A股十年价值投资反思录：错在哪里(附股)

A股十年价值投资反思录：错在哪里(附股)东方网我要评论(50)A股十年价值投资反思录此刻的你是不是很绝望？还记得“价值投资”吗？那个风靡的口头禅，那个牛市里众人狂欢的精神寄托。可能它已经深深伤害了你，但它没有错。错的是你。财富传奇有必要回味一下那三个人的故事。1988年12月，由于原本承诺的投资方临时退出，万科（000002）面临股票无人认购的困难，香港商人刘元生出于对朋友王石的帮助，慷慨解囊认购360万股万科原始股。次年，在深圳从事医生职业的林园手揣8000余元，以每股88.45元的高价买进深发展（000001），之后反复买卖此只股票，几个月内赢利12万元。事隔三年，林园已从深发展上赚得盆满钵满，刘元生在万科进行股权投资时，继续增持，而现为东方港湾投资公司总经理的但斌，那时刚从大学毕业初到深圳，面对股市这个新生物却已然意识到这是个赚钱的东西，并因此投身证券行业。二十年后，刘元生持有万科1.3亿股（2008年中报）。按照万科6.79元的收盘价（9月2日），刘元生投资万科的账面收益达到8.8亿元，而当年他只花了400万元买入万科原始股，获利220倍！入市十余年后，林园的身价也由8000元上升到4亿元，被散户们推崇为“中国股神”、“中国巴菲特”，林园这么总结自己的赚钱秘诀：选择蓝筹股、绩优股，买入后就“猫”在里面，等它上涨。而曾在入市第二年就亏得一塌糊涂的但斌在2003年做出一个令人诧异的决定，这个巴菲特的坚定支持者力排众议，在贵州茅台（600519）出现高层危机时果断买入，因为相信“有些行业是天生的赢家”。但斌仅在贵州茅台上的收益就多达十几倍。A股从不缺可口可乐事实证明，A股从来不缺可口可乐，缺的是巴菲特。如果以1998年为时间节点，以复权后的股价为参照物，不难发现，十年来，林园、但斌们长期持有的那些股票都是价值投资的“标杆”。来自Wind的数据显示，林园长期持有的云南白药（000538）从1998年初到2007年底股价涨幅达18.2倍，十年来，除了2002年和2003年出现负增长外，其余八年股价均保持在15%以上的年涨幅。刘元生持有18年之久的万科A十年股价涨幅也达到19.3倍，而但斌最爱的贵州茅台，十年来其股价涨幅更是高达28.4倍，2007年底的历史复权股价高达1044元。不可否认，中国股市新兴资本市场的本质决定其会为投机者培育土壤，但是中国股市仍然不乏具有价值投资的股票。据Wind统计，从1998年1月1日到2007年12月31日，在可统计的1526只A股中，十年来涨幅超过10倍的股票有95只，林园、刘元生和但斌所钟爱的股票都无一例外地名列其中。此外，通过统计我们发现，在这95只股票中，隶属于制造业的股票最多，占比超过60%，这是因为过去十年，中国经济发展的主要驱动力来自于第二产业的迅速发展。而其中以机械设备最为突出，如三一重工（600031）上市仅五年时间，期间股价涨幅高达15倍，截至2007年底复权股价为329.5元，而其上市发行价为15.56元。巴菲特曾说过有些行业是“天生的赢家”，从统计数据中我们也发现在这95只股票中，有不少股票在行业中具有绝对的垄断实力，如万科A、招商地产（000024），振华港机（600320）、贵州茅台等。而这恰恰印证了巴菲特所言：价值投资的精髓，要看企业本身。价值投资贵在坚持事实上，“价值投资”的火花一直闪烁在中国股市的牛熊起伏中。然而中国的牛市总是迅猛而疯狂，股票的“价值”迅速被透支，价值投资理念也随之被冲垮，甚至还沦为炒作题材，被扭曲放大，导致投机横行。1994年7月29日，上海石化（600688）股价已由头一年上市时的5.47元跌至1.2元，随后开始绝地反击，数月后反弹至3.5元，与上海石化同样境遇的还有马钢股份（600808），在1994年7月27日跌至1.12元后“柳暗花明”，到1996年时，股价最高被炒至6.24元。这一轮低价大盘股行情被业内一些人士认为是中国股市价值投资的初步实践。价值投资时代的真正到来被认为是1996年。当时，四川长虹（600839）、深发展A和青岛海尔（600690）由于其良好的业绩、雄厚的资本和庞大的市场规模，受到市场的一致追捧。四川长虹由年初的8元爆炒到年中的28.24元，一时间，“沪长虹、深发展”成为市场价值的标杆。然而从1997年5月至1999年5月的熊市中，这些价值旗帜的跌幅都超过了60%，让投资者深度套牢，市场开始质疑价值投资。2000年，对网络概念股的投机暴富更是让中国投资者“放弃”了价值投资。2003年，QFII带着价值投资理念进入中国市场。然而当时中国股市正处在漫漫的熊市之中，重燃的价值投资理念不能成为中国股民解套的最佳方案。2006年底，泛滥的流动性涌入低估的中国股市，“价值投资”成为牛市发动机，甚至在2007年“5·30”暴跌后，各路资金仍狂买银行等大蓝筹把沪指推上了6000多点的最高峰。然而泡沫最终破灭，“价值投资”也成为深套者的自嘲词。当资本市场重新归于平静之时，理性的价值投资应当成为主流，这既是一个成熟资本市场的标志，也是其应有之意。此时重提价值投资理念，既是反思也是重燃希望。去年10月以来，A股向下调整幅度已超过60%，部分权重股已跌去80%以上。目前沪深300静态PE、动态PE对应的风险溢价分别为1.53%和2.79%，表明A股市场已具备中长期投资价值。风物长宜放眼量。真正的价值投资者只会选准股票，然后买入，静静等待收获。（东方网吴英燕）下一页：“首先要正确判断股票价值”“首先要正确判断股票价值”如果说一只股票同时满足以下三个条件：公司业绩持续保持在10%的增长速度，PE低于15倍，PB在2倍左右，那么这只股票已具备中长期投资价值。价值投资的精髓在于所选择的公司成长性要好、安全边际高、经营状况良好。价值投资是对其选择企业的内在价值的关注，因此对外在因素如市场趋势关注要少。从哲学上说，对股票进行价值投资实际上是一种相对价值的投资，不要把价值投资绝对化，因为价值本身就没有绝对的标准，不能单纯地认为市盈率和市净率达到多少倍后进行价值投资就是合适的。价值投资理念，在股市暴跌后重回江湖。那么现在是否已经到了价值投资的最好时机？在中国进行价值投资的标准是什么？巴菲特所坚持的价值投资理念在中国有操作性吗？记者就这些问题分别采访了券商、公募基金、私募基金人士，通过不同的视角和观点为读者一一作答。价值投资不能只看二级市场理财一周报：如何定义价值投资？价值投资的精髓到底是什么？桂浩明：价值投资本身就是一个很宽泛的概念，它是基于股票价值本身的长期性投资，它是在对企业业绩、行业景气度和经济的基本面进行综合考量后所作出的投资结论。价值投资实施的前提应该是经济发展比较平稳，企业业绩持续增长，同时相关股票的价格在启动价值投资策略时并不是非常高、处于比较合理的状态中，如果同时满足这几个情况，那么价值投资是有效的。谢京：投资者进行价值投资时要关注企业的投资价值，如所在行业的景气度、公司的经营业绩、企业的成长性以及未来发展的潜力。价值投资的精髓在于所选择的公司成长性要好、安全边际高、经营状况良好。如巴菲特长期投资的可口可乐，主要就看其内在价值。价值投资是对其选择企业的内在价值的关注，因此对外在因素如市场趋势关注少。事实上，国外的一些著名的投资大师对宏观经济、经济周期的关注就比较少，主要还是集中在对企业的关注上。李振宁：价值投资最简单的理解就是这家公司即使不上市你也会投资它。如果这家公司有很好的业绩、优秀的团队、所在的行业是朝阳行业，而且比较直接地依靠老百姓的消费，而不是依靠政府并受到行政力量管制少，那么这家公司就具备价值投资。而从哲学上说，对股票进行价值投资实际上是一种相对价值的投资，也就是说我们不要把价值投资绝对化，因为价值本身就没有绝对的标准，不能单纯地认为市盈率和市净率达到多少倍后进行价值投资就是合适的。任何股市都是一定制度和社会环境条件下的产物，股市本身都有牛熊的周期性变动。由于它是亿万人参与的活动，那么亿万人的投资心态会对股市的好坏起非常大的作用。当整个市场都比较好的时候，投资者的避险心态就会比较弱，逐利心态比较强，这个时候50倍的市盈率大家也未必会觉得高，但是如果大环境不好，哪怕是15倍的市盈率，投资者也会觉得很高。所以我认为对于价值的判断应该是相对的。进行价值投资的标准是：第一，用产业资本的眼光去发现低估或未发现的行业，如目前一些食品、钢铁等破净行业就已具备价值投资的条件了。价值投资不能单纯从二级市场来看，用产业资本的眼光主要就是看行业前景。第二，沟通顺畅，也就是说上市公司要比较透明，受政府调控比较小。如中国石化、中国石油、华能国际这些受国家操控的上市公司，我个人觉得它们在中国的投资价值已经大打折扣。第三，市场共识，也就是说我们在选择价值投资时要接受市场对股票的共识。比如说，我们认为钢铁行业发展前景很好，但是市场认为它已经到顶了，那你只能接受市场对钢铁的估值。巴菲特模式很难复制理财一周报：巴菲特是价值投资的典范，不过他的价值投资理论在中国是否有可操作性？是否普通投资者也适合学习他的思路？桂浩明：我觉得巴菲特的投资理念适合某一个特殊的投资环境，并不适用于任何时候。巴菲特成功很关键的一点是当时整个世界的经济多处在平稳时期，同时又出现了一些比较有生命力的行业，而且欧美股市波动也相对有限。当然，巴菲特一直专注一些增长比较平稳的股票，而没有去触及一些某段时间内增长特别快的个股，如网络股，这实际上就是巴菲特价值投资理念的体现。每个人都想成为巴菲特，但是巴菲特只有一个。普通投资者很难像巴菲特那样几乎每次都能很好地把握进行投资价值的最好时机。我们可能未必能碰到行业既处于上升期同时股价又足够便宜的股票，但是至少你在投资的时候应该保证所进行价值投资的股票价格足够低。谢京：巴菲特的价值投资思路在中国进行具体操作的困难很大，尤其是对普通投资者。比如说普通投资者很难判定企业合理的投资价值，因为这有一定的专业门槛，因此普通投资者在进行价值投资时，要学会一些基本的财务知识。此外，普通投资者还要有坚持下去的决心。不能因为自己所选的某只股票在一个阶段出现暴跌就动摇价值投资的决心。当然要做坚定的价值投资者的前提，是要对股票本身的投资价值做出合理和正确的判断。如果你认为自己所选择的股票没有问题，那么尽管目前它跌得很厉害，但是还是要坚决持有。李振宁：巴菲特的模式在中国几乎没有人能够适用。巴菲特的成功是有其偶然性的，并不具有大众借鉴的意义。他所处的投资环境如欧美市场波动小，再者在中国无论是公募基金还是私募基金都是具有理财性质的，都是社会资金的汇合，是可以赎回的，因此要做坚定的价值投资者很难，但是巴菲特拥有自己的再保险公司，他有很多可供自己支配的长线投资资金。满足价值投资的股票少之又少理财一周报：价值投资首先是选择企业，其次还讲究介入的价格，也就是投资的时机，现在大盘不到一年跌了2/3，行情非常差，价值投资的时机是否已经到来？桂浩明：从去年来看，很多具有价值投资意义的股票股价上涨太快，本身已经偏离了价值投资，但是今年整个中国经济已经发生变化，价值投资从大环境来说是可行的，但是从小环境来讲实际上并不理想，一些股票的股价仍然比较高，仍侵蚀了价值投资的意义，如果在这种情况下，盲目、机械地用价值投资理念去操作肯定是有问题的。目前还没有一个非常理想的、可以有效实施价值投资的空间，因此我认为价值投资仍是一种理念，但不是说绝对不能进行价值投资，只是说对于多数股票而言，现在还没有到可以进行价值投资的时候。我觉得至少要等到经济增长发展前景比较明朗的时候，才可以开始考虑价值投资。谢京：价值投资对市场的变化并不是很关注，也就是说价值投资与市场处于牛熊市并没有太大的直接关系，任何市场环境下都可以进行价值投资。只能这么认为，市场下跌得越多，投资者进行价值投资的机会也就越多。李振宁：我觉得现在连公募基金、社保基金都不再是价值投资者，他们现在也在做波段、做趋势，你说连他们都不做价值投资，要普通投资者如何进行价值投资呢？此外，目