证券行业深度分析

1行业研究篇证券行业民族特色精深实用中国民族证券CHINAMINZUSECURITIES证券行业前景展望■2008年从紧货币政策下，预测全年M1在18%~19%合理区间，以此得出全年月成交额平均值在19256亿~24937亿之间。相当于2007年38000亿的66%的总成交水平。由此初步分析，2008年证券公司经纪业务量将下降3成，如果证券公司不调整手续费率，经纪业务收入也将同比例下降。也就是从2007年的1500亿，下降到1000亿左右。■2008年全年CPI将呈现前高后低的趋势，随着CPI的下降，负利率程度将逐渐缩小，整体利率将逐渐趋正。这将减缓储蓄资金流入股市的速度，这一现象在2008年下半年表现将尤其突出。股票市场成交量将呈逐渐缩减趋势，证券公司经纪业务量也将一定程度上呈前高后低的态势。■五大主题下，2008年A股市场IPO融资规模将在4500亿左右，和2007年基本持平。再按照3000亿左右的再融资规模，1000亿的公司债规模，证券公司发行承销业务总量将超过去年。■2008年股指波动性加大，绝对涨幅也将减小。在上市公司业绩预测的基础上，预计2008年股指最高将达到8000点。证券公司自营业务收益率将比2007年有明显下降。而且，股改权证已经所剩无几，权证创设的免费午餐也将散席。2008年股指期货推出后，将成为证券公司自营业务获利的重头戏，但与推出的时间和推出时的市场状况有关，因此，有较大不确定性。预计2008年证券公司自营业务将比2007年下降50%。■政策环境暖风和煦，证券公司面临发展的大好时机。经纪业务是证券公司最基本的业务，经纪业务在证券公司业务领域的领先地位在未来1-2年仍将继续，但格局将发生三大变化。承销业务进一步集中，外资背景的投资银行将占有越来越大的市场份额。创新业务使证券公司盈利模式拓宽。从业务重构到行业重构，证券行业面临新一轮市场化变革。民族证券研发中心R＆D日期：2008年2月14日研究员：宋健Tel.:010-59355925Email:[e-mail]2民族特色精深实用季/年度投资策略行业研究篇证券行业中国民族证券CHINAMINZUSECURITIES2007年证券行业格外欣喜，各项业务收入成倍增长，创新之路越走越宽。据初步统计，2007年全年股票、基金、债券、权证交易额超过46万亿，是上年GDP的2.2倍，日均交易额1840亿。其中5月、6月、8月日均交易额均超过2400亿，5月份日均交易额更是高达3322亿。按照0.15%的手续费率估算，券商全年手续费毛收入将达到1500亿，比去年增长近5倍。证券公司的另一项收入——证券承销收入——也比去年大幅度增长。2007年中国A股市场IPO融资额达到4470亿，居全球第一，总融资额达7293亿。共发行120只新股，其中主板市场发行大盘股12只，募集资金达3829亿，占全年IPO筹资总额的85%。A股IPO筹资较2006年提高2.79倍，2006年A股IPO公司71家筹资1600亿元，总融资2650亿。从融资规模上看，2007年券商承销业务收入比去年增长两倍。证券公司自营证券投资收益在2007年尤其是二、三季度大幅增长。2007年上证指数从年初的2700点上涨到年底的5260点，涨幅近100%，最高涨幅近130%，奠定了证券自营业务收入增长基础。从已上市的几家证券公司季度报表可以看出，由于创新类券商依靠权证创设获得较大比例的投资收益，证券公司自营证券业务收入逐季增长，季度增幅度在90%左右，是证券公司主要业务中增速最快的一项。过去两年，中国股票市场给参与者提供了前所未有的资本盛宴，直接受益者证券公司盈利更是呈几何增长。许多证券公司经营环境大大改善，证券公司纷纷谋求上市就是证券行业整体转暖的一个写照。如果说2006年迎来了中国股市的春天，那么2007年就是中国股市的盛夏。2008年证券行业在2007年的基础上将如何演绎，能否续写辉煌，或是出现较大转折？对2008年的证券市场应该做何期待呢？一、市场环境分析显而易见，证券行业是周期行业，周期的主要影响因素是证券市场，证券市场整体状况决定了未来证券行业发展趋势，持续活跃的证券市场将是证券行业持续向好的重要保证。证券市场中直接影响证券行业经营情况的主要指标有三，分别是成交量、IPO和再融资总量、股指涨幅，分别直接影响证券公司的经纪业务、承销业务和自营业务收入。1、2008年市场成交量和证券公司经纪业务收入预测首先，从紧的货币政策下，货币供应量将出现下降。成交量的变动主要受到市场资金的多寡，入市意愿的强弱和上市公司业绩好坏的影响。如3行业研究篇证券行业民族特色精深实用中国民族证券CHINAMINZUSECURITIES果用货币供应量来度量市场资金的多寡，用实际利率水平来度量资金入市意愿，通过回归分析，基本上可以预测出2008年成交量数据。y=0.4203x+8.1452——M1货币供应量增速时间序列回归y=138.57e0.2586x——M1和成交额指数回归R2=0.81922008年从紧货币政策下，预测全年M1在18%~19%合理区间，以此得出全年月成交额平均值在19256亿~24937亿之间。相当于2007年38000亿的66%的总成交水平。由此初步分析，2008年证券公司经纪业务量将下降3成，如果证券公司不调整手续费率，经纪业务收入也将同比例下降。也就是从2007年的1500亿，下降到1000亿。其次，实际利率水平由负转正将减缓储蓄资金流入股市的速度。实际利率水平决定了储蓄资金入市规模。2007年全年持续的负利率将相当大比例的储蓄资金从银行分流到股市，后续资金源源不断，为股市行情推波助澜。2008年全年CPI将呈现前高后低的趋势，随着CPI的下降，负利率程度将逐渐缩小，整体利率将逐渐趋正。这将减缓储蓄资金流入股市的速度，这一现象在2008年下半年表现将尤其突出。股票市场成交量将呈逐渐缩减趋势，证券公司经纪业务量也将一定程度上呈前高后低的态势。2、2008年IPO规模和证券公司承销业务预测2007年IPO等融资规模比2006年增长两倍，2008年在五大融资主题下，A股IPO和再融资规模将有增无减。主题一是H股和红筹股回归。股权分置改革之后，H股回归A股条件成熟。2007年回归A股的IPO融资规模3040亿，为全年总IPO融资规模的70%，成为A股扩容主力。2008年，由于大型H股已经悉数回归，H股回归规模将很有限，A股扩容主力将集中在红筹股回归，中国移动、中国网通、中煤能源、中海化学等红筹股融资可达1600亿元的规模。主题二是银行、证券公司上市潮。获得注资的农业银行、国家开发银行在2008年有望完成股改上市。城市商业银行的上市也将在2008年升温，包括重庆银行、杭州银行、温州银行在内的许多城市商业银行已经做好了上市准备。预计银行整体融资规模在900亿。2007年证券公司IPO仍旧没有破冰，只有5家证券公司借壳实现了上市。2008年将会有包括招商银行、国泰君安、华泰证券、国信证券、光大证券、南京证券等一批大中型证券公司集中上市，扩充证券板块规模。由于已经上市的证券公司增发后股本规模扩大，提高了新IPO公司发行规模的上限，证券公司平均融资规模可4民族特色精深实用季/年度投资策略行业研究篇证券行业中国民族证券CHINAMINZUSECURITIES能在100亿左右，整体证券公司板块将扩容500亿。主题三是央企整合上市。国资委主任李荣融曾表示，2008年将支持央企在境内外上市，具备条件的实现整体上市，不具备整体上市条件的，逐步把优良主营业务资产注入上市公司。经历了两年多的准备后，央企整合的进度将会加快。央企整合上市将成为2008年中国资本市场扩容的一个重要主题。初步预计2008年央企IPO上市规模为1000亿左右。主题四是中小企业上市。2007年有98家中小企业上市，募集资金373亿，2008年将继续维持这一规模。主题五是公司债。公司债去年9月正式登陆资本市场以来，已经发行了112亿。2008年公司债有望发行提速，发行规模预计超过1000亿。综合上述五大主题，2008年A股市场IPO融资规模将在4500亿左右，和2007年基本持平。再按照3000亿左右的再融资规模，1000亿的公司债规模，证券公司发行承销业务总量将超过去年。3、股指走势和证券公司自营业务证券公司自营业务个体差异很大，一些具有权证创设权限的证券公司，其投资收益已经能够不受股指涨跌波动影响。比如，2007年下半年中信证券在南航权证上创设累计31.7亿份，到2007年底，在南航单一权证上已经获利接近38亿，如果南航权证终止时价格归零，那么预计中信证券将获利达到53.7亿，而同期上证指数上涨幅度并不是十分巨大，为38%。对于没有权证创设权限的证券公司来说，由于下半年出现一次较大幅度的调整，2007年下半年证券自营业务投资收益率低于上半年。2008年股指波动性加大，绝对涨幅也将减小。在上市公司业绩预测的基础上，预计2008年股指最高将达到8000点。证券公司自营业务收益率将比2007年有明显下降。而且，股改权证已经所剩无几，权证创设的免费午餐也将散席。2008年股指期货推出后，将成为证券公司自营业务获利的重头戏，但与推出的时间和推出时的市场状况有关，因此，有较大不确定性。预计2008年证券公司自营业务将比2007年下降50%。4、委托理财及其他创新业务虽然证券公司都在积极努力开拓新的业务领域，但创新业务仍进展缓慢，创新业务收入也仅占证券公司主营业务收入的很小比例。2007年，海通证券委托理财手续费收入占总营业收入的5%，中信证券委托理财收入仅占总收入的0.5%。2008年，委托理财及创新业务不足以对证券公司财务报表形成影响。5行业研究篇证券行业民族特色精深实用中国民族证券CHINAMINZUSECURITIES二、政策环境和行业发展2008年证券行业可以用“辉煌继续，分化难免”来形容。2008年是证券行业完成综合治理后的第一年，经过综合治理后，证券公司摆脱了历史包袱，面貌一新地投入新一轮竞争，同时，市场和政策环境也都十分有利于证券行业的发展。1、政策环境暖风和煦，证券公司面临发展的大好时机随着综合治理的完成和证券公司盈利水平的大幅度提高，管理层逐渐放宽了证券公司开展各项业务的管制范围。直接投资业务向部分券商授予资格，有条件的证券公司可以在境外设立分支机构，取得QDII业务资格的证券公司增加到7个。对证券公司集合理财产品的审批开始放宽，对于已完成第三方存管和账户规范清理工作的创新型券商，某些集合理财产品有可能改审批制为备案制。《企业资产证券化业务试点工作指引(征求意见稿)》允许券商发行受益凭证，从事专项资产管理业务。多项政策逐渐放宽了以往对证券公司业务的严格限制，有利于证券公司减少对证券市场的严重依赖，走出“靠天吃饭”的经营模式。2、经纪业务仍贡献大部分收入，经纪业务格局基本维持经纪业务是证券公司所有业务中最为充分竞争的业务。证券公司经纪业务受到营业部规模、数量、地域分布影响较大。由于营业部数量基本固定，除了部分券商收购或者托管问题券商营业部实现市场份额扩大之外，大部分证券公司市场份额变动不大。2007年处于经纪业务市场份额市场前10名的证券公司占有46.7%的市场份额，2006年前十大证券公司的市场份额是44.7%，大券商市场份额有所提升。中信系证券市场份额占有率第一，2007年是7.88%，比2006年略有下降。排名第二的银河证券市场份额有明显下降，比2006年下降了1个百分点。国信证券和招商证券收购民安证券和北京证券的营业网点，市场占有率有所上升，市场占有率上升最快的是华泰证券，市场占有率增长1.2个百分点。经纪业务是证券公司最基本的业务，其收入贡献率往往超过证券公司全部营业收入的一半，对中小券商来说尤其如此，经纪业务收入往往占到全部收入的绝大部分。因此经纪业务在证券公司业务领域的领先地位在未来1-2年仍将继续，但格局将不断发生变化。变化一是，随着基金等机构投资者的壮大，证券市场投资主体的结构将发生变化。对高端和