香港保荐人制度最新修订述评

香港保荐人制度最新修订述评谈萧摘要：香港保荐人制度最新修订分解了保荐人的角色，引入了合规顾问、独立财务顾问与保荐人共同承担证券首次公开发行推荐责任和持续督导责任。新的香港保荐人制度清晰地界定了保荐人、合规顾问和独立财务顾问在证券市场上的角色与责任，规定了保荐人的独立性及其判断标准，重构了保荐人的尽职审查责任。内地保荐制度应该强化保荐机构的角色与责任，从“双保制”回归到“单保制”，适当引入类似合规顾问和独立财务顾问等中介机构的角色，降低对保荐代表人的过分倚重，形成对证券发行上市的监管合力。关键词：香港保荐人制度；修订；内地保荐制度作者简介：谈萧，宁波大学法学院讲师。中图分类号：DF438.7文献标识码：A2004年10月19日，香港特别行政区证券及期货事务监察委员会（以下简称香港证监会）与香港联合交易所有限公司（以下简称香港联交所）联合公布：《香港联交所证券上市规则》和《香港联交所创业板证券上市规则》（以下分别简称为《主板上市规则》和《创业板上市规则》、统称为《上市规则》）分别完成第82次和第19次修订，修订条款于2005年1月1日生效。此次香港《上市规则》修订的核心内容是对保荐人制度的改革，修订幅度之大，改革内容之多，为香港实施保荐人制度以来之最。在此前的8个月，中国证监会以香港保荐人制度为主要蓝本，通过立法在内地证券市场全面推行证券发行上市保荐制度。内地保荐制度实施伊始就因“琼花事件”①遭到一片质疑之声，现在其主要临摹本又大“变脸”，看来内地证券市场引入保荐制度还会是“路漫漫其修远兮”！修订背景及过程1999年11月24日，香港联交所创业板市场正式启动，为规避创业板的高风险，秉承英国法传统，香港创业板仿照伦敦证券交易所建立了较为完备的保荐人制度，要求在创业板上市的所有企业都必须至少聘请一名保荐人承担上市推荐辅导责任和上市后一定期限内的持续督导责任。2003年香港联交所又在主板市场建立了比较简单的保荐人制度：要求股本证券、单位信托的基金单位或互惠基金的可赎回股份上市的申请人须委任保荐人，保荐人的责任于申请人获准上市后即告终止。香港保荐人制度推出后的很长一段时期，监管机构和投资者都对它寄予了厚望，希望保荐人担当起减少证券市场上的欺诈现象，提升上市公司质量的重任。尤其是作为引入保荐人制度的全球第一个主板市场，香港证券监管机构的用意更为明显：证券发行完全市场化，由中介机构承担起证券市场的监管责任。通过对联交所的承诺和法定的连带责任，保荐人不仅被要求充当发行人的推荐人、上市辅导人，还被赋予了发行人的法律顾问、财务顾问以及董事顾问等多重角色。一方面保荐人角色被寄予厚望，另一方面香港却并没有像英国那样对保荐人的独立性进行明确规定，因保荐人与发行人之间存在利益关系而导致保荐人角色模糊不清。2002年下半年以来香港多家上市公司出现财务丑闻以及倒闭事件，引起各界对香港证券市场的监管水平和整体素质的忧虑，传媒及大众更是将注意力集中在将发行人引入市场一方的保荐人角色及职能上。有评论指出，投资者、监管机构和若干保荐人对保荐人职责期望存在差距，部分保荐人没有妥善履行其职责。[2]保荐人的角色期望与市场实践产生了巨大差距。在此背景下，香港特区政府开始筹划保荐人制度改革。改革的主要目标就是解决保荐人制度期望与现实的差距，厘清保荐人、上市后的顾问以及财务顾问之间的角色架构。[3]2003年1月10日，香港特区财经事务及库务局局长公布，为改善企业管治，政府已同意推行2003年企管行动纲领。该行动纲领涉及的措施包括加强对首次招股中介人士的监管。而在香港证券市场，保荐人的这一中介机构角色至关重要，因为香港上市公司及上市申请人中绝大多数注册地都在香港境外，要核实有关资料，尤其困难。因此，监管机构决定通过加强保荐人监管来改善企业管治。3月21日，特区财政司司长委任的三人专家小组发表《检讨证券及期货市场架构运作专家小组报告书》，建议在香港证监会另外设立一个名为香港上市局的部门，负责执行证券上市规则，并指出：“就修订《上市规则》以加强规管首次公开招股的中介机构（特别是保荐人和财务顾问）的咨询工作或许应由证监会负责进行。”4月10日，特区财政司司长宣布：“港府将就上市事宜的规管进行公开咨询；期间香港交易所将于未来12至18个月，保留上市科的运作。”这些言论表明香港特区政府有意剥离香港交易所对证券市场的监管职能。[4]因此，香港保荐人制度修订是由证监会和交易所在上述证券监管体制架构之前联合进行的。这改变了《上市规则》历来由交易所制定的做法，实际上是旨在加强《上市规则》的法律效力，也意味着未来的保荐人制度将成为香港特区的法律而不仅仅是交易所的自律规则。2003年5月30日，香港证监会和联交所联合发布了《有关对保荐人及独立财务顾问监管的咨询文件》，提出了修改《上市规则》的建议，向市场咨询意见，由此拉开保荐人制度改革的序幕。7月31日咨询期结束，共收回129份就上市规则修订建议作出的回应。随后，香港证监会和联交所陆续修订并改良有关建议，并于2004年5月又找来利益关系最直接的保荐人及财务顾问公司作了进一步咨询。2004年10月香港证监会和联交所联合发布了咨询总结，随后对《主板上市规则》和《创业板上市规则》根据咨询总结进行了修订并获得通过。至此，历时近两年的香港保荐人制度修订完成。修订内容及评析一、修订内容香港此次保荐人制度修订的主要目的有三：（1）确保保荐人、上市后的顾问（被称为“合规顾问”）[5]及独立财务顾问清楚了解监管机构对他们的职责期望，特别是尽职审查方面；（2）保荐人、合规顾问及独立财务顾问在公平竞争的基础上参与市场；（3）减低监管风险，使保荐人、合规顾问及独立财务顾问履行职责的方式不会令市场缺乏信心。修订涉及到的事项主要有两项：（1）关于保荐人及合规顾问。包括：发行人何时须委聘保荐人或合规顾问，对保荐人及合规顾问独立性的要求；保荐人及合规顾问的角色及职责；保荐人及合规顾问须向联交所作出的承诺及声明。（2）关于独立财务顾问。包括：对独立财务顾问独立性的要求；独立财务顾问的角色及职责；发行人在协助其委任的独立财务顾问方面的职责；独立财务顾问须向联交所作出的承诺及声明。具体而言，香港保荐人制度做了如下内容的修订：1．增设一章有关保荐人及合规顾问的规则。《主板上市规则》增设了第三A章，《创业板上市规则》增设了第六A章，分别阐述了主板市场和创业板市场上保荐人及合规顾问的角色与责任。在新设的一章中，主板市场对保荐人和合规顾问的规定与创业板基本一致，只有些微差异。原规则规定新申请人须委任一名保荐人协助其进行上市申请，以及在新申请人上市后的指定期间内提供协助。根据新修订的规则，新申请人（包括按《上市规则》被视为新申请人的发行人）须聘用（最少）一名保荐人（主板必须是联交所接纳的，创业板必须是列入保荐人名册的），协助其进行首次上市申请。新规则废弃了联席保荐人，但新申请人可以委任多名保荐人。当委任多名保荐人时要求：通知联交所哪一家保荐人是主要沟通渠道；各人的责任均等；各人必须公正无私地履行职责。此外，新规则一个重要的修订是废除了保荐人的持续责任，转而要求所有上市发行人须委聘一名合规顾问来代替申请阶段的保荐人。创业板合规顾问的任期是由首次上市日期开始，至公布上市后第二个完整财政年度的财务业绩的结算日为止；主板为上市发行人首次上市之日起至第一个完整财政年度的财务业绩的结算日止。合规顾问任期也可以是联交所指示的任何较长期间。原规则规定，若出现任何实际或潜在利益冲突导致妨碍或可能妨碍保荐人向新申请人或上市发行人提供专业及公正无私的合适意见，则保荐人在该等情况下均不得为任何新申请人行事或继续为任何上市发行人行事。新规则规定，保荐人及合规顾问必须以公正无私的态度履行职责，至少一名由新申请人委聘的保荐人必须为独立人士。合规顾问毋须为独立人士。新修订的规则引入了独立性测试。为使发行人更清楚理解，独立性测试为黑白分明的测试（bright-linetest）。新规则规定，保荐人须向联交所作出陈述，表明他们是否为独立人士；若非独立人士，他们须提供导致缺乏独立性的原因。如陈述中的资料在发出后有任何变动，保荐人亦须通知联交所。新规则规定，保荐人及合规顾问须分别以指定的格式，向联交所作出承诺。该项承诺列明保荐人或合规顾问将遵守《上市规则》及在联交所上市科或上市委员会进行的任何调查行动中，采取合作态度。新规则要求保荐人参照新的应用指引进行尽职审查。保荐人进行所需的尽职审查后，必须按照指定格式向联交所作出有关新申请人的声明。合规顾问只需要在委任其的发行人要求下才提供意见及指引。上市发行人须在指定情况下（例如在发出任何有关监管事宜的公告、通函或财务报告前）及时咨询合规顾问，以及在必要时要求合规顾问提供建议。新规则要求发行人须协助保荐人及合规顾问。例如，新申请人及其董事必须协助保荐人履行其职责，必须确保其主要股东及联系人协助保荐人。2．增设有关独立财务顾问的规则。独立财务顾问是指根据证券法规的要求对发行人及拟发行人重大法律行为（如关联交易、资产重组、债务重组等）的公允性、合规性进行审查，并出具独立、客观、公正意见的专业机构。新修订的香港《主板上市规则》和《创业板上市规则》对独立财务顾问的规定也基本一致。新规则要求发行人必须委任一名为联交所接受的独立财务顾问，就有关交易或安排的条款是否公平合理，以及有关交易或安排是否符合发行人及其股东整体利益而向独立董事委员会及股东提出建议，并就股东该如何表决而给予意见。新规则对独立财务顾问集团进行了列举性界定，包括：（1）独立财务顾问；（2）独立财务顾问的任何控股公司；（3）独立财务顾问的任何控股公司的附属公司；（4）独立财务顾问及其任何控股公司的任何控股股东，而有关控股股东本身不是独立财务顾问的控股公司；(5)前项（4）中所述任何控股股东的联系人。《主板上市规则》第13.80至13.87条和《创业板上市规则》第17.92至17.99条分别规定了独立财务顾问的角色与职责。新规则要求独立财务顾问必须作为独立人士以公正无私的态度履行职责，独立财务顾问必须按指定格式，向联交所作出独立声明。如独立声明所载情况有任何变动，独立财务顾问亦须通知联交所。新规则也规定了独立财务顾问的独立性测试。此项测试与保荐人的独立性测试一样，为黑白分明的测试。与对保荐人及合规顾问的规定一样，新规则要求独立财务顾问必须按指定的格式，向联交所作出承诺。该项承诺列明独立财务顾问将遵守上市规则及在联交所上市科及上市委员会进行的任何调查行动中，采取合作态度。独立财务顾问须采取一切合理步骤，以确信其本身是在有合理根据的情况下作出上市规则所要求的声明；且确信在达致其意见的过程中所依赖的任何资料，或在达致其意见的过程中所依赖的任何第三方专家的建议或意见所依赖的任何资料，为真实的资料或未遗漏重要事实。新规则还附注了联交所认为独立财务顾问一般须履行的尽职审查责任。此外，新规则也规定了发行人协助独立财务顾问的责任，例如发行人必须让独立财务顾问知悉在其之前所获提供或取得的任何资料的任何重大变动。3．增设保荐人尽职审查的应用指引。《主板上市规则》增设了《第21项应用指引》，《创业板上市规则》增设了《第二项应用指引》，分别就保荐人对首次上市申请进行审查的职责和范围进行了详细诠释。4．其他连带的修订。主要是针对上述修订内容而对相关条款的增删和改动。例如关于保荐人的定义，《主板上市规则》修订为任何根据适用法例持牌或注册、可就企业融资事宜提供意见，并获新申请人根据《主板上市规则》委任为保荐人的公司或认可财务机构；《创业板上市规则》则修改为任何获新申请人根据《创业板上市规则》委任为保荐人的公司或认可财务机构。新规则增加了对合规顾问的制裁条文。[6]原《主板上市规则》第3.01至3.04条和原《创业板上市规则》第6.01至6.03条有关保荐人的规定被删除。二、修订评析香港保荐人制度的此次修订的核心内容是将保荐人角色分解，使得原来的保荐人角色一分为三：保荐人、合规顾问和独立财务顾问。保荐人承担对新申请人上市前的推荐和辅导责任，合规顾问承担发行人