第五章投资评价方法

5-0CorporateFinanceRossWesterfieldJaffe8thEdition8thEdition5投资评价方法5-1本章要点掌握回收期法和折现回收期法的计算，理解这两种方法的不足；理解会计回报率及其缺点；掌握内部收益率和盈利指数的计算，理解两种方法的优点与不足；掌握净现值法的计算，理解为什么它是最好的标准。5-2本章概览5.1为什么要使用净现值?5.2回收期法5.3折现回收期法5.4平均会计收益率法5.5内部收益率法5.6内部收益率法存在的问题5.7盈利指数法5.8资本预算实务5-35.1为什么使用净现值?接受正的净现值（NPV）项目对股东有利。NPV使用了现金流量NPV包含了项目的全部现金流量NPV对现金流量进行了合理的折现再投资假设：净值法则假定所有的现金流可以以折现利率进行再投资。参阅P105～1075-4净现值法则净现值(NPV)=现金流的现值－最初投资额NPV的计算:1.现金的流量和时间的确定2.折现率的确定3.投资成本的确定项目最低接受标准:NPV0排序标准:选择净现值最高的项目5-55.2回收期法需要多长时间收回初始投资？回收期=收回初始投资成本的年限最低可接受标准：管理者的主观判断排序标准:由管理者确定参阅P107～1085-6回收期法缺点:忽视了回收期内现金流量的时间序列；忽视了回收期后的现金流；判断标准的主观性；不适合长期投资项目；依据该法可接受的项目其净现值可能为负。优点:简单易懂；便于管理，常用来筛选大量的小型投资项目。5-75.3折现回收期法考虑时间价值的情况下，回收最初成本的时间多长？决策准则：根据折现后的回收期限来决定项目是否可以接受。在对现金流折现时，同时也可以得出净现值（NPV）。参阅P108~1095-85.4平均会计收益率法同样，平均会计收益法也有着致命的弱点。排序标准与最低接受标准由管理者主观确定。平均账面投资额平均净收入InvestmentofValueBookAverageIncomeNetAverageAAR参阅P109~1105-9平均会计收益率法缺点:忽视货币的时间价值；需要主观地选择目标收益率；基于账面价值，没有考虑现金流和市场价值。优点:账面信息容易获得；计算过程简便，常作为净现值法的支持方法。5-105.5内部收益率法内部收益率（IRR）:净现值为零时的折现率。最低接受标准:当IRR超过所需必要收益率（折现率）时。排序标准:选择IRR较高的项目再投资假设:假定所有的未来都可以内部收益率（IRR）进行再投资。5-11内部收益率(IRR)缺点:没有区分投资还是融资；IRR可以不存在或者有双重内部收益率；遇到互斥项目时的问题。优点:容易理解，应用广泛，便于沟通。参阅P111~1185-12内部收益率（IRR）:例子考虑以下项目:0123$50$100$150-$200项目的内部收益率为19.44%32)1(150$)1(100$)1(50$2000IRRIRRIRRNPV5-13净现值与折现率0%$100.004%$73.888%$51.1112%$31.1316%$13.5220%($2.08)24%($15.97)28%($28.38)32%($39.51)36%($49.54)40%($58.60)44%($66.82)如图所示：X轴为折现率；Y轴为净现值。IRR=19.44%($80.00)($60.00)($40.00)($20.00)$0.00$20.00$40.00$60.00$80.00$100.00$120.00-1%9%19%29%39%DiscountrateNPV5-145.6内部收益率法存在的问题多重内部收益率投资与融资的区分规模问题时间序列问题5-15独立项目与互斥项目互斥项目：可选项目中只能采用一个。对可选方案进行排序，选择最佳方案。独立项目：是否采用其中一个项目不影响其它项目的决策。必须达到最低标准，即NPV05-16多重内部收益率下面项目有两个内部收益率:0123$200$800-$200-$800($100.00)($50.00)$0.00$50.00$100.00-50%0%50%100%150%200%DiscountrateNPV100%=IRR20%=IRR1应该选择哪个呢?5-17修正内部收益率通过合并现金流，使现金流的正负号只改变一次便可以消除多重收益率的问题。参见P114～1155-18规模问题规模问题是互斥项目特有的问题。比如，当存在两个互斥项目：项目A收益率为100％，项目B收益率为50％，而A收益为1元，B收益为1000元，你会选择哪个项目？大预算与小预算：增量现金流的净现值。参见P116～1175-19时间序列问题0123$10,000$1,000$1,000-$10,000项目A0123$1,000$1,000$12,000-$10,000项目B参见P117～1185-20时间序列问题($5,000.00)($4,000.00)($3,000.00)($2,000.00)($1,000.00)$0.00$1,000.00$2,000.00$3,000.00$4,000.00$5,000.000%10%20%30%40%DiscountrateNPVProjectAProjectB10.55%=crossoverrate16.04%=IRRA12.94%=IRRB5-21净现值相等时的内部收益率计算项目“A-B”or“B-A”的内部收益率YearProjectAProjectBProjectA-BProjectB-A0($10,000)($10,000)$0$01$10,000$1,000$9,000($9,000)2$1,000$1,000$0$03$1,000$12,000($11,000)$11,000($3,000.00)($2,000.00)($1,000.00)$0.00$1,000.00$2,000.00$3,000.000%5%10%15%20%DiscountrateNPVA-BB-A10.55%=IRR5-22净现值法与内部收益率法比较净现值法与内部收益率法通常结论一致例外的情况:非传统的现金流方式，即现金流的符号改变大于一次。互斥项目1.初始投资不一样；2.现金流的时间序列不一样。5-23净现值法与内部收益率法比较实际上，在做互斥项目时，没有必要去区分是规模问题还是时间序列问题，实务上两者往往同时存在。实务操作上，要么运用增量内部收益率法，要么使用净现值法。5-245.7盈利指数法(PI)最低接受标准:PI1排序标准:PI越高越好初始投资现金流量的现值初始投资所带来的后续PI参见P119～1205-25盈利指数法缺点:互斥项目的规模问题，盈利指数法也是相对值而不是绝对值，忽略了规模差异。优点:当初始投资额有限时，盈利指数法易于比较；便于理解与交流；评估相互独立项目时，结论可靠。5-265.8资本预算实务行业间的差异一些公司用回收期法，另一些公司用会计收益率法，但大公司最常用的是内部收益率法和净现值法。5-27投资法则举例计算下面两个项目的IRR，NPV，PI以及回收期，假设必要收益率为10%。年度项目A项目B0-$200-$1501$200$502$800$1003-$800$1505-28投资法则举例项目A项目BCF0-$200.00-$150.00PV0ofCF1-3$241.92$240.80NPV=$41.92$90.80IRR=0%,100%36.19%PI=1.20961.60535-29投资法则举例回收期：项目A项目BTimeCFCum.CFCFCum.CF0-200-200-150-1501200050-100280080010003-8000150150项目B的回收期=2年项目A的回收期=1或3年?5-30NPV与IRR的关系折现率项目A的NPV项目B的NPV-10%-87.52234.770%0.00150.0020%59.2647.9240%59.48-8.6060%42.19-43.0780%20.85-65.64100%0.00-81.25120%-18.93-92.525-31NPV示意图ProjectAProjectB($200)($100)$0$100$200$300$400-15%0%15%30%45%70%100%130%160%190%DiscountratesNPVIRR1(A)IRR(B)IRR2(A)Cross-overRate5-32总结：现金流折现净现值市场价值与成本的区别；当NPV0时项目可接受；没有很严重的失误；排序选择标准明确。5-33总结：现金流折现内部收益率即NPV=0时的折现率；当项目的IRR高于必要收益率时可接受；现金流为正时与净现值法选择标准一致；当现金流正负号同时出现时IRR并不可靠。5-34总结：现金流折现盈利指标成本收益比率；PI1时项目可接受；不能用于互斥项目的排序；当存在资本配置可能时可用于排序。5-35总结：回收期准则回收期回收初始投资的时间；在一定时间内可回收投资的项目可接受；没有考虑货币的时间价值，无视回收期后的现金流。5-36总结：回收期准则折现回收期基于折现的现金流现值回收期；在一定时间内可回收投资的项目可接受；无视回收期后的现金流。5-37总结：会计收益率法则平均会计收益率根据账面价值计算会计利润；与资产收益率相类似；AAR超过管理者认可的水平便可接受；存在着严重问题：会计利润与现金流的冲突；没有考虑到货币的时间价值；需要管理者主观选择一个标准。5-38课堂提问假设某项目的初始投资额为$100,000，该项目在未来5年中每年的现金流为$25,000。必要收益率为9%，回收期要求是4年。什么是回收期?什么是折现回收期?什么是净现值（NPV）?什么是内部收益率（IRR）?我们应该接受该项目吗?什么方法是最基本最重要的?在什么时候内部收益率法则不可靠?5-39课后作业完成教材P123～125的第3、8、9、10、15、16、17、18、19题。完成教材P125的小案例。