保险行业国际比较系列报告之三：财产保险市场研究(盈利能力和股价表现逊于其他行业)

本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志(sw0789)使用1行业及产业行业研究/行业深度金融/保险2010年05月14日盈利能力和股价表现逊于其他行业——保险行业国际比较系列报告之三：财产保险市场研究看好z全球财产保险保费增速低于寿险。产险保费的增长速度与宏观经济发展的关系更为密切。财产保险中最主要的两项业务是企业财产险和机动车辆险，这两项业务的保费增长依赖于产业经济发展和消费水平提高，且相对于GDP增长率的弹性较寿险业务低。1980年至2008年间几乎所有年份的寿险保费增速均高于非寿险。欧美财产保险业各个险种均衡发展，车险保费增速下降明显。z相较于寿险，产险投资规模小、期限短、收益率低。财产保险业的投资规模远小于寿险投资规模，主要原因在于财产保险保费规模较小、保险需求相对稳定、保费增速较低。以欧洲市场为例，财产保险业的投资资产仅占全行业的20%左右，且正在不断下降过程中。财产保险合同期限一般为一年，因此，财产保险公司投资的债券期限较短，同时每年都有大量赔付支出，所以产险公司需保留大量现金，拉低总投资收益率。综合来说，相比于寿险公司，财产险公司的投资期限短，投资收益率也较低。z欧美产险公司ROE长期保持稳定，总体盈利水平低，股票表现欠佳。虽然承保结果具有明显的周期性，但承保周期与投资收益周期表现出一定的互补特性，因此除极端年份外，财产保险公司ROE保持稳定。总体来说，财产险公司盈利水平较低。从目前情况看，承保亏损已成为常态，而投资收益又难以出现大幅改善，气候变化导致巨灾风险与日俱增，全球范围内产险公司都面临巨大挑战。长期的盈利差距也体现在财产保险公司股票市场上的欠佳表现。1980年到2009年美国财产险指数和标普500指数的表现基本一样，整体表现比金融服务指数低两个百分点；英国富时财产保险指数从1986年到2010年大幅跑输富时350指数；中国财险（2328.HK）自03年上市以来亦跑输国企指数。相关研究《估值修复启动首选中国平安-保险行业2009年年报回顾及展望》2010年4月《利差损→利差益不破不立-保险行业国际比较系列报告之二：投资结构变迁及利差损问题研究》2010年2月《等待不确定性消除关注价值增长-保险行业2009业绩前瞻暨新会计准则点评》2010年2月《年金险大发展是寿险结构转型的必然-保险行业国际比较系列报告之一》2010年2月《“危机”之后话“增长”-保险行业2010年投资策略》2009年12月《大量催化剂为保险行业表现提供支撑——保险行业2009年四季度投资策略》2009年10月《以价补量现成效，投资收益助业绩——保险行业2009年中报回顾及展望》2009年9月《从寻找安全边际到回归合理价值——保险行业2009年中报暨保险公司价值重估》2009年7月《2009年下半年保险行业投资策略——利空出尽安享价值回归》2009年6月z中国财产保险行业过度竞争导致成本居高不下。目前中国财产保险行业处于低水平竞争阶段。各家公司为追求保费规模不断下调承保费率、不计后果的提高手续费，导致承保亏损，而投资收益仍处于较低水平，所以大量财险公司盈利水平非常低，部分公司不能达到偿付能力监管要求，经营举步维艰。各保险公司研究报告分析师z新型营销渠道发展迅速，但难以改善盈利能力。财产险主要销售渠道有代理店销售、保险经纪公司销售、保险公司直销和银行窗口代理销售等方法。前两种是传统营销方式，而后两种为新型营销方式。以英国为例，00年到08年财产保险的销售渠道结构发生很大变化：保险经纪公司销售占比从00年的50%下降到08年的35%，代理店从14%下降为7%，而保险公司直销则从23%上升到32%，银行代理销售则从10%上升到17%。中国产险的电话销售和网络销售在近两年也取得较大发展。但新技术难以改善保险公司的盈利性。新的电子商务有巨大潜力提高销售、管理和理赔的效率，但是，新技术也会降低进入障碍，增加市场透明度，使竞争加剧，迫使价格下降。z监管规范有利于行业发展，费用率可能有小幅下降，但公司盈利能力提升有限。根据发达国家财产保险发展经验，承保费率会进一步下降，赔付率居高不下，甚至可能上升。总的来说，财产保险公司实现承保利润仍然难度较大，盈利水平改善空间有限。长期来看，财产保险行业盈利难超预期，我们不建议买入财产险类保险公司股票。励雅敏[e-mail]孙婷(8621)23297818×[e-mail]联系人顾旭俊(8621)23297818×[e-mail]地址：上海市南京东路99号电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料[e-mail]。客户应全面理解本报告结尾处的“法律声明”。本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志(sw0789)使用22010年05月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值目录1.财产保险指数长期表现欠佳....................................41.1财产保险公司的盈利分解.............................................................41.2短期产险盈利略有回升.................................................................51.3长期盈利能力和股价表现逊于其他行业........................................52承保与投资：发展速度慢于寿险..............................72.1全球产险保费增速慢于寿险.........................................................72.2欧洲各国财产保险发展平稳.........................................................92.2.1险种均衡发展车险保费增速下降...................................................................92.2.2营销渠道多样化新型营销渠道发展迅速.....................................................112.3产险投资规模和收益率均低于寿险............................................122.4周期性特征减弱承保亏损已成常态..........................................142.4.1承保费率呈周期性波动...................................................................................142.4.2费用率长期保持稳定.......................................................................................152.4.3ROE长期保持稳定.........................................................................................163．中国财产保险垄断优势正在消失..........................173.1产险保费占比从90年的80%降至09年的25%........................173.1.1中国财产保险业被车险统治...........................................................................183.1.2产险市场集中度下降.......................................................................................183.2投资资产久期短、收益低..........................................................193.3从承保盈利到承保亏损未来改善空间有限...............................19本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所单永志(sw0789)使用32010年05月行业深度请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值图表目录图1：财产保险公司的盈利分解.................................................................................4图2：全球主要财产保险市场的盈利状况（1999-2010）........................................5图3：美国财产保险公司相对股票市场的表现（1980-2000）................................6图4：美国财产保险指数相对股票市场的表现（1994-2010）................................6图5：英国财产保险指数相对股票市场的表现（1986-2010）................................6图6：中国财险（2328.HK）相对国企指数的表现（2003-2010）.........................7图7：全球产、寿险保费实际增长率比较（1980-2008）........................................7图8：全球自然灾害和人为灾祸（1970-2009）.......................................................8图9：近年来承保灾害的赔付支出显著增加（1970-2009）....................................8图10：世界各国财产保险密度和深度比较...............................................................9图11：欧洲财产保险保费增速（1996-2008）..........................................................9图12：欧洲财产保险业保费结构（2008）.............................................................10图13：欧洲产险各险种保费增速（1997-2008）...................................................10图14：欧洲车险保费增速下降明显（2000-2008）...............................................11图15：欧洲财产保险保费收入渠道结构（2008）.................................................11图16：美国财产责任保险各种分销渠道市场份额(2000年).................................12图17：欧洲国家产、寿险投资规模比较（1996-2007）................