52亚洲金融危机与中国经济

1亚洲金融危机与中国经济林毅夫刘明兴东亚各国自八十年代中期以来，相继采取了一系列有效的结构改革措施，与之相伴的则是国际资本的持续流入。与拉美国家不同的是，东亚各国的储蓄和投资倾向较高，外向型的发展战略又使其能以低廉的成本获取先进的技术，从而在八十年代末到金融危机发生以前的近十年的时间中，除菲律宾外其余各国均保持了快速的经济增长。但1997年部分东亚国家在多年来持续经济增长的情况下，经济和金融系统突然出现崩溃，名义汇率大副度贬值，而台湾、新加坡、香港和中国大陆却有效地抵御了这场危机。在本文中，我们打算重点讨论东亚危机的产生和中国大陆经济避免了这场危机的原因，以及从东亚危机中中国应该吸取的经验教训。一、东亚各国的经济绩效与危机的肇因（一）危机前后东亚各国的宏观经济绩效1.经济增长与通货膨胀东亚国家的经济增长在过去十年中曾经有着不同寻常的表现，这种增长的绩效虽然为金融危机所中断，但与发生危机的五个国家相比，新加坡、台湾和中国大陆的经济仍然维持了持续的增长。在东亚没有发生危机的国家和地区中，台湾的增长在九十年代表现得十分平稳，中国大陆的增长绩效虽在东亚各国中最为突出，但其波动幅度也较大。除台湾以外，多数国家均在不同程度上存在过热的迹象，特别是在发生危机的五个国家，投资率长期大于储蓄率。除菲律宾外，其余四国的投资率均高达30％以上，菲律宾和台湾的投资率则维持在20－25％之间。而与储蓄率相比，五国的投资率则无一例外的偏高。值得注意的是，中国大陆除1993年以外，总需求的膨胀并没有带来投资率超过储蓄率，实际上中国大陆的储蓄率一直是东亚国家中最高的。表1，东亚各国经济绩效比较GGDPINFFGDPINVSAVCARERDGDPSREV中国大陆10.9216.47-1.0139.9440.50.84.916.8128.8台湾6.083.62-1.3922.9226.542.9-7.010.4521.57印度尼西亚10.719.381.5831.2628.22-2.917.559.75175.46韩国8.215.20.3637.1734.45-2.511.122.17142.91马来西亚9.094.181.3641.8235.42-6.419.939.9231.972菲律宾4.978.530.6323.4318.94-4.638.955.1385.77泰国7.775.581.9341.233.45-7.220.039.05104.46续表1BLGPERNPLSTAROEILEV台湾10.73n.a3.92.09n.a0.82印度尼西亚22.3325-30%12.90.86-91.95韩国18.5115-25%8.41.45-23.47马来西亚24.1530-40%9.91.2330.91菲律宾40.2115-20%14.01.48-91.13泰国22.8830-40%13.31.65-82.01注：表1中数据除STA、RER、NPL、PER、ROEI、LEV外，其余均为1994年到1996年的平均值。各项指标名称缩写的具体含义及其来源如下，GGDP:GDP的增长率；CA：经常性项目余额占GDP的平均比重；INF：通货膨胀率；INV：投资率；SAV：储蓄率；DGDP:外债占GDP的比重；SREV：短期外债占外汇储备的比重；FGDP：财政预算余额占GDP的比重；BLG:银行对私人部门信贷的增长率；RER：1988到1996年间实际汇率升值幅度；NPL：1996年末银行信贷资产中呆帐所占比例；PER：1997年末银行体系的不动产风险暴露。以上指标源于Corsetti,J.,Penseti,P.andRoubini,N.(1998a，1999)。STA：1990-1996年股票市场回报率的标准差平均值，源于Kaminsky,G.L.和Schmukler,S.L.（1999）。ROEI：1992到1996年企业资本回报率与借款利息差额的平均值；LEV：1988到1996年上市企业的财务杠杆率。这两个指标源于Pomerleano,Michael(1998)。表2：中国的宏观经济指标(%)199019911992199319941995199619971998实际GDP增长率3.89.1914.2413.512.6610.559.548.87.8投资率34.7434.7736.1743.4740.8840.238.7337.5537.13储蓄率37.7737.8437.2641.2942.0440.2239.2541.1540.87通货膨胀率3.123.56.314.624.216.98.32.8-0.8M2的增长率27.9627.130.72448.9629.525.319.615.3政府预算余额占GDP的比重-0.79-1.09-0.97-0.85-1.22-1.00-0.82-0.75-2.1银行对私人部门贷款的增长率19.7620.8443.5224.5824.2324.6820.9616.23资料来源：Corsetti,J.,Penseti,P.andRoubini,N.(1998a，b)；中国统计摘要，1999；IMF，InternationalFinancialStatistics，July，1999。面对总需求的膨胀和巨额的资本流入，东亚各国在控制货币供给，防止总需求过热方面一直采取了比较谨慎的态度。在九十年代的大多数年份里，货币供给的增长率得到了有效控制，各国的通货膨胀率一般都被控制在10％以内。3东亚五国(韩国、菲律宾、马来西亚、泰国和印度尼西亚)的财政是盈余的，倒是台湾和大陆的财政一直处于赤字的状态。危机发生后，东亚各国的通货膨胀情况变得有些复杂，印度尼西亚的通货膨胀被加剧，其余遭到危机破坏的四国在通涨率略有上升后，旋即下降。台湾和大陆则在一定程度上出现了通货紧缩。总体上看，印度尼西亚、菲律宾和中国大陆的M2增长率与通货膨胀率相对较高，而台湾的通货最为稳定。2．经常性项目与汇率东亚各国在经常性项目的情况上存在较大的差异。东亚五国长期处于经常性帐户赤字的状态，泰国和马来西亚最为严重，赤字占GDP的比重长期超过5％，菲律宾徘徊在5％左右，韩国在1996年上升到5％。与此同时的台湾则长期盈余，1996年达到了GDP的4.5％。1993年中国的经常性帐户赤字大致相当于GDP的2％，以后每年的盈余逐步增加，1997年后又趋于下降。与八十年代不同的是，大陆即使在经济过热的时期，均表现出了经常性项目的盈余。表3：中国的国际收支帐户（亿美元）199019911992199319941995199619971998净出口87.480.543.5-117.973.6119.5175.6404.9416.8经常性项目余额119.97132.7264.02-119.0176.5716.1872.42297.18293.2实际利用外资102.9115.5192389.6423.1481.3472579.91585.57其中：外债65.3468.8879.11111.8992.67103.27126.69120.21110FDI34.8743.66110.07275.15337.67375.21417.26452.57455.8资本性项目余额32.562.2-2.5234.72326.44386.74399.67229.6-63.2误差与遗漏-31.625.97-82.74-98.04-97.74-178.11-155.58-169.5-165.8官方外汇储备110.9217.1194.421251673610501389.91450资料来源：Corsetti,J.,Penseti,P.andRoubini,N.(1998a，b)；中国统计摘要，1999；IMF，InternationalFinancialStatistics，July，1999。表4，中国的外部帐户指标199019911992199319941995199619971998经常性帐户余额占GDP的比重(%)3.093.271.33-1.941.260.230.873.242.6FDI占实际利用外资的比重（%）33.937.857.370.678.17876.178.0477.64FDI的年增长率（%）2.825.2151.915022.711.111.28.50.6短期外债占外汇储备的比例(%)31.4924.6866.7668.3333.0429.6223.7425.4217.16外债占实际利用外资的比重63.559.641.228.721.421.523.120.718.76外债占GDP的比重(%)14.2614.8414.9914.3518.3816.615.4414.714.57外债中短期外债所占比重(%)16.8517.8919.0117.817.418.119.7210.410.3资料来源：Corsetti,J.,Penseti,P.andRoubini,N.(1998a，b)；中国统计摘要，1999；JP.Morgan，4Asian.Financial.Markets，1999年第二季度。就人民币名义汇率而言，1990到91年间，人民币调剂价基本稳定在1美元合5.8元人民币。92年调剂市场人民币开始大幅贬值，人民币汇率于94年元旦实现并轨之时，调剂市场的人民币汇率已经贬值了32%，早以达到和超过了8.7的牌价水平。自此，中国开始了以银行结售汇制为基础的管理浮动汇率制。其后，名义汇率便稳定在8.3的水平上，升值了约5%。中国大陆的名义汇率和实际汇率在1990－1994年间同时趋贬，1995年后人民币名义汇率趋于稳定，与之相伴的是以贸易加权的实际汇率的升值（见图1），但经常性项目的盈余仍得以保持。不过，自1997年下半年以来，人民币黑市的平均价位在1美元合9元人民币左右，所以名义汇率的稳定无疑是得益于政府对外部帐户的管制。东亚国家出口速度放缓与其实际汇率变动之间的关系比较复杂，除韩国外，其余四国的实际汇率升值均伴随着贸易的赤字，台湾和大陆（1994年以前）的实际汇率贬值均伴随着经常性项目的盈余。韩国是东亚各国中唯一实际汇率的贬值的同时存在贸易赤字的国家，大陆在1994年以后则汇率升值与贸易盈余并存。因此，经常性项目余额的变动是多种因素相互作用的结果，企业的经营效率和生产成本、国内外的相对价格水平、政府的贸易政策以及国内外的总需求变动均会产生不同的影响。大陆的贸易盈余应当归结为快速的出口增长和严格的进口限制1。当然，进口对国内总需求缺口的调节有利于抑制国内的通货膨胀，失去了这一机制的负面后果也是显然的。此外，1995年以后总需求的紧缩和1997年开始的物价水平下跌对进口需求起到了进一步的抑制作用。图1：人民币名义有效汇率和实际有效汇率，1990=10060.0070.0080.0090.00100.00110.00120.00130.001990.11990.31991.11991.31992.11992.31993.11993.31994.11994.31995.11995.31996.11996.31997.11997.31998.1ninRin资料来源：范敏（1999）。3、资本性项目1中国政府目前尚没有完全下放进出口权限，规模较大的进口项目需要得到有关部门的批准，否则就得不到所须的外汇额度。5东亚五国对短期资本的直接控制不够，台湾的外债约占GDP的10％左右，但五国的外债负担却远远高于了这个比例，其中泰国达到了GDP的50％。1996年短期外债占全部外汇储备的比重，台湾为21％，而韩国却达到了203％。面对巨额的国际资本流入，东亚五国采取了盯住名义汇率，同时通过货币政策对冲以保持国内通货的稳定性。但对冲引起了名义利率的上升，反而加剧了资本的流入。1997年中国的外债占GDP的14%，占出口的74%，债务的利息负担为11.8%。而1995年低收入水平的发展中国家，这三个数据的平均水平分别是38.7%,15.4%和183.9%，中等收入水平的发展中国家分别为39.9