投资者对贵公司的价值是否有正确的了解

42《展望》杂志2006年第3期财务绩效管理投资者对贵公司的价值是否有正确的了解？约翰·J·拜罗、莎拉·R·麦隆尼投资者对企业的未来预期反映了他们对企业战略的信任程度，但目前还没有一套标准的衡量方法可以对他们的预期进行跟踪。这里介绍两种重要的新型工具，可以在基于会计手段的传统绩效衡量标准与价值评估之间架起一座桥梁。贵公司的战略是否得到了市场的正确评价?这对所有高级主管来说都是个至关重要的问题。传统的基于会计手段的衡量标准，如每股收益、投资回报以及经济增加值等都不能准确地表述价值大小；损益表和资产负债表也不能完成这项使命。实际上，可以用这些工具衡量的价值平均只占公司总价值的小部分——大约三分之一。也许更重要的是，没有一套标准的衡量办法可以跟踪投资者对企业的未来预期,而这又是企业价值的主要部分，因为它反映了投资者对企业战略的信心。要全面了解企业价值，需要有一座桥梁来连接会计报表和市场价值。埃森哲不是简单地跟踪公司的每股收益(EPS)增长以及市盈率的变化，以评估股价表现与企业战略之间的关系；而是开发了两种新工具，以揭示推动股东回报的驱动因素。这些工具可以帮助主管更好地认清，对于他们公布的战略，市场持何种看法。如果既了解市场对未来绩效的预期，又知道是什么在推动那些预期（所谓预期是与竞争对手相对而言的），那么，主管们就能改变其战略，以实现和超越这些预期。通过超越预期，他们可以增加企业价值，从而增加股东回报—卓越绩效的最终44衡量标准。广泛性与整体性埃森哲的第一种工具是其已申请专利的“股东总回报（TRS）描绘法”。TRS的道理很简单，就是特定时间段内股价的变化加上收到的红利。埃森哲的TRS描绘法既有广泛性，又有整体性；它既可以用来衡量一个公司的绝对绩效，也可以衡量相对绩效；它还提供了一个框架，可以用来平衡当前和长远的管理需求。通过提供框架对公司的规模战略、运营战略、增长战略和财务战略的价值进行分解，TRS描绘法可以表明公司在实现股东回报方面的表现。例如，要了解规模，我们就看投入业务的经济资本量。对于运营，我们则看经济利润——税后利润减去资本成本，它表明公司的运营战略正在赢利还是亏损。增长战略是企业在三个方面的未来预期:基于经济收益率盈亏平衡的基本回报，以名义经济收益率计算的税后利润增长，以及未来战略优劣。财务战略是企业的过剩现金、红利、股票发行、回购政策或融资决策。我们随后统计了企业各部门每年或每季度绩效的变化情况,以及与同行及整个市场相比，公司各部门取得了哪些进步。然后我们便可以判断，对于首席执行官在改变公司相对股价方面取得的成功(或失败)，市场是如何看待的。无论这些成功（或失败）是通过成本削减、资本支出、收购、研发、品牌投资、新的增长平台、积累现金取得，还是通过其它途径所取得的。这一分析使主管们得以了解长期以来他们自己是如何推动或损害股东价值的，同时了解市场对他们的计划是否有信心。零和游戏(zero-sumgame)我们最近用TRS描绘法框架创建了“埃森哲市场价值模式”，即我们衡量方法的第二种工具。该模式首先假设债务与资产的市场价值等于经济投入资本总量加上收支平衡的经济利润。这一发现与迈克尔·波特（MichaelPorter）25年前制定的原则一致,他认为，从长期看，市场是理性的、有效的。但是我们的模式给波特的论点增加了一个新的推论：我们认为，市场预期收支平衡的经济利润是根据名义的经济增长率增长的(我们使用的GDP增长率为4%)，财务战略则直接按经济贡献率进行评估。我们的假设反映了被投资界广为接受的两种因素。首先，随着时间的推移，竞争优势会变小，其次，投资者认为市场的增长率只是微乎其微的。这一发现表明，利润与未来价值溢价总的来说是一种“零和游戏”的关系。我们依据Russell3000指数测试了市场价值模式,该指数涵盖了美国股市市值的90%以上。我们的研究1发现，无论是10年期还是15年期,我1美国注册会计师协会与商业报告协会已正式接受了埃森哲的TRS描绘法并将其推荐给了国际会计标准委员会。财务绩效管理45《展望》杂志2006年第3期们的模式都能预测市场价值，误差极小。根据“零和游戏”理论，我们相信想成为高绩效企业的公司必须展示有特色的规模、运营、增长和财务战略，才能赢得市场，并保持较高的相对价值。在行业层面和企业层面，投资者不断评估公司在规模投资、运营优势、增长情况和财务战略等方面的相对绩效和实力，从而得出评估结论。如果公司有正确的战略及良好的执行,公司可以突破“零和游戏”的局限，持续创造良好的股东回报。实际上，市场看起来确实非常理性，因为从长期来说，企业一般将追寻无差别的运营和增长战略。不过，短期看来，并非所有的企业和行业都是“零和游戏”的关系。确定了行业部门和整个市场的价值后，我们可以将单个企业与这种价值进行对照，并评估他们在那四个方面是否成功地创造了超额收入。例如，在零售业，市场期望一般公司的当前优势和未来优势都为零，增长只保持GDP水平。如果某个零售商的价值增长低于GDP水平，则要么是该公司的股价被低估了，要么是投资者对该公司未来增长或保持现状的能力表示担忧。我们利用TRS描绘法和市场价值模式对沃尔玛进行了评估。该公司是个有趣的例子，因为尽管它运营得非46常出色，但其市场价值近年来一直没有增长。我们发现，沃尔玛没有能力说服市场相信其拥有独特的增长战略，并且此战略已完全“发展为”其当前的评估价值(见下图)。鉴于沃尔玛过去的持久运营绩效和规模增长,我们的模式表明，它被低估了。因此，要么是市场对公司战略的观点有误，要么是它与外部的沟通存在问题。沃尔玛的市场价值中只有25%的未来价值,这实际上暗示它的增长略低于GDP增长率。尽管沃尔玛一直在不断改进运营和扩大规模，但对它的评估八年来一直如此。鉴于沃尔玛目前保持资本效益和规模优势方面的能力，其市场价值增长率低于本来就不高的GDP增长率是个很奇怪的现象——特别是考虑到其它几家大型仓储式零售同行的增长率预计会超过GDP增长率。我们的TRS描绘法和市场价值模式表明，沃尔玛的关键问题在于市场预期其经济利润增长会低于GDP增长。埃森哲管理层将TRS描绘模式作为我们内部财务分析流程的一部分，因为它为我们提供了一种以市场为核心的观点来看待我们所在行业创造的股东回报的质和量。TRS描绘法可表明公司如何产生回报。我们的总体市场价值模式表明，财务绩效管理47《展望》杂志2006年第3期一般从长期来看，投资者并不期望公司具有运营优势或战略优势。为使股价突破“零和游戏”理论得到提升,未来的高绩效企业需要在规模、运营、增长及财务等战略中展示出强有力的持续竞争优势。他们需要在这些方面超过竞争对手以提升股价。而且,由于对首席执行官薪酬的审查越来越严格,这一模式还使主管们将其薪酬与市场对公司战略的看法、与企业对市场预期的执行情况联系起来。这些企业所进行的将不是“零和游戏”,而是双赢游戏。作者简介约翰·J·巴卢是埃森哲财务绩效管理服务线执行合伙人,埃森哲高绩效企业研究院执行研究员。巴卢先生曾在多个地域和行业担任公司财务官、企业与财务管理顾问和战略师，具有25年多的经验。他的工作主要是企业评估和绩效管理、企业战略、重组、并购、财务管理及财务运营。巴卢先生常驻纽约，负责埃森哲对评估、战略及无形资产的研究,其撰写的多篇文章发表在《展望》、《商业战略杂志》、《应用公司财务期刊》,以及《首席财务官的洞察力:实现卓越》(约翰·威利父子公司,2006年)等出版物上。[e-mail]莎拉·R·麦隆尼是埃森哲高绩效企业研究院前研究员。