搜索
LawandFinanceLaPorta,R.,Lopez-de-Silanes,F.,Shleifer,A.,Vishny,R.,1998文章结构Part1.引言Part2.国家、法系、法规Part3.股东权利保护Part4.债权人权利保护Part5.法律保护的替代机制--法律执行质量Part6.法律保护的替代机制--股权集中度Part1引言•理论基础：传统理论：证券价值由“现金流”确定(M&M,1958)近期研究：证券价值在于所附着的“权利”(Hart,1995)股权→选举董事，更换管理者的权利债权→强制清偿，获得抵押品的权利•本文目的：研究法律对投资者权利的保护Part2.国家、法系、法规•49个国家不包括社会主义国家或“转型”经济•选取：WorldScope,Moody数据中，1993年，至少5个非金融上市企业，且该企业中无政府股权。Part2.国家、法系、法规普通法系，多判例法、重视程序正义CommonLaw普遍存在于英国及其属殖民地大陆法系，又称罗马法系、民法法系CivilLaw成文法为主、有法典传统1807年拿破仑颁布，曾经的法属殖民地多用法国民法1897年俾斯麦颁布，普鲁士王国属地、日、韩、中德国民法比法国、德国受罗马法系传统影响较少北欧民法182164英美Part2.国家、法系、法规•只关注与投资者保护相关的法律，特别是公司法&破产/重组法•数据选取：1.排除兼并收购法规2.排除披露规则3.不考虑证券交易所的规定4.不考虑银行和金融机构的监管规定Part3.股东权利保护变量涵义1.同股同权公司法或商法允许普通股东每单位股份有一单位的表决权1，其他为0。与董事会对抗辩权（2-7）2.是否允许通过邮寄进行投票公司法或商法允许邮寄投票1，其他为0。3.股东大会前股票是否储存冻结公司法或者商法禁止公司要求投资者在股东大会之前购入股票时为1，其他为0。Part3.股东权利保护变量涵义董事会抗辩权4.累积表决以及代理小股东持股比例表决在选举公司董事时，公司法或商法允许各股东将所持表决权授予他人行使（可累计），或允许小股东指定代理人行使所有小股东所持比例的表决权（代理比例表决）为1，其他情况为0。5.中小股东的反对能力当中小股东不同意经理的决策，如合并，资产处置时，有权要求管理层慎重考虑、公司回购股票为1，其他情况为0，中小股东指持股比例低于或者等于公司股本的10%的投资者。6.原有股东优先购买权公司发行新股时，原有股东有优先购买的权利的情况为1，其他情况为0。7.召开临时股东大会的最低持股比例召开临时股东大会的最小持股比例1%——33%强制分红的比例公司法或者商法要求企业分配的股利所占的净利润的比例。未强制规定分配股利比例的，取0。发现一：平均来看，较少国际法规对股东有利发现二：普通法与大陆法系差异明显Table2的结果是否是由于人均GNP水平的不同造成的呢？不同人均GNP的保护权接近于平均值，无法说明影响原因是人均收入Part4.债权人权利保护•比股东权利要复杂：1.债权人类别不同2.重组与清算两种策略变量涵义是否自动保护担保资产法律规定申请重组的公司必须保持担保资产不变时为1，其他情况为0。保持担保资产不变担保债权人收回自己的资产。担保债权人优先处置破产公司财产过程中，担保债权人排第一1，其他情况为0。限制重组在重组过程中受限，例如需要债权人的同意时为1，其他情况为0。经理是否离职如果在重组过程中，经理被解聘1，其他情况为0.债权人权利以上4项的综合得分。发现一：从平均看，对债权人的保护要优于股东发现二：普通法系对债权人保护最强（但美国在其中最弱）发现三：法国对债权人保护最弱；德国保护强Part5.法律执行效力•在对投资者法律保护差的环境下，如何弥补？例如如强制股利政策，法定准备等。•假设：严格的法律执行可以替代无效的投资者保护。是否成立？Part5.法律执行效力变量涵义法律执行效力的代理变量法律执行效率法律审判的效率，BusinessInternationalCorp提供，0——10低分数效率低法律评估法律与传统的接近程度，InternationalCountryRisk提供，介于0—10之间，越低表示法律与传统越不接近。腐败InternationalCountryRisk提供，介于0—10之间，越低表示腐败程度高。财产剥夺风险InternationalCountryRisk提供，评估资产被政府征收或被国有化的风险，介于0—10之间，越低表示风险越高。政府信誉评估由于政府预算减少、行政权利而拒绝、推迟合同付款的风险0——10，越低表示风险越高。会计准则选用作者1991年文章中方法计量，对被选取公司90年的财务报告中的90个项目进行检查发现一：不同法系法律效力差别很大，但法国还是最弱，拒绝假设执行效力的差异是否是由人均收入造成的呢？控制人均收入后，得分仍然显著较低Part5.股权集中度•假设2：投资者保护法律较弱的国家股权更为集中•可能成立的原因：1.控股股东需要更多资本以行使控制权2.股东保护不力，投资者只期望以低价购买，公司失去发行新股动力Part5.股权集中度变量涵义前10大公司的前3大股东所持股权的平均值、中位值被调查国家的，在非金融、私有的本国上市公司中资产居于前十位的公司，这些公司的前三大股东的平均持股比例。国民生产总值人均国民生产总值被调查国家94年的国民生产总值以及人均国民生产总值，以英镑计量。基尼系数判断收入不公平的指标。如果被调查国家90年的基尼系数还未调查出来，那么使用最近年份的。发现一：不同法系下股权集中度差别很大法国最集中，德国最弱发现一：GNP越大集中度越小（负）；Gini越大集中度越大（正）发现二：增添的变量是有效的，capturetheLimitationsofFrenchcivillaw变得不显著了Conclusion1.普通法系国家法规比大陆法系国家的法规更倾向于保护投资者2.世界各国的执法情况有很大的差异：北欧国家、德国法系的执法质量最高，普通法国家的执法其次，法国最弱3.替代机制：强制股利、法定准备要求；股权集中度实际上是对投资者保护不足的反应和替代。