是否需要对外汇市场进行干预，而并不参与具体的市场操作。其具体的管理规定为：（1）英国政府对外汇市场的一切干预行动都必须要通过财政部的外汇平衡账户（EEA）来进行，而且EEA还为政府部门和各类机构提供各种外汇产品、服务以及操作平台；（2）英国法律规定外汇平衡账户（EEA）不能向外借款，所以英国政府只能通过国家贷款基金（theNationalLoansFund）发行外债，以对外汇平衡账户（EEA）中的外汇储备进行补充；（3）英国财政部对外汇储备投资的资产构成、币种构成、投资回报率等具体操作提出指导性意见和建议，并出台与实施有关信用风险、市场风险控制的管理框架。同时对国家贷款基金的借款项目框架作出规定等。而英格兰银行则具体负责外汇市场的实际操作以及日常的管理，类似于财政部的代理，根据财政部制定的战略要求对外汇储备进行策略性管理。英格兰银行对外汇储备进行管理的目标是在保证储备资产的安全性和流动性的基础上来实现利润的最大化，通过与财政部之间的协商来决定投资基准回报，并在交易平衡账户的年报中对其予以公布，而投资基准回报取决于对过去的风险与收益以及贸易、对外汇市场进行干预所需要的货币种类等因素。同时，英格兰银行在每个季度都会通过内部审计部门来对外汇储备管理的有效性与充足性提出独立的意国际金融研究论文5见，并通过执行董事向交易平衡账户专员报告。此外，英国国家审计署每年也必须对交易平衡账户进行专门的外部审计。而英国银行也会定期对交易平衡账户的市场风险进行测试，以降低风险。英国银行的内部信用风险咨询委员会（internalCreditRiskAdvisoryCommittee）专门负责外汇储备信用风险的控制。（五）欧元区的外汇储备管理经验欧元区的外汇储备由欧洲中央银行系统（ESCB）负责管理。具体而言，欧元区外汇储备的管理体系包括两个层次，首先是由欧洲中央银行（ECB）制定战略性的投资决策，主要涉及外汇储备的货币结构、信用风险、利率的风险与回报之间的平衡及流动性要求等。其次是各成员国的中央银行依照欧洲中央银行的决策来采取一致行动进行外汇储备的管理。欧洲中央银行将决策告知各成员国的中央银行后，各成员国的中央银行通过相关机构进行协同操作，欧洲中央银行再通过Eurosystem的交流网络获得欧元区各成员国中央银行的交易信息，并对信息进行有效管理。欧元区各成员国的中央银行实施与欧洲中央银行（ECB）储备战略一致的策略性决策，并拥有对自有储备进行独立决策的权力。具体的操作过程为：首先，若各成员国的中央银行在金融市场上的操作对其汇率或国内流动性产生的影响有可能超过欧洲中央银行所规定的范围时，投资操作需得到欧洲中央银行的许可，以保持欧洲中央银行汇率政策及货币政策的连续性。除此以外，欧元区各成员国央行的外汇投资操作无需事先得到欧洲中央银行的许可。其次，各成员国的中央银行持有并自主管理其自有储备（即未转移给欧洲中央银行的部分储备）。自从欧洲中央银行幵始对外汇市场进行干预以来，欧元区各成员国的央行只需要负责制定具体的执行策略，而无需再制定有关外汇干预的目标。（六）新加坡外汇储备管理经验新加坡的外汇储备管理由财政部所主导，而其具体的管理操作则由新加坡金融管理局（MAS）、新加坡政府投资公司（GIC）和淡马锡控股公司一同实施，实行的是多层次管理模式。其中，MAS主要关注储备资产的安全性目标；GIC主要关注增值性目标，动用外汇储备进行长期投资；而淡马锡控股公司则专门负责对本国的战略性产业及国外部分相关产业（多为高科技产业和金融产业）实行战略性股权投资，以追求高回报率为目标。金融管理局（MAS）成立于1971年1月，属于新加坡的中央银行，负责持有外汇储备的货币资产。近年来，随着新加坡外汇储备规模的扩大及储备功能的延伸，货币资产的投资结构由传统的国债市场扩展至公司债券、结构性证券、利率互换及部分信用衍生品。政府投资公司（GIC）于1981年成立，为政府全额出资的专业的基金管理公司，受MAS委托，主要负责对部分外汇储备进行经营管理，通过建立多元化的海外投资