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宏观经济与证券市场形势分析中国建银投资证券有限责任公司研究所2011年4月主讲：孙怀宇研判股票市场的简要基本面框架价格=盈利*估值倍数对宏（中）观经济形势的认知和预测市场流动性（资金和意愿）政策（看得见的手）股票市场：驱动力分解来源：Wind中投证券研究所上证综指增长动力分解-100%-50%0%50%100%150%20002001200220032004200520062007200820092010P/E增速盈利增速上证综指涨跌幅股票市场：流动性与估值倍数0510152025303540451999-011999-061999-112000-042000-092001-022001-072001-122002-052002-102003-032003-082004-012004-062004-112005-042005-092006-022006-072006-122007-052007-102008-032008-082009-012009-062009-112010-042010-09%M2M1去年12月底，M1增长21.2%，M2增长19.7%。资料来源：CEIC中投证券研究所货币与信贷01020304050602002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-01（%）M1增速M2增速外汇占款增速贷款增速货币政策的考量因素CPI国际初级产品价格外汇占款和美元走势GDP准备金率●●●利率●●●●●通胀来源：Wind中投证券研究所今年CPI翘尾因素达2.6%。CPI中的新涨价与翘尾因素01234562010-012010-022010-032010-042010-052010-062010-072010-082010-092010-102010-112010-122011-012011-022011-032011-042011-052011-062011-072011-082011-092011-102011-112011-12%翘尾因素新涨价因素通胀CPI重要细分项贡献百分点-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.02009-102009-112009-122010-012010-022010-032010-042010-052010-062010-072010-082010-092010-102010-112010-122011-012011-02%食品居住类交通和通信类医疗保健和个人用品类CPI食品与居住价格是影响CPI的重要因素通胀-8-6-4-2024681012142002-022002-082003-022003-082004-022004-082005-022005-082006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-02%CPI-居住居住：租房居住：建房及装修材料居住：水、电及燃料来源：中国人民银行调查统计司通胀与货币来源：通胀与货币货币紧缩与信贷控制来源：Wind中投证券研究所0%20%40%60%80%100%201005~091Q2Q3Q4Q从“适度宽松”到“稳健”，M2增长15-16%1、存款准备金率：成为常用工具2、动态差别存款准备金率：针对性、约束力更强3、加息：比去年将更主动、更坚决一些，预计两次共50BP重视信贷均衡投放，额度管制与市场化并行关于加息的考量利益取舍/平衡（什么时候加，怎么加）1、公众（民生）：存款利率-通货膨胀和负利率2、企业（经济）：贷款利率-融资成本、盈利、扩张3、银行（金融安全）：净息差-盈利坏账加息——4月6日中国人民银行决定，自2011年4月6日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。一年期存贷款基准利率分别上调0.25个百分点，其他各档次存贷款基准利率相应调整。4月6日加息，各期限存、贷款利率上调幅度比较1、活期存款利率上调0.1%2、存款利率平均上调23BP3、贷款利率平均上调24BP加息0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%农行兴业招行建行中信工行华夏南京宁波民生交行中行浦发光大深发展5年以上1至5年3个月至1年1至3个月1个月活期上市银行存款期限结构本次加息仍能小幅扩大银行息差水平，对银行利润的正面贡献可在2011年内体现。加息上市银行存款期限结构沪深300估值水平12.5X15.5X中位数,19.6X0X10X20X30X40X50X2005-42005-102006-42006-102007-42007-102008-42008-102009-42009-102010-42010-10沪深300PE(TTM)中位数数据来源：Wind,中投证券研究所中小板估值水平43.7X16.2X中位数,39.4X0X10X20X30X40X50X60X70X80X2004-62004-122005-62005-122006-62006-122007-62007-122008-62008-122009-62009-122010-62010-12中小企业板PE(TTM)中位数数据来源：Wind,中投证券研究所行业市盈率曲线资料来源：Wind、中投证券研究所2月末、3月末动态PE水平比较及3月动态PE变化幅度0102030405060煤炭与消费用燃料金属、非金属与采矿综合性石油天然气电力钢铁化工建材Ⅲ电气设备工程机械工业机械与机床技术硬件与设备软件与服务建筑与工程Ⅲ房地产银行保险Ⅱ多元金融交通基础设施公路与铁路运输航空Ⅲ海运Ⅲ食品、饮料与烟草制药、生物科技与生命科学汽车与汽车零部件家庭耐用消费品纺织品、服装与奢侈品零售业媒体Ⅱ消费者服务Ⅱ电信服务Ⅱ行业名称-15%-10%-5%0%5%10%15%5%5%12%2%2%4%2%2%1%3%3%1%2%4%16%4%2%1%1%1%1%5%3%3%2%1%2%0%1%1%流通市值占比(最新)2月动态PE升/降幅(%)-RHS2月末3月末行业市盈率曲线资料来源：Wind、中投证券研究所2月末、3月末动态PE水平比较及3月行业涨跌幅0102030405060银行航空Ⅲ综合性石油天然气公路与铁路运输汽车与汽车零部件建筑与工程Ⅲ海运Ⅲ交通基础设施房地产煤炭与消费用燃料保险Ⅱ工程机械钢铁多元金融家庭耐用消费品电力建材Ⅲ零售业消费者服务Ⅱ工业机械与机床纺织品、服装与奢侈品电气设备制药、生物科技与生命科学食品、饮料与烟草化工媒体Ⅱ技术硬件与设备软件与服务电信服务Ⅱ金属、非金属与采矿行业名称-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%16%1%12%1%3%2%1%1%4%5%4%1%2%2%2%2%2%2%1%3%1%2%3%5%4%0%3%1%1%5%流通市值占比(最新)3月行业涨跌幅2月末3月末GDP分解4.24.23.84.68.85.60.9-3.70.8-6-4-2024681012141619941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010三大支出对GDP贡献百分点（%）最终消费支出资本形成额净出口GDP增速投资三大行业对固定资产投资贡献051015202530352006年2007年2008年2009年2010年%房地产业制造业基础设施行业城镇固定资产投资三大行业固定资产投资增速0510152025303540452006年2007年2008年2009年2010年%房地产业制造业基础设施行业投资：新开工项目增速大幅下降从施工和新开工项目情况看，1-2月份，施工项目计划总投资260031亿元，同比增长21.4%；新开工项目计划总投资额9264.28亿元，同比下降23.6%。-60-40-200204060801001202000-042000-092001-022001-072001-122002-052002-102003-032003-082004-012004-062004-112005-042005-092006-022006-072006-122007-052007-102008-032008-082009-012009-062009-112010-042010-092011-02累计%0102030405060新开工项目计划总投资施工项目计划总投资中国经济：消费限额以上商品零售贡献百分点05101520253035402006年2007年2008年2009年2010年%食品、饮料、烟酒类服装鞋帽、针、纺织品类家用电器和音像器材类中西药品类石油及制品类汽车类商品零售消费：增速下滑1-2月份，社会消费品同比增长15.8%，扣除物价因素后实际增长仅为11.3%，同比名义和实际增速分别回落达2.1和4.2个百分点90951001051101152001-102002-022002-062002-102003-022003-062003-102004-022004-062004-102005-022005-062005-102006-022006-062006-102007-022007-062007-102008-022008-062008-102009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-02%2610141822%商品零售价格指数（上年=100）社会消费品零售总额实际增速（右轴）消费：增速下滑住房类相关消费当月增速-40-200204060802007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-012009-052009-092009-122010-042010-072010-102011-02%家用电器和音箱器材家具类建筑及装潢材料汽车月度销量增速-40-200204060801001202006-022006-052006-082006-112007-022007-052007-082007-112008-022008-052008-082008-112009-022009-052009-082009-112010-022010-052010-082010-112011-02%汽车乘用车商用车从消费分项来看，汽车下滑幅度最大，其次为房地产类消费。1-2月，我国汽车销售额比上年同期仅增长10.9%，建筑及装潢材料、家用电器及音响器材类上平零售额增速分别下降至20.8%、20.4%和17.9%十二五规划加快转变经济发展方式出发点和落脚点保障和改善民生重要支撑科技进步与创新主攻方向经济结构调整重要着力点资源节约环境友好强大动力改革开放十二五规划：经济结构调整1、消费、投资、出口协调拉动3、发展战略性新兴产业4、加快发展服务业2、提升制造业核心竞争力5、积极稳妥推进城镇化十二五规划：保障和改善民生1、收入分配2、多层次住房供应体系欧洲央行货币政策目标单一，看广义CPI欧元区通胀水平连续三月超过2%-1012342008年2月2008年8月2009年2月2009年8月2010年2月2010年8月2011年2月-101234欧元区核心物价指数欧元区除能源物价指数欧元区物价指数欧洲通胀压力加大美国08年1月以来就业累计变化情况（十万人）0.3-15.0-5.6-4.20.0-3.1-12.012.1-3.0-1.4-1.2-3.2-10.9-18.9-6.4-20-15-10-50510自然资源及矿业建筑业耐用消费品非耐用品批发业零售业运输公用事业信息业金融保险地产专业及商业服务教育及卫生娱乐及酒店其他服务政府部门百数据来源：Bloomberg中投证券研究所美国经济：就业、就业、就业美国减少就业-08年以来累计（百万人）服务业制造业