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变革的力量光大证券研究所策略2010年11月创新引领转型P2主要观点市场趋势–展望明年，我们对市场持相对乐观态度。我们认为上涨指数的运行区间为（2700，4000）点，沪深300指数为（3000，4300）点，对应沪深300指数2011年PE估值区间为（14，20）倍。–驱动市场上涨的动力主要来自盈利增长，估值会呈现波动，很难趋势性的上升，也不会显著下降。–市场的风险主要来自两个方面：（1）通胀难于控制，迫使国内大规模紧缩货币。（2）全球经济双底衰退投资主题–“变革”是主旋律，未被充分挖掘的“变革力量”是影响2011年投资主题的核心变量。–资源与环境约束；结构失衡；收入差距；人口红利趋于终结等是中国面临的主要问题。发展新能源与节能环保；结构调整，平衡收入差距，以及以科技创新提升劳动生产率是未来中国经济的主要趋势和政策方向。–2010年最大的投资主题是消费。2011年我们推荐四大投资主题：（1）战略新兴产业；（2）文化产业;（3)资源；（4）产业升级。大类板块与行业配置–从大类板块来看，全年的角度看好成长类和稳定增长板块，周期类板块具有阶段性的机会。–全年最看好的板块为新一代信息技术、新能源、节能环保、文化传媒、装备制造和资源–推荐股票：太极股份、广州国光、浙富股份、精工科技、华光股份、桑德环境、奥飞动漫、中国一重、江西铜业、安琪酵母、东华科技。P3内容提要一、市场回顾二、市场判断三、投资主题四、投资建议和行业配置P4业绩增长与股指表现资料来源：Wind，光大证券研究所单位：%200520062007200820092010Q32011E净利润增长(3.74)22.1463.489.68(1.35)38.8125.20上证综合指数(8.33)130.4396.66(65.39)79.98(8.02)？深证成份指数(6.65)132.12166.29(63.36)111.24(6.51)？中证500(12.85)100.68186.63(60.80)131.2717.17？中小板综指29.2476.12137.71(53.94)112.9930.28？图表：2005-2010年上市公司业绩增长和指数表现P5行业表现比较：转型方向决定行业表现资料来源：Wind，光大证券研究所图表：2010年主要行业表现（截至2010.11.22）(40)(30)(20)(10)01020304050SW黑色金属SW房地产SW化工SW金融服务沪深300SW公用事业SW交通运输SW采掘SW家用电器SW信息服务SW建筑建材SW交运设备SW轻工制造SW商业贸易SW纺织服装SW餐饮旅游SW有色金属SW信息设备SW食品饮料SW综合SW机械设备SW农林牧渔SW医药生物SW电子元器P6内容提要一、市场回顾二、市场判断三、投资主题四、投资建议和行业配置P7市场趋势判断总体对市场持乐观态度。上涨指数的运行区间为（2700，4000）点，对应沪深300指数为（3000，4300）点。沪深300指数2011年PE估值区间为（14-20）倍，与2010年基本相当。市场上涨的驱动力主要来自盈利增长。根据我们的测算，明年整体上市公司盈利增长在25%左右，对应沪深300的EPS为218左右。估值会呈现波动，很难趋势性的上升，也不会显著下降。对估值的有利因素包括国际资本的流入，货币活化和储蓄搬家以及股票作为资产的相对优势；不利的因素为货币政策的收紧。影响市场的显著因素包括：（1）中国经济复苏和结构转型；（2）通货膨胀与货币政策；（3）十二五规划的细则出台与落实；（3）国际货币量化宽松和经济复苏。P8关键前提假设宏观经济：预计2011年GDP增长为9.5%。经济政策：房地产政策仍然偏紧，在货币政策和财政政策上仍有变数，相机抉择的方式为政策留下空间。股票供给：我们预计明年融资规模大约为7800亿，月均650亿，基本与今年持平。货币供应：预计明年新增信贷为7万亿，增速为15%。预计M2的增速也大约为15%。P9向下修正观点的条件通货膨胀超预期，例如CPI连续3个月在5%以上，或者单月突破6.5%。（紧缩预期会非常强烈。）2011年贷款目标低于6万亿GDP增长低于8%P10主要因素分析宏观经济：对于明年GDP增长预计为9.5%。企业盈利：我们测算企业盈利增长在25%左右。经济政策：房地产政策仍然偏紧，在货币政策和财政政策上仍有变数，相机抉择的方式为政策留下空间。股票需求：居民资产负债表的调整是新增股票需求的重要来源。预计明年新增信贷为7万亿，增速为15%。预计M2的增速也大约为15%；顺差约为1800万亿，外汇占款约为3万亿股票供给：我们预计明年融资规模大约为7800亿，月均650亿，基本与今年持平。估值基本合理。如果以整体法计算的TTMPE估值来看，目前全部A股为21.7倍，沪深300指数指数为16.7倍。如果按照中证的权重计算，沪深300指数对应的2010年估值为20倍。P11宏观经济：我们的预期略好于预期资料来源：Wind，光大证券研究所图表：主要宏观指标的一致预期P12企业盈利：我们预测增速20-25%20062007200820092010E2011E全体上市公司净利润6,55710,5599,18911,70715,50419,41161.02%-12.97%27.41%32.43%25.20%金融地产2,2874,5344,9026,3868,0409,68298.24%8.12%30.26%25.90%20.43%工业3,5954,7123,6154,4696,0347,96431.08%-23.28%23.64%35.00%32.00%其他行业6751,3136728521,4311,75494.39%-48.84%26.91%67.81%22.59%资料来源：Wind，光大证券研究所图表：预计2011年上市公司净利润增长25.2%P13企业盈利：我们的预测在卖方机构的预测中较高序号机构预测覆盖数预测市值占比%2010(E)2011(E)净利润(万元)与一致预期差异率PE净利同比净利润(万元)与一致预期差异率PE净利同比1兴业证券11247.08%1435272223.25%15.50138.16%1786158596.29%12.48324.45%2天相投顾26596.36%138982476-0.02%16.17433.79%1710067841.76%13.13623.04%3长江证券13159.82%1414937341.78%15.94236.20%1737550543.40%13.06622.80%4国泰君安15258.49%1393441050.24%15.91134.13%1702541971.31%13.0422.18%5中信证券19786.06%135056941-2.85%16.48930.01%164941314-1.85%13.51122.13%6申银万国21389.65%1393915290.27%15.95534.18%1687376340.41%13.2221.05%7海通证券13654.09%137726133-0.93%16.04232.58%166697322-0.80%13.2521.04%8招商证券17080.38%1401805620.84%15.86834.94%1693731420.79%13.12720.83%9中投证券11445.07%138784082-0.17%16.00133.60%166915374-0.68%13.29120.27%10中信建投13876.66%135859658-2.27%16.31430.78%163332604-2.81%13.56520.22%11国金证券12476.50%136680579-1.68%16.52131.57%164240037-2.27%13.7720.16%12国信证券14275.95%1414796111.77%15.84436.19%1689868300.56%13.30919.44%13中金18481.32%137170011-1.33%16.32432.04%163050870-2.97%13.73818.87%资料来源：朝阳永续P14经济政策：房地产调控仍然将坚持从大的方向上来看，我们认为房地产仍会坚持调控不放松。目前在抑制投机需求、促进供给方面的政策仍会延续。政策有进一步从紧的风险。引发从紧的因素是房地产价格出现上涨的迹象，而不需要实际上的上涨。政策放松的可能只会来自房价的下跌。我们认为房价跌幅在30%以上时，地产政策必然会放松。P15经济政策：货币政策依然会相机抉择无论货币政策采取怎样的表述，我们认为货币政策会适度转向稳健，以预防通胀压力，除非：–通胀压力巨大，例如CPI达到5%以上，此时我们相信货币政策会明显收紧；–经济出现二次探底的概率再次加大，此时货币政策也未必不会再放松。–上述两种情况都是小概率事件，但我们对通胀压力巨大的风险要更加警惕。P16经济政策：财政政策会相对积极我们认为财政政策会相对积极，在基础设施和保障民生方面的财政支出仍会维持，甚至加大：–基础设施投资存在一定的刚性，而且中西部地区的基础设施仍然存在强大的需求；–在保障住房、医保、三农等方面财政支出仍然需要进一步加强。–对于消费刺激政策，我们相信也会得到延续。相对于其他国家，我们的财政政策操作空间仍然比较大。P17股票需求：货币供应增速较今年略有下降M1/M2/贷款余额增速比较05101520253035404501-0101-0501-0902-0102-0502-0903-0103-0503-0904-0104-0504-0905-0105-0505-0906-0106-0506-0907-0107-0507-0908-0108-0508-0909-0109-0509-0910-0110-0510-0911-09E贷款余额增速(%)M1增速(%)M2增速(%)资料来源：Wind，光大证券研究所P18股票需求：国际资本流入明年将持续资料来源：Wind，光大证券研究所热钱流入估算-5000-4000-3000-2000-1000010002000300040005000Jan-06Apr-06Jul-06Oct-06Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-106.06.26.46.66.87.07.27.47.67.88.0热钱（估算）美元兑人民币：12个月NDFP19股票需求：居民存款的活期化趋势已经十分明显30%32%34%36%38%40%42%2003-012003-052003-092004-012004-052004-092005-012005-052005-092006-012006-052006-092007-012007-052007-092008-012008-052008-092009-012009-052009-092010-012010-052010-09(6)(4)(2)0246居民活期存款占比（左轴）实际利率（右轴）资料来源：Wind，光大证券研究所P20股票供给：融资需求将更旺盛，实际融资规模预计在7800亿项目融资需求实际融资IPO主板800中小板2,500创业板1,500IPO小计4,8002,880增发已过会908股东大会已通过3,791董事会预案1,263增发小计5,9623,577配股配股预案1,4001,400合计12,1627,857资料来源：Wind，光大证券研究所P21股票供给：融资需求将更旺盛，实际融资规模预计在7800亿01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000200020012002200320042005200620072008200920102011E首发募集资金(亿元)增发