长江证券--常规套路和产品创新――金融工程

汇聚财智共享成长常规套路和产品创新——2011年金融工程中期报告汇聚财智共享成长选股大盘产品与创新行业宏观经济趋势变量法汇聚财智共享成长宏观经济量化研究方法汇聚财智共享成长-20-15-10-505101595-1297-1299-1201-1203-1205-1207-1209-12M1与M2剪刀差宏观因素对股市的影响模式图：趋势状态变量生成过程演示（以M1与M2的增速差为例）资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长哪些因子影响股市——多因素模型构建样本时间较短的多因素模型对股市的月收益率序列有31.41%的解释能力。样本时间较长的多因素模型对股市的月收益率序列有12.68%的解释能力。短期多变量模型常数项s(m1-m2)(j=7)进口额(j=1)产成品库存(j=5)β-0.27259.16693.7576-7.4687长期多变量模型常数项s(m1-m2)(j=7)Scpi(j=3)进口额(j=1)出口额(j=1)贷款余额(j=4)β-3.23554.11012.51992.5147-3.03362.3488图：短期多因素模型效果图：长期多因素模型效果资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长宏观因素与股市的领先滞后效果——具有领先效果的多因素模型具有领先效果的多因素模型对股市的月收益率序列有23.80%的解释能力。多变量模型常数项生产量(j=7,k=-1)sppi(j=3)β-3.23554.11012.5199图：领先变量多因素模型效果资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长提供服务——数据点评汇聚财智共享成长选股大盘宏观经济短期研判趋势变量法趋势指标预警指标景气指数等市场紊乱度等产品与创新行业汇聚财智共享成长大势研判及股指期货周报汇聚财智共享成长周报判断效果(最近半年外推)汇聚财智共享成长选股大盘宏观经济短期研判趋势变量法趋势指标预警指标景气指数等市场紊乱度等产品与创新行业行业配置行业关注度汇聚财智共享成长行业配置——行业关注度在资源有限的情况下，机构投资者会重点将研究力量投入他们所看好的行业机构投资者作为证券市场的主要力量，具有一定的信息优势当一个行业的关注机构大幅度增加的时候，该行业未来的表现往往比较好把不同机构投资者对一个行业的研究投入程度汇总，称之为行业关注度一个行业过去的行业关注度的增幅和该行业未来的超额收益之间存在正相关性汇聚财智共享成长行业配置——行业关注度第i个行业第t个月的行业关注度为第i个行业第t个月行业关注度的环比增幅为第i个行业第t个月相对沪深300指数的超额收益为站在t时刻，第i个行业过去n个月行业关注度的平均环比增幅为第i个行业未来m个月的平均超额收益为用y相对x做横截面回归：计算的Fama-Macbeth统计量,11itititagaitaitr11titittnxgn11tmitittyrmitttitityabxetbbtbTb汇聚财智共享成长行业配置——行业关注度(样本内)图：行业关注度行业配置效果图(样本内)资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长行业配置——行业关注度(样本外)重配行业低配行业一季度房地产电子元器件采掘农林牧渔黑色金属公用事业二季度房地产农林牧渔采掘轻工制造交通运输机械设备图：行业关注度行业配置效果图(样本外)资料来源：Wind,长江证券研究部表：2011年行业配置表资料来源：长江证券研究部汇聚财智共享成长多因子模型单因子模型因子选股选股大盘宏观经济短期研判趋势变量法趋势指标预警指标景气指数等市场紊乱度等产品与创新行业行业配置行业关注度汇聚财智共享成长因子模型选股多因子选股方法：rit=ait+b1itx1t+b2itx2t+…+bnitxnit+eit选择合适的因子足够的维度刻画避免多重共线性对beta做预测基于均值回复状态空间的Kalman滤波对因子做预测汇聚财智共享成长因子模型选股三因子组合：图：三因子模型选股表现资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长模式识别多因子模型单因子模型因子选股事件驱动选股形态识别选股选股大盘宏观经济短期研判趋势变量法趋势指标预警指标景气指数等市场紊乱度等产品与创新连续时间组合行业行业配置行业关注度汇聚财智共享成长异常交易公告选股策略投资机会描述股价发生异常波动的股票需要发布异常交易公告公告中一般澄清三个月内无重大事项在三个月到期时可能会再次被市场炒作，从而出现超额收益年份发生次数平均超额收益t值20082612.73%3.1220092222.86%3.5220101782.40%2.662011（至5月11日）664.22%3.27表：异常交易公告投资机会描述资料来源：Wind，长江证券研究部汇聚财智共享成长异常交易公告选股策略怎么构建组合？对照组合一：一旦有可用资金就立即全部投入到当前项目中，同一时刻的多个项目均匀分配资金对照组合二：将资金划分成5份，每一份的组合构建方法与对照组合一相同，第1份的首次投资为第一个项目，第2份的首次投资为第二个项目，…，第5份的首次投资为第五个项目对照组合三：与对照组合二的构建方法相同，但将资金划分成10份汇聚财智共享成长异常交易公告选股策略传统方法构建组合的效果图：传统方法构建异常交易公告组合表现资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长异常交易公告选股策略决策图的最短路径解法——Dijkstra算法对所有其他项目i标上T标号（临时标号），并且记T(i)=0，表示投资项目i时最大可用资金的下限对虚拟开始项目s标上P标号（永久标号），并且令P(s)=1,表示开始时可以用的资金量为1从刚刚获得P标号的项目i出发，到达所有项目i直接相连的项目j，修改项目j的T标号的值为T(j)=max(T(j),P(i)*(1+ri)比较所有T标号的项目，将其中值最大的项目的T标号修改成P标号，如果有多个项目的T标号都相等且最大，则同时标记为P标号所有项目都是P标号？NO虚拟终止项目E的P标号的值就是可以获得的最大可能收益，对应的路径就是获取改最大收益的决策方法YESS投资于1投资于2投资于3投资于4E111+r11+r41+r21+r31+r2汇聚财智共享成长异常交易公告选股策略从资金流入流出的角度对问题进行抽象问题的抽象问题的解法：序列二次规划算法（SQP）),(maxAgNii,...,2,1,0ijijiekttittjjttekjNirCF11121,...,2,1,)1(满足：汇聚财智共享成长异常交易公告选股策略规划之后的异常交易公告组合图：规划后异常交易公告组合表现资料来源：Wind,长江证券研究部汇聚财智共享成长模式识别多因子模型单因子模型因子选股事件驱动选股形态识别选股选股大盘宏观经济短期研判趋势变量法趋势指标预警指标景气指数等市场紊乱度等锁高产品保本基金产品设计产品与创新指数基金连续时间组合行业行业配置行业关注度汇聚财智共享成长保本失败的概率30354045505560657033.544.55020406080100风险资产价格波动率（%/年）杠杆倍数保本失败概率（%）图：保本失败概率敏感性分析图资料来源：长江证券研究部汇聚财智共享成长期末期望缺口率30354045505560657033.544.550102030405060风险资产价格波动率（%/年）杠杆倍数期末期望缺口率（%）图：期末期望缺口敏感性分析图资料来源：长江证券研究部汇聚财智共享成长保本策略改进的关键与技术难点投资组合的期末收益率投资组合在连续时间过程下的期末收益率投资组合在离散时间过程下期末收益率的概率密度函数时滞效应所所导致的累积系统性偏差保本资产期末缺口出现1YX图：保本策略期末收益分布示意图资料来源：长江证券研究部汇聚财智共享成长策略思想的描述1、“保本失败险种”在现实的投资环境中无法实际使用：①针对保本失败进行理赔的保险产品并不存在。②参保费率具有时变性，因而不具有可操作性。③保费的支出没有资金来源。2、基于策略安全度修正的CPPI策略：①将原先的投资组合定义为整体投资组合，将整体投资组合在当前时点分解为两个具有不同职能的投资组合，即有效保本组合和保费支付组合，整体投资组合的分解受到价值总量平衡关系的约束。②有效保本组合在剩余期限内严格按照标准的CPPI策略进行资产配置的动态调整，而保费支付组合在剩余期限内则全部由无风险资产构成，并要求保费支付组合当前时点的价值能够覆盖有效保本组合在该时点的参保保费。③策略的真正目的在于有效消除整体投资组合在当前时点的期末期望缺口价值，即整体投资组合在当前时点的期末期望缺口价值为零。汇聚财智共享成长基本假设与构建说明1、整体投资组合记为，有效保本组合记为，保费支付组合记为。2、整体投资组合的分解不应改变原先所设定的保本目标，那么有效保本组合承诺的保本比例与整体投资组合承诺的保本比例的换算关系：00TTttVVFFFF[0,]1(1)1tttttRW3、依据参保费率的定义与确定方式可以得到有效保本组合在当前时点的参保费率：[max{,0}]0+tttTTttttVVEFVVVV4、整体投资组合在当期时点的期末期望缺口价值能够被有效消除。汇聚财智共享成长模式识别多因子模型单因子模型因子选股事件驱动选股形态识别选股选股大盘宏观经济短期研判趋势变量法趋势指标预警指标景气指数等市场紊乱度等创新锁高产品保本基金产品设计高频交易产品与创新指数基金连续时间组合行业行业配置行业关注度汇聚财智共享成长程序化交易开发流程高频交易初始策略思路Matlab模拟测试静态数据效果较好参数优化或者修改思路选择交易平台静态数据比较数据一致性实盘模拟交易动态数据比较买卖点一致性实盘交易重新选择平台或者修改策略否否图：程序化交易开发流程图资料来源：长江证券研究部汇聚财智共享成长可能出现的问题策略选择：趋势还是震荡实盘买卖点与回测买卖点差异的来源止损点的设置日间跳空对日内交易的影响如何选择主力合约高频交易汇聚财智共享成长俞文冰，CFA，同济大学数学系统计学专业本科，上海财经大学统计学研究生，曾在中海投资研究部工作，目前长江证券研究所担任金融工程首席分析师。分析师介绍重要申明长江证券系列报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不代表对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告中所评价或推荐的证券没有利害关系。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。长江证券金融工程部Tel:862168751782Email:[e-mail]汇聚财智共享成长