第三章 证券投资

财务管理讲义第三章证券投资1.债券估价2.股票估价3.基金投资管理第一节证券投资的种类与目的一、证券投资的种类证券是指票面载有一定金额，代表财产所有权或债权，可以有偿转让的凭证。1.国库券；2.可转让存单；3.短期融资券；4.企业债券；5.股票;6.证劵投资基金；7.权证1.获得投机收益2.存放暂时闲置的资金3.满足未来的财务需求4.季节性经营的需要5.获得相关企业的控制权二、证券投资的目的1.帐面价值：公司资产负债表上采用历史成本计算所列示的资产价值2.清算价值：一项资产单独出售时的价格。（30%~70%）3.公允价值：熟悉情况的买卖双方在公平交易条件下所确定的成交价格。4.内在价值：又称为经济价值，指用适当的收益率贴现资产预期能产生的未来现金流所得到的现值。财务管理决策依据：比较当前市场价格与资产的内在价值。（高估、低估）三、证券价值四、证券估价的一般模型证券估价的一般模型：贴现该项资产的未来预期净现金流。其中:Ct——第t期收到的现金流量r——投资者要求的投资回报率N——预期将产生现金流量的期限V——资产的内在价值（现值）1=(1)ntttCVr第二节债券投资管理（一）债券的概念债券是发行者为筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付一定比例的利息，并在到期时偿还本金的一种有价证券。债券的基本要素：面值；票面利率；债券的到期日(二)债券投资的特征收益性返还性流动性风险性(三)债券投资的评价债券投资的优点：（1）本金安全性高；国债为无风险债券;企业债券有优先求偿权;（2）收入稳定；有固定利息;（3）流动性好;国债和大企业债券都可在金融市场出售;债券投资的缺点：（1）购买力风险大；通货膨胀时,本金和利息受到侵蚀,使实际利率降低;（2）没有经营管理权。债券价值等于债券所能带来的未来现金流量的现值。债券价值计算的基本模型：其中:V代表债券的内在价值，B代表面值，r代表市场利率，t代表债券到期时间。(四)债券的价值计算nt1(1)1CP/A,r,nAP/F,r,ntntCBVrr（）定义：又称为零息债券，按低于面值的形式发行，期间不支付利息，到期一次按面值还本的债券。其中:V代表债券的内在价值，B代表面值，r代表市场利率，t代表债券到期时间。1.贴现债券的价值（PureDiscountBond）BP/F,r,n(1)nBVr（）例3-1某种零息债券面值为1000元,期限5年,现有一投资者想要投资这种债券,目前市场利率为10%,则当前债券价格为多少时该投资者才能进行投资?根据公式V=B/(1+r)n=B×(P/Frn)得,P=1000×(P/Frn)=1000×0.6209=620.9(元)即当该价格低于己于620.9元时,投资者买入比较有利.定义：又称为固定利率债券或直接债券。按照面值支付固定利息，到期还本。其中，符号与上式相同。2、定息债券的价值t1(1)1CP/A,r,nBP/F,r,nntntCBVrr（）例3-2某种债券面值为100元,期限为3年,票面利率为8%,现有一投资者想要投资这种债券,目前市场利率为10%,则当债券价格为多少时该投资者才能进行.根据已知条件,得:P=100×8%×(P/Arn)+100×(P/Frn)=100×8%×(P/A10%3)+100×(P/F10%3)=8×2.4869+100×0.7513=95.03(元)即该投资者如果能以低于95.03元的价格买到这种债券,对他来说是一项正净现值的投资,债券的价值比他支付的价格高.如果他必须支付高于95.03元的价格,它就是一项负净现值的投资.当然,如果恰好是95.03元,它是一项公平投资,即净现值为零.定息债券的票面利率与市场利率的关系，决定了债券发行时的定价策略：市场收益率票面利率，债券应折价发行；市场收益率票面利率，债券应溢价发行；市场收益率=票面利率，债券应平价发行。原因？2、定息债券的价值3.利随本清债券价值定义：期限内以单利计算利息，债券到期时一次性偿还本金和期限内利息。P=(C+B)/（1+r）n=(B+B×i×n)×(P/Frn)i为票面利率例3-3:某投资者准备购买一家公司发行的利随本清的公司债券,该债券面值1000元,期限为3年,票面利率8%,不计复利.目前市场利率为6%,则该债券价格为多少时,投资者才能购买.根据上述公式,得:P=(1000+1000×8%×3)×(P/F6%3)=1240×0.8396=1037.76(元)即当该债券价格低于1037.76元时,投资者买入可以获得正的净现值.定义：支付固定利息，没有到期日的特殊定期债券。计算公式如下：其中，符号与上式相同。4、永久债券的价值1=(1)ttCCVrr例3-4:某投资者购买了一份“永久公债”,承诺一年后的每年都能获得100英镑的利息，当前市场投资报酬率为8%，计算永久公债的价值.根据上述公式,得:即当该债券价格低于1250英镑时,投资者买入可以获得正的净现值.1100=1250(1)8%ttCCVrr(五)如何判断债券的投资价值1.比较债券的实际报酬率与市场利率的大小（1）试误法（2）内插法例3-5:某公司于1998年5月1日以912.50元购入当天发行的面值为1000元的一公司债券,其票面利率为6%,期限为6年,每年5月1日计算并支付利息.则该公司到期收益率是多少?根据债券价值计算的基本模型得:912.50=1000×6%×(P/Ar6)+1000×(P/Fr6)(1)先用试误法测试当r=7%时P=1000×6%×(P/A7%6)+1000×(P/F7%6)=60×4.7665+1000×0.6663=952.29(元)由于952.29大于912.50元,说明收益率应大于7%.再用r=8%试算P=60×(P/A8%6)+1000×(P/F8%6)=60×4.6229+1000×0.6302=907.57(元)由于907.57元小于912.50元,说明收益率应小于8%,即应在7%-8%之间.(2)用内插法计算收益率2.比较债券投资的净现值净现值=债券的内在价值－债券的市场价格7%952.29912.57%8%952.29907.577%0.89%7.89%rr（一）股票的有关概念1.股票价格：股票本身没有价值，仅是一种凭证。因为它能给人带来预期收益，所以才有价格.2.股票价值等于股票所能带来的未来现金流量的现值。3.股票投资的目的：一是获利；二是控股.4.股利：公司对股东的回报，它是股东所有权在分配上的体现。5.财务管理决策依据：比较股票现值与当前股价第三节股票投资管理收益性不可偿还性流通性风险性（二）股票投资特征优点:(1)投资收益高：投资风险大,报酬高.(2)拥有经营管理权;(3)购买力风险小.通货膨胀时,物价上涨,企业盈利增加,股利分配也会增加.缺点:(1)收入不稳定;(2)价格不稳定;受多种因素的影响.(3)求偿权后.（三）股票投资的评价一、股利贴现模型（DDM）基本模型：V：股票的价值Dt：第t期的预计股利R：贴现率12211(1)(1)tttDDDVrrr（四）股票投资的股价二、未来准备出售的股票价值例3-6某投资者准备购入某一公司股票,该股票预计最近三年的股利分别为每股2元,2.5元和2.8元,三年后该股票的市价预计可达20元,目前市场利率为8%,则当该股票的现行市价为多少时,该投资者才能购买?V=2(P/F8%1)+2.5(P/F8%2)+2.8(P/F8%3)+20(P/F8%3)=22.09(元)即当股票价格在每股22.09元以下时，投资者购买比较有利．tn1(1)(1)nnttPDVrr三、零增长模型（Zero-GrowthModel）1、前提条件：未来股利不变，支付过程是一个永续年金。2、这一前提条件下的股利贴现模型为：DDDD210rDV0例3-7:假设S公司未来永续每年支付普通股股利每股5元.该公司普通股的必要报酬率是12%,则该股票价值多少?P=D/r=5/12%=41.67(元)则该股票价值为每股41.67元.1、前提条件（1）股息的支付在时间上是永久性的。（2）股息的增长速度g是个常数。（3）模型中的贴现率r大于增长率g。模型:即著名的戈登模型grDgrgDnrgDrgDrgDrgDVntnnnn101002200)1(1111111)1(）（）（）（）（）（）（四、固定增长股票的估价（Constant-Growthmodel）例3-8：假定某公司明年普通股股利预计为3元,必要报酬率为10%,预计股利以每年2%的速度永续增长.则该公司股票的价格应该是多少?P=D1/(r-g)=3/(10%-2%)=37.5(元)即该公司股票价格应该为每股37.5元.1、前提条件（1）股息的支付在时间上是永久性的。（2）股利的支付呈阶段性增长，如一段期间内高速增长g1r，等发展稳定后再以固定增长速度g2或零增长;（3）模型中的贴现率r大于增长率g2。原理：多阶段股利模型五、非固定成长股票的估价例3-9：假定某投资者持有长城公司的股票，其要求的最低报酬率为15%，预计未来3年长城公司高速增长增长率为g1=20%，以后稳定增长，增长率为g2=12%，公司今年支付股利2元。计算该公司股票的价值。计算出高速增长期各年的股利第一年股利:D1=D0（1+g1）=2*(1+20%)=2.24第二年股利:D2=D0（1+g1）2=2*(1+20%)2=2.88第三年股利:D3=D0（1+g1）3=2*(1+20%)3=3.456第四年股利:D4=D0（1+g1）3*(1+g2）=2*(1+20%)3(1+12%）=3.871计算第三年年末股票的价值V3=D3(1+g2)/(r-g2)=D4/(15%-12%)=129.02最后，将各年的现金流折现后求和，即为股票价值。t13t331(1)(1)(1)(1)91.439nntntttVDVrrVDrr五.利用基本模型判断股票价值（1）判断股票投资的净现值（NPV）（2）比较应用贴现率（r）与股票的内部报酬率（IRR）之差例3-10:某公司投资500万元购买某一公司股票100万股,连续三年每股的现金股利分别为:0.20元,0.40元和0.50元,并于第三年后以每股7.00元的价格将股票全部售出,则该项目股票投资的投资收益率是多少?现采用试误法和内插法计算.当r=20%时,该股票价格为:P=0.2×100×(P/F20%1)+0.4×100(P/F20%2)+0.5×100(P/F20%3)+7×100(P/F20%3)=20×0.8333+40×0.6944+(50+700)×0.5787=478.47因为478.47万元小于500万元,说明实际投资收益率应该低于20%,再进行第二次测试.当r=18%时,该股票价格为:P=20×(P/F20%1)+40(P/F20%2)+(50+700)(P/F20%3)=20×0.8475+40×0.7182+(50+700)×0.6086=502.13因为502.13万元大于500万元,说明实际投资收益率应高于18%,即实际投资收益率应在18%-20%之间,然后,用内插法计算.18%502.1350018%30%502.15478.47502.1350018%*(20%18%)502.15478.4718.18%rr第四节证券投资基金投资管理1．证券投资基金的概念及其分类（1）证券投资基金的概念证券投资基金，是指一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具投资。基金资产必须独立于基金托管人和基金管理人的资产。(2)证券投资基金