招商证券-101208-千金药业(600479)营销改革,凤凰涅盘

敬请阅读末页的重要说明研究报告|公司跟踪报告日用消费|医药强烈推荐-A（维持）千金药业600479.SH目标估值：NA当前股价：19.54元2010年12月8日营销改革，凤凰涅槃基础数据上证综指2876总股本（万股）30482已上市流通股（万股）30482总市值（亿元）58流通市值（亿元）58每股净资产（MRQ）2.9ROE（TTM）13.4资产负债率19.0%主要股东株洲市国有资产投资控股集团有限公司主要股东持股比例19.4%股价表现%1m6m12m绝对表现179-8相对表现27-76-40-30-20-1001020Dec-09Mar-10Jul-10Nov-10(%)千金药业沪深300相关报告1、安徽基本药物草根调研报告：由点及面，从安徽招标看基本药物放量拐点2010/9/72、基本药物终端用药数据第二期——基药制度实施前后基层用药结构分析2010/10/113、千金药业（600479）—管理层变更带来新的发展思路，拐点型企业2010/11/16千金药业新管理层变更带来的战略改变能否成功，资本市场分歧很大，我们经深入分析后坚定认为他们一定能成功！营销改革是火焰，助推千金药业凤凰涅槃，重新进入成长快车道，2011年即是拐点年，重申“强烈推荐-A”投资评级。管理层变更带来新的发展思路：今年4月、8月，千金的董事长、总经理相继更替，江端预接任董事长，王琼瑶接任总经理。王琼瑶是千金子公司湘江制药的董事长，一手组建了湘江药业强势的第三终端。我们与资本市场不同的判断——营销改革能成功，改革的成功意味着公司重新进入成长快车道：营销改革3个月，千金药业改省区渠道经理平级运作为省区经理负责制、从“线管理”变成“块管理”；提高销售人员业绩激励比例；渠道下沉、注重基层用药市场。我们认为，千金改革最困难的点已经度过，虽然目前业绩尚未体现，但只是时间的问题，营销改革的成功将逐步被资本市场认同。千金是一个优秀的公司，但由于渠道和品种的成熟，千金蛰伏数年，营销改革将为千金的营销渠道带来新的生力军——第三终端，营销改革的成功意味着千金将重新进入成长快车道。营销改革是火焰，助推千金药业凤凰涅槃。妇科药龙头企业，产品梯队初步成型：千金片和千金胶囊为支柱梯队，补血益母颗粒为二线产品梯队，椿乳凝胶、妇科断红饮胶囊为新产品梯队。基本药物如果放量，对公司将是锦上添花：我们判断，明年很可能是基本药物放量的拐点，详情请见《基本药物实证深度研究：由点及面，从安徽招投标看基本药物放量拐点》，如果基本药物放量，千金药业将是其中弹性最大的品种，对公司而言，将是锦上添花。拐点型公司，首次给予“强烈推荐”评级：拐点型公司，盈利预测并不好做，我们保守测算，2010-2012年，收入增速6%、25%、30%，利润增速-7%、30%、33%，每股EPS分别为0.40元/0.52元/0.70元，对应PE为49倍/37倍/28倍，我们判断，2011年是公司经营的拐点，我们强烈看好公司的营销改革，维持“强烈推荐-A”的投资评级。主要风险在于营销改革慢于预期。李珊珊[e-mail]1090210040001研究助理：徐列海[e-mail]廖星昊[e-mail]财务数据与估值会计年度200820092010E2011E2012E主营收入(百万元)80190495911981558同比增长18%13%6%25%30%营业利润(百万元)143155148193258同比增长-28%9%-5%31%33%净利润(百万元)130131122159212同比增长-25%1%-7%30%33%每股收益(元)0.430.430.400.520.70PE(倍)45.945.548.837.428.1PB(倍)4.24.66.55.75.0资料来源：招商证券研究（EPS为摊薄后数据）公司研究敬请阅读末页的重要说明Page2正文目录一、营销改革助推公司二次飞跃................................................................................4二、公司概况............................................................................................................7三、经营情况分析.....................................................................................................91、经营业绩近年来保持稳步增长，主要波动来自于投资收益和税率的变化............92、公司核心业务突出，毛利率逐年上升..............................................................113、销售费用率上升较快，管理费用率基本稳定....................................................13四、妇科炎症用药...................................................................................................131、妇科炎症用药是公司的核心产品.....................................................................132、国内妇科炎症用药市场的规模及特点..............................................................15五、公司是妇科炎症口服中药市场的行业龙头.........................................................17六、一线产品是支柱，二线产品增长迅猛................................................................19七、子公司湘江药业是亮点.....................................................................................24附：财务预测表.......................................................................................................28公司研究敬请阅读末页的重要说明Page3图表目录图1：公司营销改革抓住重点....................................................................................5图2：人均筹资和支出额明显增长（单位：元）........................................................5图3：筹资总额和支出明显增长（单位：亿元）........................................................5图4：新农合的覆盖率达到94%...............................................................................6图5：乡镇卫生院的诊疗人次明显上升（单位：亿人）.............................................6图6：公司股权结构及子公司概况.............................................................................9图7：2001~2009年公司的营业收入和净利润........................................................10图8：投资收益的比重逐步下滑..............................................................................10图9：公司所得税率在2004年大幅下降后，基本保持稳定.....................................11图10：扣除非经常扣益后，公司业绩基本维持稳定快速增长..................................11图11：2009年公司收入构成..................................................................................12图12：2009年公司毛利构成..................................................................................12图13：公司各主要业务占当年收入的比重..............................................................12图14：公司各主要业务的毛利率............................................................................12图15：核心业务占比提高带来公司毛利率逐年上升................................................12图16：销售费用率上升较快...................................................................................13图17：管理费用率基本保持稳定............................................................................13图18：妇科炎症是我国最主要的妇科疾病..............................................................15图19：育龄妇女的妇科炎症发病率高达70%..........................................................15图20：农村妇女的妇科炎症发病率高于城市...........................................................15图21：妇科用药金额各亚类情况（七城市抽样数据）.............................................16图22：我国妇科炎症用药市场稳步增长..................................................................16图23：零售终端是主要的销售渠道.........................................................................17图24：2008年零售渠道各适应症细分市场.............................................................17图25：外用药是妇科炎症用药的主要剂型............................................................