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房地产投资基金模式解析主讲：李昌华目录4当前形势下房地产基金思考3基金案例分析2房地产基金投资架构1基金分类4当前形势下房地产基金思考3基金案例分析2房地产基金投资架构1基金分类01|基金分类基金，是指为了某种目的而设立的具有一定数量的资金，自产生以来，就以灵活的投资特性著称。根据中国证券投资基金业协会对基金业的分类，基金的类型有以下四种：投资类型包括：成长基金、并购基金、房地产基金、基础设施基金、上市公司定向增发基金、FOF、其他投资类型包括：天使基金、早中期成长型基金、FOF、其他投资类型包括：股票类基金、债券类基金、货币类基金、混合类基金、期货期权等衍生品基金、资产证券化基金、上市公司定向增发基金、FOF、其他投资类型包括：红酒艺术品等商品基金、债权基金（非标债权、委托贷款等）、FOF、其他证券投资基金股权投资基金创业投资基金其他投资基金01|基金分类投资类型类型解释股票类基金主要投资于股票的私募证券投资基金债券类基金主要投资于标准化的债券（包括公司债、企业债、中期票据、短期融资融券）的私募证券投资基金货币类基金主要投资于货币市场工具的私募证券投资基金混合类基金投资标的包括股票、债券、货币市场工具但无明确的主要投资方向的私募证券投资基金衍生品类基金主要投资于期货（包括商品期货）、期权等金融衍生品的私募证券投资基金资产证券化基金主要投资于各类资产证券化产品的私募证券投资基金并购基金主要对处于重建期企业的存量股权展开收购的私募股权基金成长基金对成长期企业进行增量投资的私募股权基金，包括通过优先股、可转换债券等准股权方式对成长期企业进行夹层性增量股权投资的私募股权基金房地产基金从事一级房地产项目开发的私募股权基金，包括采用夹层方式进行投资的房地产基金基础设施基金投资于基础设施项目的私募股权基金，包括采用夹层方式进行投资的基础设施基金定向增发基金主要投资于上市公司定向增发的非公开交易私人股权的私募证券投资基金或私募股权投资基金创业投资基金主要投资于创业或重建过程中的未上市企业股权的股权投资基金，包括采用夹层方式进行投资的创业投资基金商品基金以艺术品、红酒等商品为投资对象的私募投资基金债权基金指以非标债权、贷款等方式对被投企业进行投资的私募基金基金的基金（母基金）主要以其他私募投资基金为投资标的私募投资基金“其他”基金不属于上述15个分类的基金券商、基金子公司房地产投资类集合资管计划：投资方式灵活，受到监管较少X托房地产X托投资基金:债权类（融资人须符合432条件）、股权类（明股实债为主）、并购类私募基金管理人房地产投资私募基金：投资方式最为灵活，几乎不受监管01|基金分类自2010年国家对房地产市场进行“限购、限贷”的常态化调控以来，房地产投资基金得到了快速的发展：4当前形势下房地产基金思考3基金案例分析2房地产基金投资架构1基金分类房地产投资基金的基础架构有三种：债券投资、股权投资和夹层投资（明股实债、股债结合等），详情如下：02|房地产基金投资架构债权投资股权投资夹层投资管理人XX投资基金投资人1—N通道机构融资企业融资项目相关风控措施管理人XX投资基金投资人1—N融资企业融资项目持有股权注入资金持有股权，约定股权转化机制管理人XX投资基金投资人1—N通道机构融资企业融资项目相关风控措施风控措施资金流向在上述基础投资架构下，投资机构根据融资企业、融资项目的实际情况，在上述三种基础架构上衍生出了以下几种主流投资架构：02|房地产基金投资架构扩大杠杆辅助并购管理人XX投资基金投资人1—N融资企业融资项目持有股权注入资金银行等金融机构开发贷、项目贷项目资产抵押风控措施资金流向管理人XX投资基金投资人1—N通道机构项目公司融资项目出售方持有股权，约定股权转化机制支付对价款在上述基础投资架构下，投资机构根据融资企业、融资项目的实际情况，在上述三种基础架构上衍生出了以下几种主流投资架构：02|房地产基金投资架构供应链基金风控措施资金流向管理人XX投资基金投资人1—N项目公司融资项目服务/材料提供方终端购房人资产出表管理人XX投资基金投资人1—N融资企业融资项目收购款/租金成为资产持有人经营管理回收经营/销售款偿付约定相关风控措施相关合同根据合同代付款项相关合同根据合同代收款项4当前形势下房地产基金思考3基金案例分析2房地产基金投资架构1基金分类一、房地产投资母基金案例1、深圳XD城市发展投资合伙企业（合伙企业）该基金成立于2015年8月5日，执行事务合伙人为XD资本管理有限公司，其出资情况经穿透后皆为XD集团出资，管理规模51亿元，经可查X息显示，目前已对外投资了3笔，其中1笔分别占股深圳市HTTX房地产开发有限公司、深圳市HT城市广场开发有限公司67.2%股权，其余2笔投资情况不明。根据投资类型，该基金为房地产FOF投资基金，投资结构为股、债结合型。其详细投资结构如下：03|基金案例分析宁波聚X通达投资管理合伙企业（有限合伙）深圳市建X投资发展有限公司XD地产股份有限公司深圳市前海华建股权投资有限公司中国XD资产管理股份有限公司XD资本管理有限公司深圳XD城市发展投资合伙企业（有限合伙）GPLPLPLPLPLP深圳市X庭一号投资企业（有限合伙）深圳市鼎X丰投资发展合伙企业（有限合伙）深圳市X瑞丰投资发展合伙企业（有限合伙）LPLPLP深圳市HTTX房地产开发有限公司深圳市HT城市广场开发有限公司67.2%67.2%03|基金案例分析一、房地产投资母基金案例2、ZS·**不动产投资基金招行银行与**地产合作，成立了100亿元规模的ZS·**不动产投资基金。该基金的投资范围由ZS银行划定，具体项目投资由双方共同决定，项目开发由**地产执行。良好的实现了资本—产业的转换。**地产ZS·**不动产投资基金1···N（契约型基金）远*基金ZS银行目标项目实际控制认购A级份额认购B级份额投资项目认购B级份额一、房地产投资母基金案例3、Hr证券·ZD金控城市更新投资基金ZD金控与Hr证券资管三部对接，拟共同发起100亿元规模的城市更新投资基金，用于ZD金控旗下3个项目的拆迁补偿费、审批规费、土地出让金缴纳及后续建设等。资管三部分析项目后，提出成立房地产投资基金的模式，交易结构如下：03|基金案例分析H·XX·ZD城市更新投资基金XX金控XX证券目标项目1-3优先LP劣后LP2投资项目某房企劣后LP1真实出让项目公司部分股权如基金出现兑付问题，则承担重组、继续开发销售以保证基金最终可兑付二、房地产投资并购基金案例前海ZJ·ZGC高端公寓并购基金深圳市前海ZJ集团是香港XX旗下的一家基金管理公司，其以房地产投资为核心，在成立3年以来成功收回的两只房地产投资基金均以收益率超过100%著称。其前海ZJ·ZGC高端公寓并购基金总规模约7.8亿元，并购交易对手为新加坡KD·XX阁，并购面积约2.1万㎡，并购+装修成本约4万元/㎡，销售均价约8万元/㎡，最终净利润约3亿元。前海ZJ基金采用劣后+夹层+优先的方式发行并购基金，获取了超高收益。其交易结构如下：03|基金案例分析深圳前海XX基金管理有限公司投资人1-N前海ZJ·ZGC高端公寓并购基金GP，100万元LP，共约1.4亿元XX资本XX银行中间级，出资约7千万元，持有较多股权SPV劣后级，持有少量股权约5亿元并购贷款固定成本约16%/年固定成本约13%/年固定成本约9%/年XX集团前海ZJ公馆北京XX房地产开发有限公司境外支付约7.8亿元并购款三、房地产旧改基金案例某X托·XX旧改项目投资基金某X托于近期发型了一笔房地产旧改投资基金，其投资项目为旧村屋城市更新项目，项目进度为刚通过村民股东大会（未立项，预计2017年3月立项）。某X托发行9亿元结构化X托计划做优先级LP，其旗下某基金管理公司做GP，以股+债的形式按项目进度分三笔投资项目，当前首笔款项已投放。03|基金案例分析4当前形势下房地产基金思考3基金案例分析2房地产基金投资架构1基金分类一、监管方面2017年2月13日，中国基金业协会发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》（简称“4号文”），文件对私募资产管理计划投资热点城市普通住宅地产项目、向房地产开发企业提供融资用于支付土地出让价款或补充流动资金等行为进行了规范。其中规定，如果资管计划要投资于房地产价格上涨过快的热点城市普通住宅项目的，协会将暂不予备案。《备案管理规范第4号》文件禁投房地产的私募资产管理计划1、委托贷款2、嵌套投资X托计划及其他金融产品3、受让X托受益权及其他资产收（受）益权4、以名股实债的方式受让房地产开发企业股权5、协会根据审慎监管原则认定的其他债权投资方式而具体城市包括北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京等16个，未来还将根据住建部的相关规定适时调整范围。房价上涨过快热点城市有：北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京、苏州、无锡、杭州、天津、福州、武汉、郑州、济南、成都此外，为防范监管套利行为，文件还将私募基金管理人开展的投资房地产开发企业、项目业务一并纳入，切实避免资金违规流入房地产调控领域。04|当前形势下房地产基金思考根据2016年4月15日出台的《私募投资基金募集行为管理办法》，私募机构募集资金而未在中国证券投资基金业协会备案，则为非法集资。因此上述4号文出台后，受影响的投资机构包括银行、券商、基金子公司和私募基金管理人。根据我部与部分券商、基金子公司及私募机构沟通显示，4号文出台后上述机构还未寻找到合适的应对办法。我部在了解上述情况后与总部资管四部做了分析与对接，对4号文和交易所根据证监会相关条款发布的《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》（以下简称“《分类监管函》”），深圳的城市更新融资应不属于4号文监管范围。详情如下：根据《分类监管函》，房地产分类如下：普通住宅地产：房地产开发企业通过出售、出租或租售结合等方式，将房屋提供予使用者仅用于居住（保障性住宅除外）保障性住宅地产：房地产企业按照政府要求为中低收入住房困难家庭开发的限定标准、限定价格或租金的住房，一般由廉租住房、经济适用住房、政策性租赁住房、定向安置房、棚户区改造、旧住宅区改造等构成，区别于由市场形成价格的普通商品住宅。商业地产：房地产开发企业通过出售、出租或租售结合等方式，将房屋提供予使用者用于各种零售、批发、餐饮、娱乐、健身、休闲、办公等经营用途，区别于以居住功能为主的普通住宅地产和以工业生产功能为主的工业地产。工业地产：房地产开发企业通过出售、出租或租售结合等方式，将房屋提供予使用者用于生产、仓储和研发等工业用途，通常包括工业制造厂房、物流仓库及工业研发楼宇等。其他房地产：包括自有房地产经营活动及其他房地产相关服务活动。房地产具体类型的划分，除参照上述定义之外，还可同时结合房地产收入项目所对应的土地使用证载明的用途或保障房相关文件进行辅助判断。综上，我们认为在当前形势下的监管措施，可能利好投资深圳城市更新取得土地前的房地产基金。04|当前形势下房地产基金思考04|当前形势下房地产基金思考二、房地产基金优势1、房地产基金具有协同效应房地产投资基金在资金引入、项目筛选和项目开发时，可以有效的将资金、社会资源和技术整合起来，形成1+1＞2的效果。因此合适选择GP、LP，以房地产基金的方式投资项目时，可相对的降低风险、提高效率。如在“Hr证券·ZD金控城市更新投资基金”的架构中，ZD金控负责项目拓展，Hr证券负责资金引入，某房企负责品牌引入、开发报建和质量管控，可以充分发挥各方优势、补足各方不足。2、房地产基金的运营具有可复制性房地产投资基金正式运作后，因参与各方只需履行好约定的权利和义务即可保障基金资产的有效运作，从某种意义上说是将房地产投资这类非标准化投资变成了“模块化”的类标准化投资，因此房地产基金的运营具有可复制性。3、房地产投资基金参与各方均可获取较高收益因房地产投资基金的参与各方可充分发挥了各自优势，同时还提高了效率，因此参与各方均可在风险相当的情况下获取更高