盈利增长向价值稳定的回

研究源于数据1研究创造价值盈利增长向价值稳定的回归策略研究·策略周报2011年9月25日市场回顾：上周A股市场继续阴跌。上证综指收报2433.16点，当周累计跌幅1.98%；深证成指收报10538.40点，当周累计跌幅3.12%。宏观经济：美联储“扭曲操作”对国内经济及股市的影响并不大，主要涉及两个方面。一、由于原本强烈的QE3预期落空，市场悲观情绪加重，短期内对指数形成压力；二、短期美元走强弱化大宗商品的金融属性，加之中长期全球经济的不景气，需求回落，大宗商品价格有望下行，有助于缓解国内输入性通胀。资金/流动性：宏观流动性改善，符合预期。上周央行实现480亿元的净投放。从七月份中旬开始，央行在公开市场中已经连续十周实现资金净投放，累计实现资金投放3990亿元。股市流动性不容乐观。中国水电144亿元IPO将在本周直接给大盘资金造成较大压力。此外，近日中国交通建设回归A股的200亿元IPO申请亦带来股市流动性的悲观预期。本周投资策略：市场热点重回价值发现。在缺乏基本面、资金面、政策面因素的支持下，悲观情绪不断演化，市场风格已由前期的周期/非周期交替，逐步转向深跌、低估值行业。短期配置强调深跌反弹，如机械细分行业内的高铁、海洋工程；建筑建材细分行业内的水泥。中期持续悲观预期下，“价值稳定胜于盈利增长”的经典投资理念再次盛行。从PB视角看企业价值，对比三段历史时期：2000年1月至2007年2月（对应上证区间2000-3000点），20008年10月（对应上证低点1664）以及当前估值水平，可以看出采掘、黑色金属、化工，建筑建材，交运、公用事业、房地产、金融服务等行业已接近甚至低于历史低点水平，投资价值凸显，这与近期市场的表现具有一致性。较长期看，信息设备及服务行业具备成长优势。其PB估值介于平均水平与最低水平之间，鉴于行业景气度较高，且受宏观经济影响较小，配合四季度产业政策，有望实现价格上行。方正证券研究所证券研究报告策略组王宇琼执业证书号：S1220210100008电话：[phone]电邮：[e-mail]联系人：王铮电话：[phone]邮件：[e-mail]联系人：曾岩电话：[phone]邮件：[e-mail]联系人：张佳邮件：[e-mail]联系人：杨茜邮件：[e-mail]请务必阅读最后特别声明与免责条款策略研究周报研究源于数据2研究创造价值上周市场回顾上周A股市场继续阴跌。上证综指收报2433.16点，当周累计跌幅1.98%；深证成指收报10538.40点，当周累计跌幅3.12%。从行业结构看，一级行业指数全面下跌。当周累计跌幅超过3%的行业有房地产（-5.62%）、食品饮料（-3.75%）、商业贸易（-3.39%）、有色金属（-3.32%）、黑色金属（-3.16%）；当周累计跌幅低于1%的行业有采掘（-0.72%）、建筑建材（-0.90%）。从资金流向看，各行业均呈现资金流出局面。从净流入资金/市值比来看，流出金额比重大于15%的行业有房地产、有色金属、轻工制造，化工、黑色金属、医药等；流出金额比重低于5%的行业有采掘、交运、建筑建材、信息服务、金融、信息设备，家用电器等行业。图表1上周（9月19-23）各行业普遍下跌（%）数据来源：Wind,方正证券研究所图表2上周各行业遭遇资金流出（%）数据来源：Wind,方正证券研究所从PE估值看，上周建筑建材、采掘、机械设备、交运设备、信息设备、信息服务等行业估值获得小幅提升；其余各行业估值均延续下行。从技术层面看，上周A股持续下行，纵使反弹，也多呈现量价背离，始终难以突破20日均线。成交低迷，沪市成交额始终低于1000亿元大关，说明买卖盘面都较清淡，较少资金即能撬动盘中波动，指数窄幅震荡概率增大。同时，MACD显示指数超跌造成做空动力不足，所以虽然目前指数仍缺乏上行动力，但下行空间有限。-6-5-4-3-2-10采掘(申万)建筑建材(申万)交运设备(申万)信息服务(申万)信息设备(申万)机械设备(申万)家用电器(申万)农林牧渔(申万)纺织服装(申万)公用事业(申万)金融服务(申万)化工(申万)交通运输(申万)餐饮旅游(申万)医药生物(申万)电子元器件(申万)轻工制造(申万)综合(申万)黑色金属(申万)有色金属(申万)商业贸易(申万)食品饮料(申万)房地产(申万)-30-25-20-15-10-50SW采掘SW交运设备SW建筑建材SW信息服务SW金融服务SW信息设备SW家用电器SW交通运输SW公用事业SW机械设备SW餐饮旅游SW食品饮料SW纺织服装SW商业贸易SW农林牧渔SW电子元器件SW综合SW医药生物SW黑色金属SW化工SW轻工制造SW有色金属SW房地产策略研究周报研究源于数据3研究创造价值总体来看，基本面、资金面、政策面依旧乏善可陈，在弱势行情下，市场风格已由前期的周期/非周期转换，逐步向深跌、低估值行业回归。周期类行业上涨缺乏动量，而弱周期防御类行业在弱市中承重过久，高估值使其丧失配置优势，所谓防御已名不副实。短期市场热点重回价值发现。图表3一月沪深两市成交额变动（亿元）数据来源：Wind,方正证券研究所图表4上周行业估值变动（期末PE/期初PE）数据来源：Wind,方正证券研究所图表5上周海外市场表现市场指数涨跌（%）澳大利亚标普200指数3,903-5.93巴黎CAC40指数2,810-7.29伦敦富时100指数5,067-5.62法兰克福DAX指数5,197-6.76恒生指数17,669-9.18圣保罗IBOVESPA指数53,230-6.96韩国综合指数1,697-7.75东京日经225指数8,560-3.43俄罗斯RTS指数1,316-16.44孟买Sensex30指数16,162-4.56标准普尔500指数1,136-6.54数据来源：Wind,方正证券研究所485.99668479.56372881.88032748.91288679.47252.3067651.52198103.3246477.7386385.3094605001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000T-4T-3T-2T-1(上周)9月19日9月20日9月21日9月22日9月23日x1000000000.950.960.970.980.9911.011.02SW食品饮料SW房地产SW综合SW商业贸易SW轻工制造SW有色金属SW医药生物SW黑色金属SW交通运输SW纺织服装SW金融服务SW化工SW电子元器件SW农林牧渔SW餐饮旅游SW家用电器SW公用事业SW信息服务SW信息设备SW交运设备SW机械设备SW采掘SW建筑建材策略研究周报研究源于数据4研究创造价值宏观经济上周，美联储议息会议宣布实施“扭曲操作”（TwistOperation），即在2012年6月之前，购买4000亿美元6至30年期长期国债，与此同时，卖出等量的3年期及以下期限国债。市场对QE3的预期落空，全球股市应声而落。该政策实为QE3的变体。两者本质相同，即延长美联储所持国债资产的整体期限，以降低长期利率，从而压低短期利率，改善信贷市场环境，促进实体经济复苏。“扭曲操作”与QE计划间的差异，可简单理解为“存量腾挪”与“增量配置”：前者强调在原有规模上的资产负债表结构改善，而后者则同时影响资产负债的规模及结构，较“扭曲操作”更为激进。该政策对促进美国经济复苏而言，效果并不显著。无论是“扭曲操作”抑或QE计划，均是货币政策在美国经济预期不断调降、失业率高企状况下的无奈之举，更似“表决心”。我们之前报告曾论述，即便一段时间内长期利率得以降低（其作用力实为边际递减），要想传导至短期利率，从而改善短期信贷市场，仍需满足有两个关键条件。一是必须形成对于长期利率下降的预期，或对长期经济增长改善的预期；二是信贷资金与实体需求间的通道畅通。目前来看，这两个条件并未达成。此外，美国已达温和水平的整体通胀，使得该项政策的风险增大。事实上，美国方面已经认识到单纯依赖货币政策的局限性，开始积极寻求刺激性的财政政策，这将是下一阶段影响美国经济走势的关键。“扭曲操作”对国内经济及股市的影响并不大，主要涉及两个方面。第一，由于原本强烈的QE3预期落空，市场悲观情绪加重，短期内对指数形成压力，但这更似压在A股市场上的“最后一根稻草”，而非决定性因素；第二，短期美元走强弱化大宗商品的金融属性，加之中长期全球经济的不景气，需求回落，大宗商品价格有望下行，有助于缓解国内输入性通胀。资金/流动性宏观流动性改善，符合预期。央行又实现了480亿元的净投放。从七月份中旬开始，央行在公开市场中已经连续十周实现资金净投放，累计实现资金投放3990亿元。从今年公开市场操作的情况来看，在已经过去的38周中，净投放的有31周，仅有7周实现净回笼。股市流动性不容乐观。中国水利144亿的IPO（原计划为173亿，9月23日调整为144亿）会在下周直接给大盘资金造成较大压力。此外，证监会9月24日公告称，证监会发审委将于9月28日审核中国交通建设IPO申请，该公司拟在上海证券交易所发行不超过35亿股，募资规模不超过200亿元人民币。如若获批，其将超过前者成为年内最大IPO。尽管其准备上市发行还需要一段时间，但是对投资者情绪的负面影响不可小觑。策略研究周报研究源于数据5研究创造价值本周投资策略短期市场热点重回价值发现。在缺乏基本面、资金面、政策面因素的支持下，悲观情绪不断演化，市场风格已由前期的周期/非周期交替，逐步转向深跌、低估值行业。周期类行业上涨缺乏动量，而弱周期防御类行业在弱市中承重过久，高估值使其丧失配置优势，所谓防御已名不副实。短期配置强调深跌反弹，如机械细分行业内的高铁、海洋工程等。中期持续悲观预期下，“价值稳定胜于盈利预期”的经典投资理念再次盛行。从PB视角看企业价值，对比三段历史时期，2000年1月至2007年2月（对应上证区间2000-3000点），20008年10月（对应上证低点1664）以及当前估值水平，可以看出采掘、黑色金属、化工，建筑建材，交运、公用事业、房地产，金融服务等行业已接近甚至低于历史低点水平，投资价值凸显，这与近期市场的表现具有一致性。若从PE视角来看，则一致性受到减弱。所以，我们认为以上行业具备价值优势。较长期看，信息设备及服务行业具备成长优势。其PB估值介于平均水平与最低水平之间，但鉴于行业景气度较高，且受宏观经济影响较小，配合四季度产业政策，有望实现价格上行。图表6弱势行情下，市场风格热点逐步向价值回归表现较好/资金流出较少表现较弱/资金流出较多8月21日餐饮旅游，纺织服装、食品饮料、金融服务。建筑建材，交运设备和家用电器9月12日餐饮旅游、农林牧渔采掘、化工、建筑建材、机械设备9月19日信息服务、金融服务、信息设备、家用电器有色金属、机械设备，化工本期采掘、交运、建筑建材、信息服务、金融、信息设备，家用电器房地产、有色金属、轻工制造，化工、黑色金属、医药数据来源：Wind,方正证券研究所策略研究周报研究源于数据6研究创造价值图表7当前PB估值对比数据来源：Wind,方正证券研究所图表8当前PE估值对比数据来源：Wind,方正证券研究所012345678SW农林牧渔SW采掘SW化工SW黑色金属SW有色金属SW建筑建材SW机械设备SW电子元器件SW交运设备SW信息设备SW家用电器SW食品饮料SW纺织服装SW轻工制造SW医药生物SW公用事业SW交通运输SW房地产SW金融服务SW商业贸易SW餐饮旅游SW信息服务SW综合2000.1-2007.2(对应上证区间2000-3000）2011.9.232008.10.28(对应上证1664）010203040506070SW农林牧渔SW采掘SW化工SW黑色金属SW有色金属SW建筑建材SW机械设备SW电子元器件SW交运设备SW信息设备SW家用电器SW食品饮料SW纺织服装SW轻工制造SW医药生物