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蒋辉2012.2.17一．总体回顾二．百货：一季度增速放缓三．超市：永辉超市全国扩张四．家电连锁：景气度面临下滑五．投资建议目录一、总体回顾一、通胀及金价下行将影响行业收入增速三、收入增速将面临压力，但无需过分担心二、行业增速下滑，增速应是前低后高消费增速开始放缓一、通胀及金价下行将影响行业收入增速2011年，除汽车销售不理想外，其它各类消费品销售情况都保持平稳增长态势，受金价上涨和通胀保值预期影响，黄金珠宝持续旺销在通胀水平依然较高的背景下，消费者信心、满意、预期指数开始下滑。进入第三季度后，消费增速开始减缓，而受金价大幅波动影响，黄金珠宝销售增速也开始下滑总体来说，消费景气滞后于宏观经济，在经济走下坡路的背景下，增速下滑在所难免一、总体回顾消费增速开始放缓二、行业增速下滑，增速应是前低后高各服装品牌的提价、消费者信心的快速回升、黄金珠宝旺销是去年上半年景气高涨的主要原因，各百货公司由于渠道的强势及优越的门店布局而受益最多进入三季度后，增速开始放缓，一方面原因是宏观经济开始放缓，另一方面，通胀下行，黄金珠宝销售放缓受消费整体放缓和今年一、二季度高基数因素影响，明年行业增速应是前低后高一、总体回顾消费增速开始放缓三、收入增速将面临压力，但无需过分担心，维持行业“推荐”评级在外需、投资不振的背景下，拉动内需就成为了重中之重，而经济调结构，提高居民收入分配比重，势在必行个税起征点已经上调，虽然幅度较小，但仍然构成收入的增量，应该对未来一段时间居民的收入增速提高总体持乐观态度若收入分配改革方案推出并能得到有效推行，将构成零售行业的长期利好一、总体回顾天虹商场12二、百货：增速放缓欧亚集团33友阿股份44文峰股份百货类：一季度增速放缓一方面原因是宏观经济开始放缓，另一方面，通胀下行，黄金珠宝销售放缓经过前期的调整，百货行业的估值水平已经大幅降低，已经接近历史低位，相对沪深300的估值溢价率也大幅收窄个人认为，在景气向好的背景下，估值的降低正好提供了买入机会天虹商场成功实现异地扩张，发展空间巨大的连锁百货核心卖点：1.开店空间大、快速的门店复制及异地拓展能力2.密集布点的展店策略体现规模优势3.股东实力雄厚，公司治理结构完善，管理层激励到位天虹商场优秀的团队执行力门店布局扩张受益于城市化社区商业发展空间大投资亮点天虹商场投资亮点在于：1.门店布局和扩张更受益于城市化：天虹以珠三角、长三角和环渤海地区为战略拓展区域，向一级城市新城区及二、三线城市为开店重心的发展战略能更大程度上享受城市化带来的好处2.社区商业发展空间大：在百货经营同质化、交通日益拥挤、居民追求有效率的一站式购买的背景下，社区商业有较大的发展空间，天虹作为社区购物中心经营的领先者，拥有巨大的发展潜力3.优秀的管理团队：公司管理团队凝聚力较强，执行力优秀，激励到位，115名高管拥有约总股本8%的间接股权激励天虹商场002419欧亚集团600697管理层激励理顺，期待业绩拐点投资亮点在于：1.吉林省区域龙头，有效实施省内扩张，并通过并购形式成功实现异地扩张，门店位置优越，布局合理2.主要通过自建物业的形式实施扩张，目前已拥有100余万平米自有物业，成本低廉，资产厚实3.跟着高管买股票。董事长及总经理近一年来斥资500多万元买入公司股票，持股成本在27元左右。高管大量买入公司股票意味着股价位于底部欧亚集团600697友阿股份002277门店利润释放正当时，成功实现低成本扩张投资亮点在于：1.公司为长沙地区百货区域龙头，市场份额高，享受中部崛起带来的地区消费快速增长2.现有门店改造处于利润释放期，投入产出比与业绩弹性极高3.春天百货成功注入上市公司，有效实施低成本扩张，为长期增长打下坚实基础友阿股份002277文峰股份601010两大变化，新的起点投资亮点在于：1.发展资金已无忧：上市解决自建、购买物业重资产扩张对资本金渴求2.业态升级：以购物中心形式向二、三线城市扩张，集团地产、酒店、零售多元化发展，已建立良好口碑，颇受地方政府欢迎，获取资源能力强3.短期看新项目主要为老店升级扩容，成本低，投入产出比高4.管理层控股的民营企业，治理结构好，利润向上市公司倾斜文峰股份601010一、近期概况1、公司在2011年第四季度开店速度迅猛，单季度开店达到了24家，2011年全年开店数量达到49家，门店总数204家，总面积约153万平米，符合期2、持续推进全国扩张战略，2011年新进入15个城市，其中天津、辽宁、河南、江苏、黑龙江等省和直辖市为初次进入，2012年1月又新开7家门店，截止目前已在全国30个城市有布点，门店总数211家，总面积约160万平米3、公司继续推进门店大卖场化的战略，目前平均单店面积已经上升至了7500平米，而2011年三、四季度的平均新增单店面积达到了11522平米和10690平米4、统采比例进一步提高，统采比例已经超过40%，将对毛利率产生正面影响三、超市：长期关注永辉超市一、近期概况5、就门店培育期而言，公司目前80%的门店的培育期不到一年，其中20%的门店培育期不到半年，发展态势十分迅猛6、物流配送中心方面，福建地区的物流配送中心一期已经完成，而重庆、安徽的物流中心尚在拿地阶段，北京地区的物流中心当前采取的是租赁方式7、由于超市行业相对低端，面临的薪酬压力和员工流失会更严重，除加薪5－10%以外，公司还推进了1933人才工程，招大学本科生，明确其职业生涯，就是店长梯队，目前来看，效果很好，人才流失率5%左右三、超市：长期关注永辉超市表2.永辉超市历年门店扩张二、投资亮点超市的核心经营在于客流，而生鲜是拉客能力极强的品类，永辉建立了生鲜经营的核心竞争力，有效实现差异化竞争，门店客流极好，单店竞争力强；扩张快，复制能力强，每年50家门店的扩张速度有保证，由于客流好且主要采取区域密集布点的策略，后台规模优势会逐步体现，新店培育期能逐渐缩短；综合毛利率能继续提升：主要原因在于公司门店大卖场化，在保证生鲜核心竞争力的情况下，能够实现品类扩张，提高高毛利产品的销售占比，并且后台费用的收取也会逐渐上升；销售规模的扩大也能带来议价能力提升，推升毛利率。三、超市：长期关注永辉超市图1.永辉超市收入结构变化图2.永辉超市综合毛利率稳步上升永辉超市投资亮点客流量大毛利率高扩张快议价能力强永辉超市601933四、家电连锁：景气度下滑•在宏观经济向好，以及“以旧换新”等政策刺激下，行业景气度高位维持•政策退出后，房地产的销量下滑也对家电消费构成负面影响•实际上从中报的业绩表现中就能看出这一点，在黑电品类中体现尤其明显•观点：今年家电行业的销售增速将面临放缓28四、家电连锁：景气度下滑苏宁电器：苏宁今年开店数将超400家•在刺激政策退出，地产销量下滑等影响下，家电行业将面临增速放缓，苏宁由于在一级市场上占有率已经较高，将不可避免的受到影响•2012年苏宁全年开店数量不少于2011年，仍超过400家。对于电子商务，苏宁也表现出了一番雄心，目标实现苏宁易购全年销售规模冲刺5倍增长。苏宁已从实体连锁采销团队中抽调部分负责人，赴苏宁易购担任家电、3C、百货等品类采销中心负责人，为苏宁易购发展提供运营团队支持。苏宁易购运营团队人数将扩大至3000人29苏宁电器002024五、投资建议在当前市场大幅下挫的背景下，零售股由于其稳定增长的特性，更能体现防御性零售行业的投资逻辑有四点:①相对其它周期行业增长稳定，对其它行业有相对投资优势②超跌反弹机会。2011年零售跌幅排名倒数第10，下跌32%，在非周期股中仅次于交运与医药。如果大盘有超跌反弹，零售是非周期行业中超跌反弹的优选标的③出现估值底。在外有电商冲击内有增长压力的背景下，只有估值足够便宜才有价值④政策刺激引发的主题投资机会弱市中精选个股，坚守成长31