ch03案例lockheed

《公司理财》案例学习第三章资本预算案例1：Lockheed公司的三星飞机计划（案例来源：《财务案例》，凯斯特等编，冯梅等译，北京大学出版社2002年）1971年，美国Lockheed公司在国会听证会上希望寻求2.5亿美元的联邦担保以获得完成L-1011三星计划所需的银行贷款。L-1011三星飞机是一种宽载体的商用喷气式飞机，能够容纳400多个乘客，其竞争对手是DC-10三叉机和A-300B飞机。Lockdeed公司的发言人宣称三星计划的经济前景良好，该公司的问题仅在于由有一些无关的军事合约所产生的潜在清偿危机。其他反对担保的人士则认为三星计划的经济前景不容乐观，而且从一开始就注定有财务危机。争论的焦点在于计划是否可行，即集中在预计的损益分界点销售量——销售多少架飞机所获得的收入能够补偿所有的成本支出。Lockheed公司的执行总裁在其1971年7月的国会宣言中指出上述损益分界点销售量在195到205之间。Lockheed公司已经获得了103家公司的订单，外加75个有选择购买的订单，公司发言人证实销售量最终会突破损益分界点，而该计划也将成为“一次商业上可行的尝试”。成本分析1967年底三星计划进入投产前的准备阶段并历时4年，比预定计划推迟了6个月。投产前的各项成本预计在8亿美元到10亿美元之间，这些现金流出量的合理的近似值为9亿美元，其发生如下表所示：表1.现金流量年末时间指数现金流量（亿美元）1967t=0-11968t=1-21969t=2-21970t=3-21971t=4-2根据Lockheed公司的陈述，生产阶段的起讫时间为1971年末至1977年末，计划产出210架三星飞机。按照这一产出率，平均的单位生产成本为1400万美元。存货密集的生产成本相对来讲具有前期负担的特点，因此4.9亿美元的年生产成本（每架飞机1400万美元，年产量35架）可假设从1971年末至1976年末（t=4到t=9）按照六个相等的增加额发生。收入预测1968年，L-1011三星的预计销售价格为每架1600万，其收入的流入要比生产成本的流出晚1年，因此，5.6亿美元的年收入可假设从1972年年末至1977年年末（t=5到t=10）按照六个相等的增加额发生。合同条款保证任何由通货膨胀引起的成本和收入的增加都会被恰好抵消，因此不会产生任何的增量现金流。Lockheed公司的客户会提前预付定金，提前2年预付大约飞机售价的1/4。例如，如果某架三星飞机的交货时间是1972年底，那么在1970年底Lockheed公司会收到客户预付的400万元的定金，1600万销售价格中的剩余1200万于1972年底付清。因此，对于一年之内产生的35架飞机（假设均被出售）而言，总的年收入5.6亿元中1.4亿元会提前2年作为现金流入。贴现率专家们估计适用于Lockheed公司资产（三星计划之前）的资本成本的范围是9-10%。由于三星计划比Lockheed公司的其他基本业务的风险大，因此合适的贴现率要高于上述范围，选择10%作为评估该计划的标准也许有些偏低，但还是合理的。损益分界点在1972年8月《时代》杂志的一篇文章中，Lockheed公司（在获得了政府的贷款担保后）修正了它的损益分界点销售量，“（Lockheed公司）宣称它能收回其投资额（大约9.6亿美元），且销售275架三星飞机即能获利”，。行业分析家早在国会听证会之前就预测到了这一情况（事实上他们预测的损益分界点是300架）。由于学习曲线的影响，生产成本将平均为每架1250万元而不是当初计算的1400万元。如果Lockheed公司能生产和销售500架飞机，那么这个平均成本将下降到每架1100万。Lockheed公司原来宣传希望在下一个十年获得整个世界市场对宽载飞机需求量775架的35%-40%的份额，这一市场预测是基于对飞机运输将以年10%的速度递增的过分乐观的估计；如果以更适中的5%的增长速度预测的话，那么整个世界市场的需求仅为323架。三星计划的实际销售业绩不会达到Lockheed公司的最高期望。这一时期Lockheed公司的股票价格从70美元的最高点下跌到3美元左右，而Lockheed公司此时发行在外的普通股数大约1130万股。关于三星计划经济上的可行性，需要考虑以下几个问题：1.在计划产量（210）下，三星计划的真正价值是多少？2.在损益分界点销售量300单位下，Lockheed公司就其价值而言，是否真正达到了损益平衡点？3.究竟需要多少销售量，三星计划才能真正达到经济上的损益平衡而非会计上的损益平衡？4.决定实施三星计划是否是一项合理的决策？对Lockheed公司的股东而言，这项计划的经济后果是什么？、提示：除了按照正常的资本预算流程进行案例分析，还需要结合Lockheed公司的特点和美国当时的航空产业发展特点进行分析。1、3、①若按照单位成本1400万计算假设初始投入按照直线折旧法折旧，则每年折旧9/6=1.5亿会计损益平衡点为：150000000/（16000000-14000000）=75（架/年）故平衡点为75*6=450架经济上的损益平衡点设为6*X，则NPV=-1-2*PVIFA(10%,4)-X*0.14*PVIFA(10%,6)/(1+10%)^3+X*0.04*PVIFA(10%,6)/(1+10%)^2+X*0.12*PVIFA(10%,6)/(1+10%)^4=0PVIFA(10%,4)=3.1699PVIFA(10%,6)=4.3553解得X=171.35故平衡点为171.35*6=1028.1架②若按照单位成本1250万计算假设初始投入按照直线折旧法折旧，则每年折旧9/6=1.5亿会计损益平衡点为：150000000/（16000000-12500000）=42.86（架/年）故平衡点为42.86*6=257.16架经济上的损益平衡点设为6*X，则NPV=-1-2*PVIFA(10%,4)-X*0.125*PVIFA(10%,6)/(1+10%)^3+X*0.04*PVIFA(10%,6)/(1+10%)^2+X*0.12*PVIFA(10%,6)/(1+10%)^4=0PVIFA(10%,4)=3.1699PVIFA(10%,6)=4.3553解得X=79.85故平衡点为79.85*6=479.10架从以上分析的结果看，只有按照单位生产成本1250万计算的会计损益平衡点是低于公司预期的，其余均高于公司预期，故公司的计划不能达到真正的损益平衡点。4、实施三星计划并不是合理的决策，主要体现在如下方面。①盈亏平衡点要求的高销售额。从我们的计算可以看出，只有按照单位生产成本仅为1250万计算的会计损益平衡点是低于公司预期的。也就是说，在公司所预期的水平下，该计划的净现值一定为负，该计划是无法收回成本的。就算是预期销量超过了会计损益平衡点，也是在单位生产成本为1250万的情况下。事实上，在预期的销售额水平下，单位生产成本是很难达到1250万这么低的。②Lockheed公司的发展背景影响。Lockheed公司从传统上来看是一个典型的并且发展十分先进的军用航空公司，三星计划是其第一个民用航空，后来也证明是其最后一个民用航空飞机。这一点决定了其运营上的失误。③激烈的市场竞争。在1964年，美国联邦航空局取消了对三发动机飞机的“60分钟限制”，可执行横越大西洋的航线。此次管制限制带来了民航领域的激烈竞争。在三星计划之前，波音747和麦道DC-10也先后推出宽体喷气式客机。虽然Lockheed的三星客机在技术上占有优势，但在运营方面，如客机推出的时间、维修保养服务等，都逊于波音747和麦道DC-10客机。激烈的竞争使得三星计划所占的市场份额并不像预计的那样乐观，从而无法达到盈亏平衡点，必然带来失败。④二十世纪七十年代初石油危机带来成本上升。在三星计划推出之际，国际石油危机使得三发动机飞机的成本上升。市场被更加低廉的二发动机飞机空客A300挤占，也使得三星计划的成本更高。综合以上分析，三星计划不适合理的决策，其带来的后果将是巨额的亏损，从而侵蚀股东利益，股价下跌。