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**干货|关于PPP，看这一篇文章就够了2014-12-21智信信托圈圈阅：PPP模式下可通过多种融资方式筹集资金，较融资平台模式最大的变化在于以股权、新型债券品种为主的直接融资将取代以平台贷款为主的间接融资，加上政府主流的一般债券、专项债券亦属直接融资范畴，政府融资将开启直接融资的大时代！作者：海通证券姜超、李宁、朱征星来源：识局今年以来PPP热度直线上升，被政府视作打破政府垄断和地方债务坚冰的子弹，这颗子弹离设定的目标还剩几步之遥？PPP模式如何运作？对债券市场又有何影响？本文试图回答以上问题。PPP公私合营提供公共产品。PPP指的是政府与社会资本通过合作来提供公共品或服务的一种方式。我国目前大力推广的是广义PPP，包括外包、特许经营和私有化等多种运作模式。PPP在中国并非新鲜事物，但此次推广也并非“往事重提”，而是“旧瓶装新酒”。改革开放至今，PPP在我国已经历了5个阶段和3波高潮。14年以来，中央到地方均推出大量PPP项目，PPP进入了发展的新阶段，政府也强力支持，预计将迎来新一波高潮。**PPP模式不增加政府债务获财政部力推。第一，城镇化建设和基建投资带来巨量融资需求，而土地财政却难以为继，信贷刺激的老路也被证明遗患无穷。第二，PPP模式不增加地方政府债务，有利于缓解地方债务压力，降低系统性风险。PPP的一般流程。PPP运作形式包括O&M，BOT，TOT，BOO等多种类型，由收费定价机制、项目投资收益水平、风险分配基本框架、改扩建需求和期满处置等因素决定。其中项目的设计、建造、财务和运营维护等商业风险由社会资本承担，而法律、政策和最低需求等风险由政府承担，不可抗力等风险由政府和社会资本合理共担。财政部门对项目的评估采取物有所值（VFM）评价方法，其本质是比较采用PPP与否两种情况下所需成本净现值的大小，若成本净现值更低，则适合采用。目前的示范项目以存量项目为主，集中在以“使用者付费”为特征的经营性项目。预计初期将以轨道交通、污水垃圾处理、供水供电等适合市场化经营的存量和新建项目为主。2015年PPP的最大空间可达2.1万亿。基建投资仍是15年稳增长重要抓手，预计基建投资增速维持在14年20%左右的高水平。根据基建投资与政府融资需求的关系，预计15年地方政府总融资需求约2.7万亿。15年实行积极财政政策，预计目标赤字率升至2.5%，而GDP增长率降至7%，故总财政赤字约1.63万亿。扣除中央财政赤字后，预计新发地方债规模升至7327亿，考虑到期量1714亿，新增地方债规模约5613亿。据此可得PPP模式下融资规模约2.1万亿。**PPP模式将取代融资平台模式。第一，股债顺势而上，迈入直接融资大时代。PPP模式下可通过多种融资方式筹集资金，较融资平台模式最大的变化在于以股权、新型债券品种为主的直接融资将取代以平台贷款为主的间接融资。加之政府主流的一般债券、专项债券亦属直接融资范畴，政府融资将开启直接融资的大时代！就股权而言，公私合营项目公司形式将撬动巨量社会资本，以参股的形式为公用事业和基础设施建设提供资金。就债权而言，债券品种将会丰富，项目收益债和资产证券化供给有望放量。第二，PPP项目公司或将化身为新一代“融资平台”。43号文一声令下，融资平台将慢慢退出历史舞台。PPP模式或将成为融资平台转型的方向，PPP模式下的项目公司或将成为新型的“融资平台”。政府债券的发行受到赤字率的约束，债务的扩张还得依靠“外部融资实体”，地方政府可依靠PPP模式下的经营主体继续融资，所不同的只是企业和项目的信用取代了政府的隐性担保。第三，降低地方政府债务系统性风险。PPP将促进地方政府举债规范化，提高透明度；PPP推行的关键在于地方政府的契约精神，较高的信用将是采用PPP融资的必要条件，这将倒逼政府维持自身信用程度；当前财政部力推PPP的主要原因之一便在于化解地方政府债务危机，示范项目以存量项目为主，利于缓解存量债务压力。PPP快速发展仍需破除诸多瓶颈。第一，我国当前缺乏一套针对PPP的完整的法律法规体系，现有法规法律效力不高，《特许经营法》短期内仍无法出台。第二，财政部与发改委本位博弈，缺乏统一监管机制。两部门均有意统筹规划PPP项目，对于PPP的理解大致相同，但在不少细节上仍有出入，一定程度上会让参与者无所适从，不利于PPP项目的开展与推进。第三，契约精神至关重要。**PPP项目失败的案例中，很多是由于政府违背承诺而致合作方利益受损。我国要实现从“大政府，小市场”到“小政府，大市场”的转变仍有漫漫长路。正文：1.什么是PPP？PPP（Public-Private-Partnership），即政府与社会资本合作模式，指的是政府与社会资本通过合作来提供公共品或服务的一种方式。广义的PPP是指公共部门与私营部门为提供公共产品或服务而建立的各种合作关系，具体可分为外包、特许经营和私有化三类。狭义PPP仅指政府与私营部门以合资组建公司的形式展开合作，共享收益，共担风险。我国推广的PPP项目运作形式包括O&M，MC，BOT，TOT，ROT，BOO等多种类型，可见我国官方的PPP应为广义PPP。PPP通常以政府和社会资本签订合同的形式来实现，按照社会资本承担的风险大小和介入的程度高低，合同类型可分为服务合同、管理合同、租赁合同、特许经营权合同等。特许经营权合同中，社会资本在合同期内承担设计、建设、运营、维护基础设施等大部分工作，通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报。我国目前大力推广的PPP模式正是以基于特许经营权合同为主。**2.PPP在中国有怎样的发展历程？PPP在中国并非新鲜事物，但此次推广也并非“往事重提”，而是“旧瓶装新酒”。改革开放至今，PPP在我国已经历了5个阶段和3波高潮。第一阶段：探索阶段（1984-1993）。改革开放以来，外资大规模进入中国，一部分外资尝试进入公用事业和基础设施领域。地方政府开始与投资者签订协议，合作进行基础设施建设，本质上就是PPP。但当时尚未引起国家层面的关注，无相应政策和规章，地方政府与投资者都是在探索中前进。这一阶段代表性的项目有深圳沙角B电厂BOT项目、广州白天鹅饭店和北京国际饭店等，其中深圳沙角B电厂BOT项目被认为我国真正意义上的第一个BOT项目。第二阶段：小规模试点阶段（1994-2002）。与探索阶段无政府部门牵头状况不同的是，该阶段试点工作由国家计委（现“发改委”）有组织地推进，也掀起了第一波PPP高潮。国家计委选取了5个BOT试点项目：合肥王小郢污水TOT项目、兰州自来水股权转让项目、北京地铁四号线项目、北京亦庄燃气BOT项目、北京房山长阳新城项目，其中来宾B电厂项目也被认为是我国第一个PPP试点项目。第三阶段：推广试点阶段（2003-2008）。02年十六大提出在更大程度上发挥市场在资源配置中的基础性作用，03年十六届三中全会提出让民营资本进入公共领域，04年建设部（现“住建部”）出台《市政公用事业特许经营管理办法》，**为PPP项目开展确立法律法规依据。政策东风下，各地推出大批PPP试点项目，掀起了PPP第二波高潮。该阶段外企、民企、国企等社会资本均积极参与，污水处理项目较多，也有自来水、地铁、新城、开发区、燃气、路桥项目。第一个被官方广泛推广的PPP项目——北京地铁四号线项目也于这一阶段诞生。第四阶段：短暂停滞阶段（2009-2012）。随着四万亿经济刺激政策的推出，地方政府基础设施建设投资高速增长，城镇化程度大幅提高，但PPP模式在此阶段却停滞不前，主要原因在于地方政府融资平台发展壮大，平台贷款、城投债等规模激增为地方政府提供了充足的资金，PPP发展进入短暂的停滞阶段。第五阶段：发展新阶段（2013年至今）。十八大提出“让市场在资源配置中发挥决定性作用”，13年财政部部长楼继伟就PPP作专题报告，肯定PPP模式在改善国家治理、转变政府职能、促进城镇化等方面的重要作用。14年以来，中央到地方均推出大量PPP项目，PPP进入了发展的新阶段，并掀起第三波高潮。以前的PPP更多以BT、BOT等为主，政府仍是主要的投资者和风险收益主体，此轮则强调社会资本与政府共享利益、共担风险，PPP立法有望很快推出，制度配套上也更为完善。3.当前为何要大力推广PPP？今年以来政府力推PPP的原因主要有以下两点：第一，城镇化建设和基建投资带来巨量融资需求，而地方政府依赖的土地财政却难以为继，信贷刺激的老路也**被证明遗患无穷。城镇化是本届政府在经济领域要打好的第一仗，据财政部测算，预计2020年城镇化率达到60%，由此带来的投资需求约42万亿。且从中短期来看，在地产投资和制造业投资持续萎靡的情况下，基建投资是稳增长重要抓手，需要投入大量资金。之前地方政府财政收入的很大一部分来源于“卖地”，但人口红利将尽，地产大周期面临拐点，土地财政恐难以为继。调结构的目标和稳健货币政策的定调又堵住了信贷扩张的老路，而通过PPP可撬动社会资本参与基础设施投资建设，缓解地方政府财政支出压力。第二，PPP的推出有利于缓解地方政府债务压力，降低系统性风险，且与预算改革和地方债改革相得益彰，将隐性债务转变为显性债务，各级政府能做到“心中有数”。融资平台模式下，平台对融资成本不敏感，形成资金黑洞推高无风险利率，PPP模式剥离了政府信用，将隐形政府信用转化为企业信用或项目信用，有利于降低融资成本、拉长融资期限。地方政府承诺的财政补贴和税收优惠等将纳入预算管理，符合预算改革提倡的公开透明化要求，中央政府能对地方政府债务做到心中有数。4.PPP项目的风险和回报机制如何？项目回报机制指的是项目收入的来源方式，主要包括使用者付费、可行性缺口补助和政府付费等，由项目自身经营属性所决定。使用者付费是指最终由消费用户直接付费购买公共产品和服务，一般适用于可市场化运作，收入能覆盖成本和合理回报的项目；可行性缺口补助，是指使用者付费不足以满足社会资本或项目公**司成本回收和合理回报，而由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款和其他优惠政策的形式，给予社会资本或项目公司的经济补助；而政府付费则指政府直接付费购买公共产品和服务。而对于项目的风险分担，《操作指南》规定项目的设计、建造、财务和运营维护等商业风险由社会资本承担，而法律、政策和最低需求等风险由政府承担，不可抗力等风险由政府和社会资本合理共担。5.PPP项目有哪些运作方式？从我国官方文件中涉及到的PPP运作方式来看，发改委主要推广的有O&M、BOT、BOOT、BOO等；而财政部主要推广的有O&M、MC、BOT、BOOT、ROT、TOT、BOO等，财政部出于缓解存量项目资金压力的目的增加了ROT和TOT等方式。一般来说，从项目是否是存量项目来看，存量项目可采用委托运营O&M、MC、TOT、ROT等方式，而新建项目可采用BOT或BOO等方式。从项目盈利性角度来看，经营性项目可采用BOT、BOOT等方式，准经营性采用BOT、BOO等方式，而非经营性项目可采用BOO、O&M等方式推进。**若期限较长或所有权不需转移给政府部门，社会资本承担的风险则较大。在BOOT和BOO形式中，社会资本参与度较高，承担的风险也较高；而O&M、MC等形式中，社会资本参与度相对较低，承担风向也较低。6.政府如何对PPP项目进行评价？财政部于11月29日下发《政府和社会资本合作操作指南》（以下简称《操作指南》），可以看做是财政部《财政部关于推广运用政府和社会资本合作有关问题的通知》（76号文）的落实和细化。《操作指南》的最大特点是覆盖了PPP项目的全生命周期，对PPP项目的设计、融资、建造、运营、维护至终止移交的各环节操作流程进行了全方位规范。操作指南规定，财政部门对项目的评估采取物有所值（VFM）评价方法，从定性和定量两方面展开，只有通过这一评估才能获得批准。VFM评价在国际上普遍运用于评估一个项目是否适合采用PPP模式，其本质是比较采用PPP与否两种情况下所需成本净现值的大小，若PPP模式下成本净现值更低，则适合采用。PPP模式下所需的成本包括公共部门保留成本、社会资本支付费用等，不采用PPP而采用