资本市场改革系列报告之二：改革促进行业加速转型

本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。1行业及产业行业研究/深度研究证券研究报告金融服务/证券2012年02月29日改革促进行业加速转型——资本市场改革系列报告之二看好相关研究证券分析师孙婷[e-mail]研究支持何宗炎[e-mail](8621)23297818×7438联系人李怡涵(8621)23297818×[e-mail]地址：上海市南京东路99号电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司内容提示：证券行业的现状：业务结构单一、上市券商资金冗余与未上市券商资本不足的矛盾、行业萎缩、ROE下滑。证券行业传统的经纪投行通道业务收入占比过高（71%），且费率不断下滑；行业存在上市券商资金过剩与非上市券商净资本不足之间的矛盾。一方面，证券公司上市之后，募集大量的资金，但又没有消耗资金的业务可以开展；另一方面未上市券商却面临净资本不足的影响业务开展的问题；行业的净利润持续萎缩，2011年行业净利润不及一家交行的净利润，行业ROE持续下滑。国际投行的经验：经纪业务占比持续下滑，资管、做市商等其他买方业务占比较高并持续上升。2003年美国证券行业佣金收入占比17.5%；证券承销收入占比10.4%；证券投资占比1.5%，做市商交易收入占比16%；信用交易利息收入占比3.3%；资产管理收入占比8.1%；共同基金销售收入4.2%；其他与证券相关的收入占比33.1%。佣金收入所占的比重不断的下降，从1980年的35%下降至2000年的14%；资产管理收入所占的比重不断上升，从1980年的1%上升至2003年的8%。2010年高盛的佣金收入仅占9%，做市商占35%，投行12%、资管12%。改革促进行业加速转型。资本市场的改革和证券行业的改革将给我国证券行业发展带来触底反转的机遇，改革促进行业加速转型。结合美国证券行业的发展经验和我国当前的业务现状，券商的发展方向为由传统的通道业务向高附加值的咨询业务和创新的买方业务转型；经纪业务应该从传统通道业务向提供增值服务和产品的综合财富管理转型；投行业务从传统承销业务向综合金融服务转型；传统的自营业务向创新的买方业务转型。改革的措施。证监会于2012年2月以不同形式召集证券公司就证券公司的业务转型和行业创新进行了调研。券商提出一系列改革措施建议：经纪业务改革包括券商销售种类的放宽、营业部分类管理；公司债和高收益债的发展；发行体制改革，弱化审批环节，探索配售权试点；券商资产管理改革方向：产品创新、投资品种范围扩大和审批制度改革、降低投资者门槛、保证金管理；创新业务的发展，融资融券转融通、股票约定式回购业务、做市商业务、直投业务和衍生品对冲业务。推荐股票：中信、海通和广发。大券商将在行业的转型改革中受益，从而提升估值水平。本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过[e-mail]索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。22012年02月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值目录1．证券行业持续萎缩..................................................31.1证券行业持续萎缩........................................................................31.2行业萎缩源自监管过严和市场不完善...........................................61.3行业存在的问题...........................................................................72.国外券商盈利模式分析..............................................92.1美国证券行业收入构成分析..........................................................92.2高盛、美林和摩根斯坦利盈利模式案例研究...............................112.2.1高盛（GoldmanSachs）........................................................112.2.2美林（MerrillLynch）.............................................................142.2.3摩根斯坦利（MorganStanley）..............................................162.3国外券商盈利模式总结...............................................................173.改革促进行业加速转型............................................183.1转型的方向.................................................................................183.2改革的措施.................................................................................193.2.1经纪业务由通道业务向综合财富管理转变。............................203.2.2投行业务：债券市场的发展和发行体制改革。........................203.2.3资产管理业务的改革...............................................................213.2.4创新业务的推出。...................................................................22本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。32012年02月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值图表目录图1：银行业近年来保持高速增长.........................................................................3本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。42012年02月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明3申万研究·拓展您的价值1．证券行业持续萎缩1.1证券行业持续萎缩近年来，中国的经济保持了年均9.8%的高速增长，在经济高速增长的同时，居民收入和资产也保持了高速的增长。同时作为连接实体经济资金需求方和居民资产资金供给方的金融市场保持了高速发展。近十年来，银行业的净利润保持了高速增长，从2003年的322亿增长到2010年的9000亿，在2011年突破万亿，8年间增长了近30多倍。图1：银行业近年来保持高速增长01000200030004000500060007000800090001000020032004200520062007200820092010银行业金融机构税后利润（亿）资料来源：WIND,申万研究近年来保险行业的保费收入也保持了年化近25%的高速增长，保费收入从2000年的1600亿增长至2010年的1.45万亿。图2：保险行业近年来保持高速增长020004000600080001000012000140001600020002001200220032004200520062007200820092010保险行业总保费收入（亿）资料来源：WIND,申万研究信托行业近几年更是呈现翻倍增长的趋势，信托资产的规模从2008年的2万亿增长至2011年的4.8万亿。信托行业的净利润更从2010年的160亿增加至2011年的300亿元。本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。52012年02月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明4申万研究·拓展您的价值图3：信托行业近年来保持高速增长2.003.044.810.901.592.990.01.02.03.04.05.06.0200920102011信托资产规模（万亿）信托行业利润（百亿）资料来源：WIND,申万研究在银行业、保险业和信托也高速增长的同时，证券行业近年来却呈现萎缩的趋势。从流量的角度看，证券行业的净利润从2009年的930亿下滑至2011年的400亿；从存量角度讲，证券行业的总资产呈下滑趋势，行业总资产从2009年的2万亿，下滑至2011年的1.57万亿。图4：证券行业净利润持续下滑93377639402004006008001000200920102011净利润资料来源：WIND,申万研究本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。62012年02月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明5申万研究·拓展您的价值图5：证券行业总资产持续下滑（万亿）2.031.971.5711.21.41.61.822.2200920102011总资产资料来源：WIND,申万研究在金融行业中，证券行业的萎缩与银行、保险行业的高速发展形成鲜明对比，并且2011年整个证券行业（106家证券公司）的净利润不及一家交通银行的净利润，更不要说与工行、农行、中行、建行相比了。图6：证券行业的萎缩与银行、保险行业的高速发展形成鲜明对比（万亿）0.001.002.003.004.005.006.007.0020072008200920102011020406080100120证券行业保险行业银行业（右轴）资料来源：WIND,申万研究本研究报告仅通过邮件提供给恒泰证券恒泰证券股份有限公司([e-mail])使用。72012年02月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明6申万研究·拓展您的价值图7：证券行业的净利润不及一家银行的净利润2011年上市银行和证券行业净利润05001000150020002500工商银行建设银行农业银行中国银行交通银行证券行业招商银行中信银行民生银行浦发银行兴业银行光大银行深发展A资料来源：WIND,申万研究1.2行业萎缩源自监管过严和市场不完善证券行业的持续萎缩主要源自监管过严和市场不完善。证券行业监管过严，很多业务的开展受到限制。如证券公司设立营业部受到诸多限制，证券公司申请设立证券营业部，应当向证监会提交书面申请，证监会对申请事项进行审查，根据券商的评价类别和上一年度券商代理买卖证券收入情况，决定其一次性申请营业部的家数，大的券商一次设立营业部的个数不超过5家，小券商一次向设立不超过2家。证券行业超万亿的客户保证金必须进行第三方存管，获取较低的同业存款利息。证券公司资产管理业务的产品发行也采用审批制，投资