全球不平衡、美国金融危机和国际货币体系改革

全球不平衡、美国金融危机和国际货币体系改革社科院研究生院2009年9月24日余永定世界经济与政治研究所全球不平衡（globalimbalances)：基本概念和关系式•概念1:国民收入恒等式→(I-S)+(G-T)≡M-X–为简化分析，以后把M-X等同与经常项目逆差。严格来说，通过对I的定义，上式可写为:(I-S)+(G-T)≡-CA。CA代表贸易顺差•I≠S:投资与储蓄不平衡•G≠T：政府收支不平衡•(I-S)+(G-T)≡(I-S)+(GI+GC-T)≡(I+GI)-(S+T-GC)≠0:国内储蓄和国内投资不平衡•≡M-X≠0:外部不平衡•(I-S)+(G-T)≡M-X≠0–国内储蓄和国内投资不平衡必然意味外部不平衡，反正亦然–恒等关系≠因果关系–因果关系要靠实证分析确定•概念2：国际收支平衡表～CA+K≡△F–CA=X-M+净投资收入•CA0：经常项目顺差•K0：资本项目顺差•CA+K≡△F≠0:国际收支不平衡•CA+K≡△F0：国际收支顺差→外汇储备增加–CA0,K0→△F0:双顺差•CA+K≡△F0：国际收支逆差→外汇储备减少全球不平衡:美国的经常项目逆差vis-à-vis亚洲和石油输出国，特别是中国的经常项目顺差Source:FTOct182006WorldBankprediction,October2006-1000-800-600-400-20002004006008001000ChinaJapanRussiaOtheroilexportersAmerica美国经常项目逆差和净外债/GDP比•美国经常项目逆差:$8115亿美元•美国经常项目逆差/GDP比:7%–墨西哥:7.8%–泰国:8.1%•美国净外债：2.5万亿美元•美国GDP:13万亿美元•美国净外债/GDP比:19%TheBureauofEconomicAnalysis(BEA)Whatwillbethedirection?2006数字全球不平衡的可持续性•全球不平衡的可持续性=美国的经常项目逆差的可持续性问题•可持续性问题的两重含意：–美国的净外债/GDP比是否会趋于某一稳定值？•∑CA=NIIP=净外债•如果净外债/GDP→∞–债务与还债能力（≈GDP)相比无限大，债务国最终将因为无法还本、付息而陷于破产。•如果净外债/GDP=constant–例如，如美国的净外债/GDP比的极限值=200%，美国是否还有能力还本付息？如果美国的净外债/GDP比=500%时呢？–净外债/GDP在趋于某一稳定值的过程中，外国是否会继续为美国的经常项目逆差融资。美国经常项目逆差和净外债的增长-10-5051015202530198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004Debtbalance/GDPCurrentaccountdeficit/GDP当然，光靠趋势外推是不够的。1.NIIPstatusquo:currentaccountdeficitat1.5percentofGDP,NIIPratio25percentofGDP2.Currentaccountstatusquo:thecurrentaccountdeficitatabout5percentofGDP,theNIIPwouldstabilizeat83percentofGDP3.Productivityview:currentaccountdeficitat4percentofGDP,whichwouldimplyaNIIPof67percent.4.Globalwealthview:acurrentaccountdeficitnarrowingtoabout3percentofGDP,NIIPatabout50percentofGDP.5.Issingview:currentaccountdeficithastoshrinkto2percentofGDP,implyinganNIIPof33percent.6.Zerotradedeficit:Thelogicoftheprimary-deficit/-surplusapproachimpliesthattheUnitedStateswilleventuallyhavetoreduceitsdeficitongoodsandservicestozero.NetlendingtotheUnitedStateswouldbelimitedtotheamountsufficienttocovernetincomepayments(currentlyapproximatelyzero)andnettransferpayments(currentlyapproximatelyhalfapercentofGDP).Withacurrentaccountdeficit0.5percentofGDP,theimpliedNIIPwouldshrinkto8percentofGDP.美国净外债/GDP比极限值的不同估算nteCncaz1WherezisNIIP/GDPratio,caistheCA/GDPratio，nisgrowthrate.Accordingtothesimulationmadebyastudentofmine.assumingstartingfrom2003,wehavethefollowinginitialconditions，NIIP/GDP=20%，ca=CA/GDP=constant=4.82%，ThenominalgrowthrateofGDP=constant=4.9%.Thecorrespondingspecificsolutionshouldbe：tef049.074.098.0美国净外债/GDP比的动态增长路径及稳定值的确定根据2003年的初始条件，美净外债/GDP比的极限值为98%美国可以承受多高的净外债-GDP比？净外债/GDP比的国际经验•澳大利亚：60%GDPinthemid-1990s,•爱尔兰：70%GDPinthe1980s,•新西兰：90%GDPinthelate1990s.这些国家都不曾发生债务危机和货币危机贸易顺差国是否会继续为美国逆差融资？•若是。这意味着–对美保持经常项目顺差，资本项目逆差（在美国购买金融资产，进行直接投资等，如日本一直以来的情况）–对美保持经常项目顺差，中央银行增持美元外汇储备（由于资本市场情况不同，外汇储备增加量可能大于、小于、等于经常项目顺差）•CA0,K=?,但△F0•四类贸易顺差国的去向–日本–东亚新兴工业化经济(excludingJapanandChina)–石油输出国–中国•理论判断和经验观察经济增长与国际收支结构的变化1.年轻债务国：由于经济发展水平和储蓄水平低，必须从外国获取商品和资本，该国经常项目中的贸易项目和投资收入项目（债务利息和FDI红利）同时是逆差。经常项目逆差通过资本项目顺差来弥补，因而该国是债务国。2.成熟债务国：由于出口行业的发展，贸易项目由逆差转变成顺差，但贸易顺差还不足以抵消投资收益逆差。该国依然有经常项目逆差和资本项目顺差。3.债务偿还国：该国经常项目中的投资收益项目依然是逆差，但贸易顺差抵消了投资收益（债务利息和FDI红利）汇出，因此呈现经常项目顺差和资本项目逆差，即该国已成为资本输出国。4.年轻债权国：经常项目顺差和资本项目逆差进一步增加。此时，该国的投资收益已经由逆差转变为顺差。5.成熟债权国：由于人口老龄化、竞争力下降等原因，该国将出现贸易逆差。但是，由于海外资产的积累，投资收益项目的顺差大量增加，在保持资本项目逆差的同时，该国依然能够保持经常项目顺差。6.债权减损国：由于储蓄不足，投资收益顺差不足以抵消贸易逆差，因而出现经常项目逆差。而海外资本回流导致资本项目顺差。该国的海外资本净值逐渐减少。如果这种趋势无法扭转，该国将无可避免地陷入衰弱。-150-100-50050100150200197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005CurrentAccount,n.i.e.FinancialAccount,n.i.e.日本的国际收支经常项目顺差，资本项目逆差。成熟债权国。-20000-15000-10000-500005000100001500020000250001975197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005CurrentAccount,n.i.e.FinancialAccount,n.i.e.泰国国际收支东亚金融危机以前，经常项目逆差，资本项目顺差。债务国？东亚金融危机之后，经常项目顺差，资本项目逆差。突然变成成熟债权国？当然不是。-30000-20000-1000001000020000300004000050000197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004CurrentAccount,n.i.e.FinancialAccount,n.i.e.韩国国际收支东亚金融危机以前，债务国：经常项目逆差，资本项目顺差。东亚金融危机之后，？国：经常项目顺差，资本项目逆差。1999年后的数年中，双顺差马来西亚的国际收支（1974-2004）-10000-5000050001000015000200001974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004CurrentAccount,n.i.e.FinancialAccount,n.i.e.资料来源：IMF东亚金融危机以前，经常项目逆差，资本项目顺差。东亚金融危机之后，经常项目顺差，资本项目逆差。2004年，双顺差-15000-10000-5000050001000015000198119831985198719891991199319951997199920012003CurrentAccount,n.i.e.FinancialAccount,n.i.e.印度尼西亚国际收支东亚金融危机以前，经常项目逆差，资本项目顺差。东亚金融危机之后，经常项目顺差，资本项目逆差。2004年，双顺差图1中国国际收支的双顺差特点-2000002000040000600008000010000012000019821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004经常项目差额贸易项目差额资本项目差额直接投资差额除1993年经常项目逆差（经济过热），1998年资本项目逆差（资本外逃）外，20年来中国始终是双顺差。2005年后经常项目顺差保持在2000-3000亿美元左右，资本项目顺差500-600亿美元左右。理论和经验的一致与矛盾•日本：基本一致•东亚新兴国家：金融危机前基本一致，之后出现不一致•中国：与理论基本不一致•如何解释这种不一致是我们的课题Buttheenterprisesavingrateisstillveryhigh.Willthisratefellasaresultofimprovementoftheeconomy?政府贡献为负国民核算恒等式变形：居民储蓄+政府储蓄+企业储蓄-投资=经常项目顺差石油输出国：将随价格变动而变动历史经验：价格-储蓄缺口-贸易顺差---不稳定（比较日本）全球不平衡纠正及其可能产生的后果•美元是否会急剧贬值？–美国学者一派看法:美元贬值具有自动纠正机制•美国的债权（外国的债务）--当地货币—美国债务减少•外国的债权（美国的债务）--美元–外国债权减少（谁最害怕美元贬