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投资价值分析报告----------------有色金属铅锌冶炼买入600961600961600961600961株冶集团2010201020102010年12121212月05050505日投资要点：●有望成为五矿集团铅锌产业平台●受益于稀贵金属铟●盈利预测与投资评级::::((((0,0,0,0,16.516.516.516.5))))买入[[[[16.5,16.5,16.5,16.5,22222222]]]]增持[[[[22,22,22,22,25.825.825.825.8]]]]增持[[[[25.825.825.825.842.9542.9542.9542.95]]]]谨慎买入●公司股权结构2007，2008年股权结构：2009年股权结构：五矿有色金属控股有限公司收购湖南省国资委将所持有湖南有色集团2%的股权无偿划转给五矿有色控股；本次股权无偿划转完成后，湖南省国资委持有湖南有色集团49%的股权，五矿有色控股持有湖南有色集团51%的股权。本次权益变动后，中国五矿集团通过股权划转方式即将成为株冶集团的实际控制人，株冶集团的控制关系结构图为：中国五矿集团公司五矿集团铅锌股权图：五矿集团总裁周中枢在签字仪式上介绍说，在未来的3~5年内，新的湖南有色金属集团将实行优势资源的保护性开发，对省内钨、锑、锡、稀土和铅锌等优势资源进行有效整合；打造国际领先的硬质合金产业和铅锌产业集群；适当进行相关多元化，使之成为世界钨锑工业和铅锌工业的领导者、世界最大的中重稀土资源供应商和领先的稀土产品加工商，并在中国铜铝锡工业方面发挥重要影响。2009年6月，五矿集团以13.86亿美元收购澳大利亚OZ公司100%股权，株冶集团，资源自给率较低，有望解决公司铅锌矿产缺乏的问题。《上海证券报》报道，全国政协委员、五矿集团总裁周中枢2010年3月初表示，五矿将会推进整体改制，核心资产都将注入上市公司，旗下8家上市公司之间也将进行整合。2010年12月16日，中国五矿股份有限公司在京揭牌。在揭牌上，国资委副主任邵宁在致辞中表示，希望五矿能够尽早开展整体上市工作的研究，尽快对接资本市场，实现企业更快的发展。这家被注入中国五矿旗下几乎所有主营业务相关、以及具备改制条件资产的股份制公司的成立是中国五矿进行整体改制后迈出的关键一步，也是中国五矿最终实现整体上市的关键一步。计划一年内上市。对此，五矿方面也表态称，将积极响应国资委的号召。在成功并购湖南有色后，五矿系上市公司已发展至9家，包括5家A股上市公司五矿发展（600058）、金瑞科技(600390)、*ST关铝（000831）、*ST中钨(000657)、株冶集团(600961)，3家H股上市公司五矿资源（01208.HK）、五矿建设（00230.HK）、湖南有色（02626.HK），和一家澳大利亚上市公司爱博矿业（AII.AX）。●公司产品公司主营锌及锌合金，铅及铅合金，稀贵金属（金银粗铜铟），硫酸，其它，自营贸易品种07070707年均价08080808年均价09090909年均价20101115201011152010111520101115————1121112111211121周均同比年初涨跌幅%%%%LMLMLMLMEEEE三月期价格美元////吨锌3242324232423242190319031903190316821682168216822530253025302530-1.17-1.17-1.17-1.17铅25762576257625762086208620862086173017301730173025132513251325133.333.333.333.33国内现货价格元////吨锌28215282152821528215159261592615926159261413314133141331413319650196501965019650-4.96-4.96-4.96-4.96铅1958119581195811958117294172941729417294137251372513725137251770017700177001770010.9710.9710.9710.972007年锌产品价格巨幅波对对公司盈利造成巨大影响，而铅产品价格上涨且高位运行，对公司业绩作出了超过盈利预期的贡献。2008年铅锌价格同比跌幅60%以上。2009年期货铅锌呈上涨趋势。2010年在经济复苏背景下，下游需求推动金属价格上涨。从中长期来看，存在通胀和美元贬值的预期，这将对铅锌价格构成支撑.锌价格从6月底1750美元/吨升至10月2400美元/吨，按公司铅锌产量60万吨计算，经测算铅锌价格每上涨100元/吨，将给公司带来0.08EPS增量。2011年若世界经济复苏良好，假设公司铅锌产量为60万吨，铅锌价格上涨了500元/吨，摊簿EPS为0.4元，给予PE30倍，则给股价带来12元上升空间。●公司经营2009年，在建设“两型社会”的总体要求下，公司把节能减排、打造低碳清洁的绿色冶炼企业作为一项战略性举措，通过技术升级和管理强化等手段，实现了低碳、清洁生产的目标，并通过了株洲市创建环保型工业企业和环境管理规范化工业企业验收，成为全市首家通过该项验收的企业。2009年，公司将直接浸出炼锌系统作为生产工作的重中之重，先后完成试车、整改、投料运行等工作，至12月份该系统已经基本完工，并生产出了合格的产品。直浸系统的投产标志着公司的产能跨上了新的台阶,新增电锌产量10万吨/每年.2010年政府将继续给予汽车下乡财政支持，中国汽车产销将保持稳定增长的态势，且3G网络的全国覆盖性建设将带动通讯用铅酸电池的消费增长，因此，公司预计2010年我国精铅市场消费将继续保持稳定增长。2010年，全球经济正进入“后危机时代”。公司将抓住湖南有色金属控股集团与中国五矿集团战略重组的契机，调整自身结构，转变发展方式，加快发展步伐。以提高经济效益为中心，以品牌为推动力，坚定不移的向生产服务型转变，加快循环经济项目建设，不断提高企业的核心竞争力，确保公司在国内铅锌冶炼行业的领先地位。2010年，公司计划完成铅锌总产量60.4万吨，实现营业收入129.6亿元，三项费用控制在5.7亿元以内。2009年2008年2007年主营业收入118．09亿83.763亿137.4502亿市值84.4522.89141.78亿市销率PS0.7150.27331.03均值PS0.673公司总股本为5.2746亿PS估值:0.673*129.6亿元/5.2746亿=16.5元●●●●受益于铟价上涨铟元素的来源是什么？铟主要以微量存在于锡石和闪锌矿中，用化学法或电解法由闪锌矿制得。a铟的产地在哪里？金属铟是一种白色易熔稀贵金属，目前自然界中尚未发现铟的单独矿床，它主要是微量伴生在锌和锡等矿物中。铟的主要来源是闪锌矿，其中铟含量为0.0001~0.1%，当含量达到0.002%，就有工业回收价值。因此，铟是铅锌冶炼厂的副产品。1995年我国超过法国，成为全球最大的原生铟生产国.据统计，全球的铟储量为1.6—1.9万吨，中国储量1.3万吨，同时中国也是世界产铟大国，最近几年的铟产量超过了全球产量的50％，中国是世界上铟锭主要生产地，此外全球还有美国、加拿大及日本等国生产.不过，我国的铟开采出来却大多销往了国外,特别是日韩。日本的消费量占到全球的70％，所以中国基本上90％以上都是出口，而且铟主要是用在液晶显示屏。我国的铟分布在铅锌矿床和铜多金属矿床中，保有储量为13014t，分布15个省区，主要集中在云南（占全国铟总储量的40％）、广西（31.4％）、内蒙古（8.2％）、青海（7.8％）、广东（7％）。尚未发现铟的单独矿床，它以微量伴生在锌、锡等矿物中。当其含量达十万分之几，就有工业生产价值，目前主要是从闪锌矿中提取。另外，从锌、铅和锡生产的废渣、烟尘中也可回收铟。b铟是作什么用的？铟质软，能拉成细丝。纯态的金属铟几乎没有什么商业价值，主要用于制造合金，以降低金属的熔点。铟银合金或铟铅合金的导热能力高于银或铅。可作低熔合金、轴承合金、半导体、电光源等的原料。主要作飞机用的涂敷铅的银轴承的镀层。铟箔往往插入核反应堆中以控制核反应的进行，铟箔在反应堆中与中子反应后便呈现放射性，其呈现放射性的速度，可作为测量和反应进行的一个有价值的参数。铟具有十分独特而优良的物理和化学性能,广泛应用于电子计算机、太阳能电池、电子、光电、国防军事航天航空、核工业和现代信息产业等高科技领域,具有极其重要的战略价值,同时也是制造新一代铜铟硒高效太阳能电池（CIS）的核心材料和制造下一代电脑芯片（In）的关键材料。从目前来看,尚不存在其他金属在上述领域可以替代铟元素。液晶显示器是目前铟的主要应用领域,未来太阳能薄膜电池、LED有望成为新的应用行业。目前主要用于生产液晶显示器所需要的ITO（铟锡氧化物）,占全球铟使用量的83％,在其他领域:化合物消费占比9％,合金领域占比5％,半导体行业占比3％。c铟的供求2007年2008年2009年2010年全球精铟产量1457吨1427吨1326吨1397吨2007年全球铟的消费量1325吨,其中1100吨用于ITO行业,其他行业225吨。一方面,随着铟在太阳能薄膜电池、LED等新领域的应用日益广泛,铟的需求量有望保持每年10％~15％的增速,。预计到2015年铟的需求量将达到3000吨/年;另一方面,伴随着以中国为代表的铟资源国对铟实现战略储备和出口配额,原生铟的供应将逐步呈现收紧态势,而再生铟的供给也存在瓶颈。从需求面来看，铟的应用范围渐广，应用量也在逐渐增多，铟资源的紧张性也将会更加凸现出来,铟的供不应求态势基本确立。目前国际上铟价是500美元/千克(3400元/千克),根据产业人士分析,铟价的合理价值应在2000~3000美元/kg(13600---20400元/千克)1111关联交易出售铟锭2010年9月16日，公司与实际控制人中国五矿集团公司子公司五矿有色金属股份有限公司（以下简称：“五矿有色”）签署产品销售一揽子共4个合同，其中三份由公司直接与五矿有色(96吨)签订，一份由公司全资子公司湖南株冶火炬金属进出口有限公司与五矿北欧金属公司(44吨)签订。双方约定由株冶集团向五矿有色出售总计约100吨～140吨铟锭，以目前上海有色网公布的铟锭价格计，全部交易标的约人民币3.4亿～4.8亿元左右。其单价为3400元/千克.按照出售上限4.8亿元和稀贵金属毛利率21%计算，净利润为1亿，此次出售约增厚公司EPS0.19元。2010年三季度每股收益为-0.26元.公司是否扭亏为盈,还要看全年铅锌价格走势。2222铟价格上涨铟的价格最初只有几十美元/千克；1980年曾达645美元／千克，原因是由于原子能控制设施大量应用。此后价格一直萎靡不振；1994年5月18日为100-130美元/千克；1995年1月到2003年3月期间的平均价格是231美元/千克；1998年之前一直在270美元/千克之上；2001年10月--2002年9月份IT泡沫破灭时价格竟然低达55-66美元/千克；2002年起缓慢回升，年底每公斤70美元~100美元的水平上；2003年1月每公斤仍然在85美元左右，2003年5月初,铟价格达到125-170美元/千克；2003年6月140-170美元/千克；2004年却大幅攀升，从年初的300美元／千克（2040元/千克）升到年末的800美元／千克（5440元/千克），涨了近3倍；2005年3月已达1010-1070美元/千克（6868/7276元/千克）。之后缓慢高位调整，价格在800-870美元/千克（5440/5916元/千克）之间2006年3月16日为930/990美元/千克（6324/6732元/千克），2006年4月1日达1000/1060美元/千克（6800/7208元/千克）；2005年到2006年铟价二次达到历史最高位1050美元/公斤（7140元/千克）；2006年8000元/千克的历史峰值。2007年后半