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第5章房地产投资分析基础本章主要介绍房地产投资的含义、房地产投资的类型、房地产投资的利弊、房地产投资的风险、房地产投资效果评价指标等内容。第1节房地产投资概述一、房地产投资的含义1、投资•投资者为实现预期目标而预先垫支的资金。•一般工业生产活动中的投资，包括固定资产投资和流动资金两部分。2、房地产投资指人们在房地产投资活动中，为实现某种预定的目标而预先垫支的资金。二、房地产投资的类型从房地产投资形式来说，房地产投资分为直接投资和间接投资。1、直接投资指投资者直接参与房地产开发或购买房地产的过程，参与有关的经营管理工作，包括从购地开始的开发投资和物业建成后的置业投资两种形式。1）房地产开发投资：指投资者从购买土地使用权开始，经过项目策划、规划设计和施工建设等过程获得房地产商品，然后将其推向市场，转让给新的投资者或使用者，并通过转让过程收回投资、实现开发商收益目标的投资活动。•短期投资，形成市场上的增量供给2）房地产置业投资：购置物业以满足自身生活居住或出租经营需要，并在不愿意持有该物业时可以获取转售收益的一种投资活动。(长期投资)2、间接投资指将资金投入到与房地产相关的证券市场的行为。房地产的间接投资不需要直接参与有关经营管理工作。具体投资行为包括：购买房地产投资企业的债券、股票；购买房地产投资信托基金和房地产抵押贷款证券等。1）购买住房抵押贷款证券抵押贷款证券化，就是把房地产金融机构所持有的个人住房抵押贷款权益转化为抵押贷款支持证券，然后通过出售证券融通资金，购买证券的投资者也就成为房地产间接投资者。提供抵押贷款的金融机构特殊目的公司•FannieMae•FreddieMac•GinnieMae投资者抵押抵押债权抵押支持证券现金现金现金公司债券住房产权人初级市场二级市场6房地产抵押贷款证券化FreddieMac住房抵押贷款证券化流程SingleFamilyBorrowerWallStreetMortgagesMultifamilyBorrower$WallStreetandInternationalMarketsSecondLender$MortgageMortgageMortgage-backedSecuritiesMortgagesDebtIssuancesFirstLender银行1银行2抵押债权抵押债权抵押抵押企业债券抵押支持证券独户住宅借款人多户住宅借款人华尔街投资者华尔街和国际市场国际房地产金融二级市场的发展香港韩国马来西亚FannieMaeUS$705bnportfolioUS$859bnMBSFreddieMacUS$491bnportfolioUS$948bnMBSGinnieMaeUS$600bnMBS3.8万亿美元美国45亿美元500亿美元660亿美元120亿美元2）购买房地产开发投资企业的债券、股票房地产开发公司通过资本市场直接融资,以支持其开发投资计划;债权或股票的投资者,也分享了部分房地产投资收益,成为房地产间接的投资者.3）投资于房地产投资信托基金(REITs)•房地产投资信托基金是购买、开发、管理和出售房地产资产的公司。房地产投资信托的特点•REITs的投资主要集中在购物中心、公寓、医疗中心、办公大楼、饭店、休闲旅游区或混合型态的商业房地产。•REITs的投资者包括小额投资人和机构投资人，例如退休基金、保险公司、基金会、寿险基金、银行信托部和共同基金。•REIT的管理阶层都是在房地产业界、企业界有名望的专业管理人。•收益稳定(主要来源于其所拥有物业的经常性租金收入)•流动性好台湾的房地产投资信托三、房地产投资的利弊1、房地产投资之利•相对较高的收益水平•能够得到税收方面的好处(置业投资)税法中规定的折旧年限相对于建筑物的自然寿命和经济寿命来说要短得多,这就使建筑物每年的折旧额要比物业年收益能力的实际损失高得多,致使置业投资者帐面上的净经营收入减少,相应地减少了投资者的纳税支出.•易于获得金融机构的支持由于可以将物业作为抵押品,所以投资者可以较容易获得金融机构的支持.•能抵消通货膨胀的影响从中国住宅市场价格的变化情况来看,在过去的十几年中,房地产价格的年平均增长幅度大大超过了同期通货膨胀水平.•提高投资者的资信等级2、房地产投资之弊•变现性差•投资数额巨大•投资回收周期长•需要专门的知识和经验四、房地产投资的风险•投资者在选择投资机会的过程中,除了考虑预期收益外,风险也是影响房地产投资决策的一个重要因素.•房地产投资的风险主要体现在：(1)投入资金的安全性、(2)期望收益的可靠性、(3)投资项目的变现性、(4)资产管理的复杂性。（一）房地产投资的风险•系统风险：对市场内所有投资项目均产生影响，投资者无法控制的风险•个别风险：仅对市场内个别项目产生影响，可以由投资控制的风险1、系统风险•通货膨胀风险（购买力风险）指投资完成后所收回的资金与投入的资金相比，购买力降低给投资者带来的风险。如以固定利率借出一笔资金或以固定租金长期出租一宗物业或以分期付款方式获取收益.•市场供求风险指投资者所在地区房地产市场供求关系的变化给投资者带来的风险。市场供求的变化会导致价格的变化,这种变化进一步导致房地产投资的实际收益偏离预期收益.•周期风险指房地产业的周期波动（复苏与发展、繁荣、危机与衰退、萧条）给投资者带来的风险。当房地产业从繁荣进入危机与衰退阶段,进而进入萧条阶段,房地产将会出现持续时间较长的价格下降,交易量锐减,给房地产投资者造成损失.•变现风险指急于将商品兑换为现金时由于折价而导致的资金损失的风险。•利率风险由于利率的变动给投资者带来的风险。利率升高对房地产投资产生的影响:一是房地产实际价值的折减;二是利率升高会加大投资者的债务负担•政策性风险由于国家或地区政府政策的变化而给投资者带来损失的可能性。•政治风险由于政变、战争、经济制裁、外来侵略等因素带来损失的可能性。如1992年的海湾战争•或然损失风险指失去控制的人为因素或自然本身发生异常所造成损失的可能性。2、个别风险•收益现金流风险预期的收益现金流与实际收益现金流之间的差异.未来收益价格的变化,成本的增加,市场吸纳能力的变化,都会对开发商的收益产生巨大的影响.•未来经营费用的风险(置业投资)预期的经营费用与实际经营费用之间的差异•资本价值风险预期的资本价值和现实资本价值之间的差异•比较风险（机会成本风险）资金投入该房地产项目后,就失去了其他投资机会,同时也就失去了其他投资机会可能带来的收益•时间风险由于投资时机不当或投资时机延误而给投资者带来损失的可能性.•持有期风险(与时间风险相关)置业投资的实际收益和预期收益之间的差异随着时间的延长而加大.（二）风险对房地产投资方向和时机选择的影响•根据项目风险大小，确定其合理的投资收益水平。•根据风险管理能力选择投资方向。•根据风险周期变化特点把握投资时机(房地产市场周期波动规律、反周期操作)（三）房地产开发投资风险防范1、风险回避（放弃）2、风险转移•保险转移（不可抗力风险）•通过契约或合同将风险转移给非保险业其他人3、风险控制减少风险发生大概率或通过降低因风险可能造成的损失，处理投资者不愿意或不能回避的风险。•选择风险小的房地产开发项目•做好市场研究•实施投资组合策略来降低风险•实施分期开发第2节现金流量的构成一、现金流量对于房地产开发投资活动来说，投资、成本、销售或出租收入、税金、利润等经济量，是构成房地产开发项目现金流量的基本要素，也是进行投资分析的基本数据。二、房地产投资分析中的投资与成本房地产开发经营活动中的投资与成本，与一般工业生产活动中的投资与成本有较大差异。房地产开发项目在建设完成后有三种经营模式：出售、出租和自营。•对开发——销售模式下的房地产开发项目而言，开发商所投入的开发建设资金均属于流动资金的性质，基本上所有的投资均一次性地转移到房地产产品的开发成本中去了。这种情况下房地产项目总投资基本等于房地产项目的总成本费用。•房地产置业投资或开发建设完成后出租楼宇或自行经营，则与一般的工业生产项目投资和成本的概念相同。1、开发项目总投资包括开发建设投资和经营资金。——开发建设投资指开发期内完成房地产产品开发建设所需投入的各项成本费用。主要包括：•土地费用为取得开发项目用地而发生的费用。如通过出让方式获得开发项目用地所发生的费用土地价格=土地出让金+拆迁补偿费+城市基础设施建设费（大配套)•前期工程费用包括可行性研究费用、工程勘察费、规划设计费、环境影响评估费、建设工程规划许可证执照费以及土地开发费用。•房屋开发费用（1）建筑安装工程费用建造房屋建筑物所发生的建筑工程费、设备采购费和安装工程费用等。（2）基础设施建设费用(小配套)指建筑物2米以外和项目红线范围内的各种管线、道路工程的建设费用（3）公共配套设施建设费用居住小区内为居民服务配套建设的各种非盈利性的公共配套设施的建设费用。•管理费用房地产开发企业的管理部门为组织和管理开发经营活动而发生的各种费用。•财务费用企业为筹集资金而发生的各项费用。•销售费用房地产开发企业在销售房地产产品过程中发生的各项费用，以及专设销售机构或委托销售代理的各项费用。•开发期税费开发商在开发过程中所负担的税金和向地方政府或有关部门缴纳的费用。包括固定资产投资方向调节税、市政支管线分摊费、供电贴费等。•其他费用包括：临时用地费和临时建设费、工程造价咨询费、总承包管理费、工程监理费、施工执照费等等。•不可预见费用包括基本预备费（不可预见费）和涨价预备费。——经营资金指房地产开发企业用于日常经营的周转资金。2、开发产品成本指房地产开发企业在开发过程中所发生的各项费用，即当开发项目产品建成时，按照国家有关会计制度和财务制度规定转入的房地产产品的开发建设投资。例：某开发商开发一小区，总建筑面积为49781平米，其中，住宅部分为47581平方米，休养所为1200平方米，综合商场为1000平方米。住宅部分全部预售，休养所出租，综合商场为自营。该项目总投资为13057万元，其中开发建设投资13049万元，由开发产品成本12867万元和自营固定资产182万元构成；综合商场开发完毕后自营时，需经营资金8万元，到项目结束时一次性收回。三、经营收入、税金和利润1、经营收入指向社会出售、出租房地产商品或自营时的货币收入，包括销售收入、出租收入和自营收入。2、税金我国房地产开发企业应缴纳纳的主要税种包括：•销售税金，包括营业税、城市建设维护费和教育费附加。•企业所得税•土地增值税3、利润房地产开发投资者无论采取何种直接的投资模式，其经营收入扣除经营成本、期间费用、销售税金、土地增值税后的盈余部分，称为投资者的经营利润。经营利润=经营收入-经营成本-期间费用-销售税金-土地增值税税后利润=经营利润（1-企业所得税率）第3节资金的时间价值和资金等值计算一、资金的时间价值•资金在生产和流通过程中，随时间推移产生的增值。•资金一旦用于投资，就不能用于即期消费。从消费者的角度来看，资金的时间价值体现为放弃即期消费的损失所应作的必要补偿。二、利息与利率（一）利息与利率•利息是占有资金所付的代价或放弃使用资金所得的补偿。•利率是单位本金经过一个计息周期后的增值额。（二）单利计息与复利计息•单利计息是仅按本金计算利息，利息不再生息。•复利计息是按当期本金和利息之和为基数计算利息，即“本生利、利再生利”。俗称“利滚利”。（三）名义利率与实际利率当利率标明的时间单位与计息周期不一致时，就出现了名义利率与实际利率的区别。1、名义利率在计息期小于一年，给出的年利率名义利率=周期利率×每年计息周期数2、实际利率在计息期小于一年，实际计算时所采用的利率。3、名义利率与实际利率的关系i=(1+r/m)m-1•实际利率比名义利率更能反映资金的时间价值；•名义利率越大，计息周期越短，实际利率与名义利率的差异就越大；•当每年计息周期数m=1时，名义利率与实际利率相等；•当每年计息周期数m1时，实际利率大于名义利率；三、现金流量图与资金等值计算（一）现金流量图用以放映项目在计算期内流入和流出的现金活动的简化图示。