第六章企业价值与商誉评估

第六章企业价值与商誉评估第一节企业价值评估概述一、企业价值评估的含义与特点（一）含义简言之，是对企业法人单位和其他具有独立获利能力的经济实体的资产综合体的持续获利能力的评定估算。（1）整体性（2）盈利性（3）持续经营性（4）权益可分性（二）企业价值评估对象二、企业价值与企业各项可确指资产价值汇总的区别1、评估对象的内涵不同企业价值——资产综合体的获利能力单项汇总——企业各要素资产的价值总和2、评估结果不同(1)企业价值与单项汇总之间往往存在差额企业价值＞单项汇总→商誉—企业的盈利能力高于行业平均水平企业价值＜单项总汇→经济性贬值—企业的盈利能力低于行业平均水平企业价值＝单项总汇→企业的盈利能力与企业所在行业的资产收益率相等(2)差额产生的原因(3)影响企业获利能力的因素：①投入产出效率②资源配置效率③x效率劳动与资本以外的效率x效率具体指由企业内部组织管理方式、激励机制、员工的精神面貌（敬业精神）、企业文化氛围等不同导致的获利能力差异。会导致相同要素资产的企业获利能力可能存在很大差距。3、评估目的与具体的适用对象不同持续经营前提下的企业产权变动→企业价值评估以破产清算为假设前提→要素评估（单项汇总）非营利企业的评估→要素评估（单项汇总）三、企业价值评估的范围界定（一）从产权的角度界定企业价值评估范围非控股公司中的投资控股公司全资子公司的部分企业产权主体所能控制及经营的部分企业产权主体自身占用企业全部资产（二）从有效资产的角度界定企业价值评估的具体范围1、根据是否对整体获利能力有贡献，界定与区分有效资产与无效资产2、对无效资产进行处理（1）评估前进行“资产剥离”，不列入企业价值评估范围。（2）对闲置资产进行单项评估，并与企业整体评估值加总。3、对有效资产不能漏评4、产权不清的资产→“待定产权资产”，不列入评估范围第二节企业价值评估的收益法一、企业价值评估中的收益法△预测企业未来收益并将其折现，包括年金本金化价格法和分段估算法。△从企业价值评估的本质出发，收益法是企业价值评估的首选方法。但需具备前提条件：（1）企业有盈利，并且可预测。（2）与企业收益相联系的风险也可预测。△最适宜采用收益法的企业：收益稳定的成熟企业二、收益法的基本计算公式及其说明（一）企业永续经营假设前提下的收益法计算公式根据企业预期收益变化趋势不同，可在以下两种方法中选择。1、年金本金化价格法'rAP),,(1)1(1)1(11nrAPrRrrrRAniinniii2、分段法将持续经营的企业收益划分为：前段与后段。对于前段企业的预期收益采取逐年折现累加的方法；而对于后段的企业收益则针对具体情况，假定按某一规律变化，并按收益变化规律，对后段企业收益进行还原及折现处理，将前后两段企业收益现值加总得到企业整体资产的价格。△注意前段预测期期限的确定对于刚成立不久的企业，可能因为前期投资大，年收益较少，故其预测期的期限设定就需较长，直致进入稳定经营期；对于成熟的企业，其预测期的期限设定可以短一些；对于处于周期性波动行业的企业，预测的期限应是一个完整的周期，否则将影响后段永续期的收益确定的合理性。△确定后期收益额及其发展趋势，从而确定分段法的具体公式。（1）以前期最后一年的收益为后期的年金：nnniiirrRrRP)1()1(1（2）以前期的年金化收益作为后期的年金：（3）后期企业预期收益按一固定比率增长：nniiirrArRP)1()1(1nnniiirgrgRrRP)1(1)1()1(1例某企业未来5年内的收益预计如下：第一年120万元第二年125万元第三年128万元第四年120万元第五年130万元利用以上资料，对企业整体资产进行评估。解：先求未来5年内收益的现值之和。年份收益额（万元）折现系数（折现率10％）现值（万元）第一年1200.9091109.09第二年1250.8264103.30第三年1280.751396.17第四年1200.683081.96第五年1300.620980.72合计471.24再求能带来等额现值的年金，折现率为10％，5年期年金现值系数为3.7908，则求得年金为：A＝471.24÷3.7908＝124.31（万元）最终评估企业整体资产价格为：P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（万元）例待估企业预计未来5年内的预期收益额为100万元、120万元、150万元、160万元和200万元。并根据企业的实际情况推断，从第六年开始，企业的年预期收益额将维持在200万元，假定折现率与本金化率均为10％，试估算企业整体资产价格。解：运用公式（10.5），即万元17786209.0%102006209.02006830.01607513.01508264.01209091.0100111ninniirrRrRP（二）企业有限期持续经营假设前提下的收益法该假设是从最有利于回收企业投资的角度出发，争取在不追加资本性投资的前提下，充分利用企业现有资源，最大限度地获取投资收益直至不追加资本性投资企业就无法经营。nnniiirPrRP)1(1)1(1其中：Pn代表第n年企业的变现值三、企业收益及其预测（一）企业收益的界限与选择1、企业收益的界定2、企业收益形式（口径）的选择息前税后净现金流息前税后利润净现金流净利润企业收益形式选择从两个层面考虑（了解）：（1）净利润与净现金流的选择净利润：优点是测算简便；缺点是缺乏可比性（会计政策选择不同）和真实性（管理层盈余操纵）净现金流量：优点符合不断追加和回收投资的动态过程；具有可靠性和可比性；缺点是测算相对复杂。净现金流＝净利润+折旧－资本性支出-净营运资金变动+付息债务的增加（减少）（2）净利润（净现金流）与息前税后利润（净现金流）选择取决于评估内涵，是所有者权益还是企业投资价值。资产构成、评估值与收益形式的对应关系（二）企业收益的预测方法（了解）主观预测法（综合调整法、产品周期法）客观预测法（时间序列法）1、综合调整法具体步骤：（1）设计收益预测表（2）分析预期年度内可能出现的变化因素（3）预测各变化因素对收益的影响（4）汇总分析预期年度收益总体变动额预期不利因素减少收益额－预期有利因素增加收益年收额预期年收益＝出前正常2、产品周期法3、线性回归法根据企业历史收益资料，建立时间与收益的回归方程：该方法使用的前提：收益随时间变化呈现明显趋势。例bxay三、折现率与资本化率及其估测（一）企业价值评估中折现率的确定原则1、不低于无风险报酬率2、以行业平均报酬率为重要参考指标3、折现率、资本化率与收益额相匹配%100行业各企业资产平均额行业各企业净利润行业平均收益率（二）收益额与折现率口径的对应问题表11－4收益额、折现率及评估值内涵的对应关系收益额折现率评估值内涵评估值的资产构成税后利润净资产收益率所有者权益价格资产－负债息前税后利润加权平均资本成本含长期负债的企业投资价格资产－短期负债净现金流量净资产投资回收率所有者权益价格资产－负债息前净现金流量净资产投资回收率含长期负债的企业投资价格资产－短期负债（三）企业价值评估中折现率的确定方法（了解）1、股本收益率的确定方法即确定权益资产价值时的收益率（1）资本资产定价模型（CAPM）例题(p.301))(gmgRRRr)(gmgRRRr（2）套利定价模型（APM）（3）累加法ngngggRRRRRRRr)()()(2211tfpgRRRRr2、企业价值评估中的加权平均资本成本模型（WACC）法即：折现率＝长期负债占全部资本的比例×长期负债成本×（1－所得税率）+权益资本占全部资本的比例×权益资本要求的报酬率其中：例题njjjKRr1风险报酬率＝无风险报酬率权益资本要求的报酬率一、企业价值评估的市场比较法（一）含义与基本计算公式：在市场法的运用中一般采用直接比较法。计算公式为：或：2211BPBP可比企业的可比指标估企业的可比指标被的成交价估企业价值＝可比企业被可比企业的可比指标可比企业的成交价业的可比指标被估企业价值＝被估企第三节企业价值评估的其他方法（二）选择可比公司企业不同于一般资产：一是交易量相对较少；二是个体之间差异较大，因此可比公司的选择难度较大。实践中，一般从上市公司中选择可比公司。选择的标准：同行业、生产同一产品、市场地位相类似的企业；资产结构和财务指标大致类似。（三）选择可比指标△要求：与企业价值直接相关并且是可观测的变量。△一般可选择：（1）税后利润、现金净流量为了避免短期非正常因素对可观测变量的影响，可用评估前若干年的平均值取代评估时的可比指标。（2）为了避免管理层操作对利润和现金净流量的影响，可采用销售收入作为可比指标。（3）为了消除被估企业与可比公司之间因资本结构差异导致的缺乏可比性的问题，可以采用利息、折旧和税前盈利，即EBIDT。（四）参考企业比较法的运用△市盈率乘数（P/E）法。该方法的思路：（1）从证券市场寻找可比企业，按不同的可比指标计算市盈率；（2）确定被估企业相应口径的收益；（3）评估值＝被估企业相应口径的收益×市盈率△为了提高市盈率乘数法的可信度，可选择多个上市公司作为可比企业，通过算术平均或加权平均计算市盈利。例题某企业拟进行整体资产评估，评估基准日为2004年12月31日。评估人员在同行业的上市公司中选择了9家可比公司，分别计算了可比公司2004年的市盈率。被评估企业2004年的净收益为5,000万元，则采用市盈率乘数法评估企业整体资产价值的过程如下：9家可比公司2004年的市盈率如下所示：可比公司C1C2C3C4C5C6C7C8C9市盈率16.712.315.016.528.614.450.517.815.19家可比公司2004年平均的市盈率为20.77。但注意到可比公司C5和C7的市盈率明显高于其他可比公司，因此在计算平均市盈率时将它们删除。剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率为15.40。因此确定市盈率乘数为15.40。被评估企业价值＝5,000×15.40=77,000万元由于企业的个体差异始终存在，如果仅采用单一可比指标计算乘数，在某些情况下可能会影响评估结果的准确性。因此在市场法评估中，除了采用多可比样本外，还可采用多种可比指标，即综合法。△采用多样本（可比企业）、多种参数（可比指标），即综合法。例题甲企业因产权变动需要进行整体评估，评估人员从证券市场上找到三家与被评估企业处于同一行业的相似公司A、B、C作为可比公司，然后分别计算各公司的市场价值与销售额的比率、市场价值与账面价值的比率以及市场价值与净现金流量的比率，得到的结果如下表所示：A公司B公司C公司D公司市价/销售额1.21.00.81.0市价/账面价值1.31.22.01.5市价/净现金流量20152520将三家可比公司的各项价值比率分别进行平均，就得到了市场法评估甲企业所需的三个价值比率。假设甲企业的年销售额为1亿元，资产账面价值为6,000万元，净现金流量为550万元，利用可比公司平均价值比率计算出的甲企业的价值如下表所示：将得到的三个甲企业价值进行算术平均或加权平均，就可以得到甲企业整体资产的评估值。本例采用算术平均的方法，得到甲企业的评估值为10,000万元。项目甲企业数据可比公司平均比率甲企业价值销售额10,000万元1.010,000万元账面价值6,000万元1.59,000万元净现金流量550万元2.011,000万元二、企业价值评估中的成本法（又称账面价值调法）（一）含义是指在合理评估企业各项资产价值（即企业所有有形资产和无形资产的现行价值）和负债的基础上确定评估对象价值的评估方法。该方法仅仅评估了企业要素资产的价值，因此，从理论上讲，该方法不适合作为企业价值评估的方法。但是实践中，我国却是将成本法作