资本成本资本结构决策

财务管理学长期筹资决策财务管理学第一节资本成本资本成本的含义个别资本成本的测算综合资本成本的测算财务管理学一、资本成本的含义资本成本：企业筹集和使用资本而承付的代价。筹资费用（一次支付）用资费用（分次支付）财务管理学资本成本的属性投资方筹资方必要报酬率资本成本财务管理学资本成本是一种机会成本，指公司可以从现有资产获得的，符合投资人期望的最小收益率，也称为最低可接受的收益率、投资项目的取舍收益率。资本成本的另一定义财务管理学资本成本的种类个别资本成本—各种长期资本的成本率综合资本成本—全部长期资本的成本率(WACC:weightedaveragecostofcapital)财务管理学资本成本的作用资本成本是制定筹资决策的基础投资决策必须建立在资本成本的基础上财务管理学二、个别资本成本的测算长期债权资本成本率的测算股权资本资本成本率的测算财务管理学原理：决定因素：I年利息费用f筹资费用P筹资额F筹资费率F)P(1T)-I(1fPT)-I(1＝筹资净额用资费用K（一）长期债权资本成本的测算税后应注意的问题：1.D为税后用资费用（税后利息和股利）2.分母为筹资净额3.区分筹资费用和用资费用财务管理学n1tttt0K)(1PT)(1IF)(1P考虑时间价值的情况K-资本成本财务管理学长期借款资本成本率)F(1T)(1R＝)FL(1T)(1I＝筹资净额税后利息Klllll税前年利息额利息率借款本金财务管理学长期债券资本成本)FB(1T)(1rA＝)FB(1T)(1IKbbbb发行价格债券利息面值票面利率财务管理学CASE三通公司溢价发行期限为五年，利率为12%的债券一批，债券面值为100万元，发行总价格为250万元，发行费率为3.25%，该公司的所得税率为25%，该公司债券的资本成本率是多少？某公司欲获借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%。公司所得税率25%。则这笔借款的资本成本率为多少？财务管理学股权资本成本率的测算股利折现模型资本资产定价模型债券投资报酬率加股票风险报酬率财务管理学注：因股利政策不同而不同！固定股利政策：固定增长股利政策：1ttctC0C)K(1D)F(1PPCCPDKGPDKC1C股利折现模型财务管理学股利折现模型GF)(1PDK01cF)(1PDK0c普通股资本成本(股利固定增长)优先股资本成本留存收益资本成本GPDK01c财务管理学股利增长模型的实务问题和缺点主要的问题是，此模型只适用于股利很可能稳定增长的公司。估计的权益成本对估计的增长率比较敏感。并没有明确的考虑风险。财务管理学资本资产定价模型)(fmfcRRRK优点：很清楚的对风险进行调整，对除了那些股利稳定增长的之外的公司也适用。因此，在很多情况下都很有用。缺点：市场风险溢价和贝他系数很难估计。财务管理学资本成本率=债权投资报酬率+股票投资高于债券风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率财务管理学三、综合资本成本的测算综合资本成本率(WACC)是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算的，故亦称加权平均资本成本率。计算公式式中：Kw——综合资本成本率Kj——第j种个别资本成本率Wj——第j种资本比例jn1jjwWKK财务管理学资本价值基础的选择按账面价值确定按市场价值确定按目标价值确定财务管理学按账面价值确定优点：数据易取得。缺点：当资本的账面价值与市场价值差别较大时，失去客观性。财务管理学按市场价值确定优点：能反映企业目前的实际情况。缺点：市价经常变动，可选用一定时期的平均价格。财务管理学按目标价值确定优点：适用于企业筹措新资金。缺点：难以客观确定目标价值。财务管理学边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。边际资本成本率财务管理学边际资本成本率规划第一步，确定目标资本结构(以市场价值确定)第二步，测算各种资本的成本率第三步，计算筹资总额分界点第四步，测算边际资本成本率某公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本结构为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益（包括普通股和留存收益）0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为长期债务7.50%，优先股11.80%，普通股权益14.80%。该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表：资本种类目标资本比例（%）长期债务20%优先股5%普通股权益75%合计100%资本价值（万元）6015225300个别资本成本率（%）7.50%11.80%14.80%－边际资本成本率（％）1.50%0.59%11.10%13.19%财务管理学公司WACC(%)账面价值债务比率(%)英特尔公司通用电气公司可口可乐公司迪斯尼公司摩托罗拉公司沃尔玛公司美国电报电话公司埃克森公司贝尔南方公司15.113.812.112.011.610.69.99.99.42.32.19.933.013.934.323.213.932.6美国大公司加权平均资本成本的估计财务管理学影响综合资本成本的因素公司不可控因素利率水平税率水平公司可控因素资本结构政策股利政策投资政策财务管理学杠杆利益与风险第二节主要内容掌握营业杠杆利益与风险1掌握财务杠杆利益与风险2掌握联合杠杆利益与风险3从风险说起特定企业的总风险经营风险财务风险杠杆:扩大风险因素对企业利润变动的影响。营业利润(息税前利润EBIT)净利润经营风险概念：公司利用全部资本进行经营活动的风险。无论是否负债都存在。受制于以下因素：产品需求产品售价产品成本调整价格的能力固定成本的比重财务风险概念：企业由于利用负债筹资而给普通股股东增加的风险。仅在负债筹资的情况下存在。影响因素债务资本的比重一、营业杠杆利益与风险营业杠杆原理含义及杠杆效应营业杠杆系数表达及测算（一）营业杠杆原理营业杠杆含义：在一定营业规模内,企业在经营过程中对营业成本中固定成本的利用。固定成本？？成本性态变动成本此部分成本总额与销量正比例变动。固定成本此部分成本总额相对固定。混合成本随销量而增加，但不是正比例增加，可用一定的方法分解为变动和固定成本两部分。变动成本销量成本0成本总额销量成本0单位变动成本销量成本0成本总额销量成本0单位固定成本固定成本图示营业杠杆作用：从一个极端的例子说起项目固定成本为0营业额增长10%固定成本为400营业额增长10%营业总额2000220020002200变动成本(变动成本率为60%)1200132012001320固定成本00400400营业利润800880400480营业利润增长率10%20%单位:元营业利润（EBIT）＝营业额－变动成本总额－固定成本总额（二）营业杠杆系数（DOL）概念表述EBITFEBITFVCSVCSDOLSSSEBITEBITDOLS//测算公式企业营业利润的变动率相当于营业额变动率的倍数。营业杠杆效应正效应：杠杆利益企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。负效应：营业风险企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降。二、财务杠杆利益与风险财务杠杆原理－含义及杠杆效应财务杠杆系数－表达及测算（一）财务杠杆原理财务杠杆的含义：在一定的资本规模和资本结构下,企业筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。利息？？财务杠杆作用：从一个简化例子说起33%20%税后净利增长率210000300000250000250000EBIT增长20%17500税后净利0利息25000EBIT0债券250000普通股250000资本总额无债务项目140001050010000100003000025000100000100000150000150000250000250000EBIT增长20%有债务（假设资本总额不变，普通股面值10元，债券利率10%，所得税率30%，无优先股）单位:元财务杠杆效应正效应：杠杆利益企业利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额外收益。负效应：财务风险利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降，甚至可能导致企业破产。（二）财务杠杆系数（DFL）概念表述：企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。测算公式：EBITEBITEPSEPSDFLEBIT//IEBITEBIT三、联合杠杆利润变动的放大过程：营业额变动率营业利润变动率税后利润变动率DOLDFLDCL联合杠杆系数DOLDFLSSEBITEBITEBITEBITEPSEPSSSEPSEPSDCL//////某公司年销售额100万元，变动成本率70%，全部固定成本和利息费用20万元。该公司资产总额50万元，资产负债率40%，负债的年均利率8%，所得税税率为40%。该公司拟改变经营计划，追加投资40万元，每年增加固定成本5万元，可以使销售额增加20%，并使变动成本率下降到60%。要求：根据以上资料计算（1）所需资金以追加实收资本取得，计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。（2）所需资金以10%的利率借入，计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。（3）该企业以降低联合杠杆系数作为改进经营计划的标准，确定该公司应选择何种筹资方案。CASE：（1）目前情况：DOL=100（1－70%）／（100×30%－20＋50×40%×8%）=30／（30－20＋1.6）=30／11.6=2.59；DFL=11.6/（11.6－1.6）=1.16；DCL=2.59×1.16=3。增加实收资本方案：DOL=100（1＋20%）（1－60%）／（120×40%－20－5＋1.6）=48／24.6=1.95；DFL=24.6／（24.6－1.6）=1.07；DCL=1.95×1.07=2.09。（2）借入资金方案：DOL=120×40%／（120×40%－20－5＋1.6）=48／24.6=1.95；DFL=24.6／（24.6－4－1.6）=1.29；DCL=1.95×1.29=2.52。（3）由于增加实收资本方案的联合杠杆系数小于借入资金方案的联合杠杆系数，该公司应选择增加实收资本筹资方案。答案思考：经营杠杆和财务杠杆如何影响企业的筹资决策？财务管理学第三节资本结构理论资本结构决策学习目标了解有关资本结构理论的主要观点理解资本结构的含义理解资本结构的决策因素及其定性分析掌握资本结构的决策方法资本结构（capitalstructure）含义企业各种资本的价值构成及其比例关系范畴广义：全部资本价值构成及其比例关系狭义：长期资本构成及其比例关系资本结构理论TheoryofCapitalStructure资本结构理论所讨论的问题蓝色：股票黄色：债券股票40%债券60%股票60%债券40%1.当筹资额一定时，各种来源资金所占比重的变化是否会影响企业价值的变化？2.各种来源的资金占多大比重，才能使综合资本成本最低，公司价值最大。早期资本结构理论现代资本结构理论－MM理论及后续理论资本结构理论早期资本结构理论早期资本结构理论有两个十分极端的观点：净收益理论：在资本结构中，债务越多，公司的价值就越高。营业收益理论：资本成本与资本结构没有关系，因此资本结构与公司价值无关。负债比率资本成本KbKwKs净收益理论0负债比率公司总价值0V负债比率资本成本KbKw营业收益理论0负债比率公司总价值0VKs传统理论除了上述两种极端理论之外，还有一些居于两者之间的观点，称之为传统理论。这种理论的观点是：债务的增加对公司价值的提高是有利的，但必须适度。如果公司债务过度，是会使公司价值下降的。