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北京市朝阳区三元桥时间国际A座3006室邮编：100028Tel:(+8610)58677851,58677852,58677859房调下的利空与利好摘要：¾中国经济按季度观察，已经出现二次探底态势。外部环境的变化、劳动竞争力的消失、房产需求的弱化和城镇化速度的放缓是GDP年增长减缓的主要原因。政策宏调倾向：经济增长目标下调，通胀容忍目标上调。¾在中国新的经济增长动力没有形成规模之前，对中国经济的高速增长不能抱过高希望，两位数增长的时代很可能不再持续。中国经济增速预计在三年到五年以后很可能降到7%左右，有30%左右的下调。¾经历10月份加息以及11月份普调准备金率后，以上价、量两方面的总量紧缩宣告适度宽松货币政策已经“名存实亡”。内地货币政策将回归常态，而这种“常态”将是回归“稳健的货币政策”。十二五期间CPI目标有可能考虑放宽至3%-5%之间，在这样一个大的背景下，货币政策将维持稳健。¾9月房调新政力度再度加强，措施进入“全面行政打压”。并且，由于政治压力，预计政策执行力将深入影响市场。在政策强力打压下，房地产市场预计进入调整的“弯道期”，市场增速将下降。¾需要警惕未来逐步增加的库存压力，尽管近期库存上升速度比预期慢。过去1年（2009年11月到2010年10月）累计新开工面积为16.57亿平米，扣除3.48亿平米的保障性住房，累计商品房新开工面积为13.09亿平米，相当于09年全年销售面积的1.4倍。¾当前，住房双轨制思路成型：“十二五”规划把“保障和改善民生作为转变经济发展方式的出发点和落脚点”。同时也符合内需启动方向；每年580万套保障房建设可提高房地产投资11%。¾内地区域规划“大跃进”、产业转移趋势，以及高铁等基础设施建设，使房地产投资区域选择出现新的亮点。二三四线新兴城市的发展潜力突出。区域投资热点的兴起给房地产市场带来新的契机与利好消息。日|专项研究报告|2目录一、中国经济进入次高增长阶段............................................................3二、货币政策回归稳健..........................................................................6三、房调：政策将使房地产进入“弯道期”........................................10四、保障房：方向明确、机遇显著......................................................13五、房地产资金链：趋紧态势明显......................................................14六、“十二五规划”：房地产市场空间利好............................................16七、区域投资热点兴起——城市遴选体系变化....................................18八、房地产市场：调整压力逐显..........................................................23|专项研究报告|3一、中国经济进入次高增长阶段（一）中国经济增速放缓中国经济按季度观察，已经出现二次探底态势。在季度月度范围内，国内主要经济指标已经二次探底，或者正在延伸中，而有些指针已经出现结构性变化。外部环境的变化、劳动竞争力的消失、房产需求的弱化和城镇化速度的放缓是GDP年增长减缓的主要原因。图表1:中国经济增速放缓年份名义GDPCPI实际GDP200310.00%1.20%8.80%200410.10%3.90%6.20%200510.40%1.80%8.60%200611.60%1.50%10.10%200713.00%4.80%8.20%20089.60%5.90%5.70%20098.70%-0.70%9.40%2010年第三季度10.6%2.9%7.7%未来倾向9.5%4%5%宏观经济判断要点：z内地经济增长动因和环境改变，经济增长目标与结构调整成为必然。 z政策宏调倾向：经济增长目标下调，通胀容忍目标上调。 z决策层或将“十二五”规划的GDP目标从“十一五”规划的7.5%下调至7.0%。 z外部环境发生根本性改变，内需将成为可持续增长的关键。 z新一轮五年规划中，“保增长、调结构、控通胀”三大目标中，调结构成为重点。 z经济结构调整，新区域经济规划，内需拉动，城市化、城镇化成为新刺激政策的落脚点。 z未来五年将开启经济与社会的双重转型，保障和民生成为出发点和落脚点。 z货币政策从紧的步伐加快， 使得宏观经济充满不确定性。 |专项研究报告|4（二）经济进入次高增长阶段当前中国经济发展面临两大挑战：一、来自于处理好经济发展、调整结构和管好通胀预期这三者的关系；二、外部环境的不确定因素，以及贸易保护主义抬头等不利影响。同时，胡锦涛主席首倡“包容性增长”，或将被写入“十二五”规划。“包容性增长”的含义在于：单纯发展经济是不好的，而更加全面、均衡的发展，才能使经济的增长和社会的进步、人民生活的改善同步进行。全球范围内，经济保持高速增长30年的国家基本少见，保持40年基本没有。经济学者预测：中国经济增速可能在今后三年至五年出现一定幅度下调，进入中速（次高）增长期。中国经济增速预计在三年到五年以后很可能降到7%左右，有30%左右的下调。图表2：投资、消费和净出口保持高位日本、韩国和德国这些经济增长比较突出的国家都显示出一个共同的规律性，按照人均GDP1990年的美元计算，当达到1万美元以上的时候，工业比重、投资比重和经济增长的速度都开始下降。受房地产调控、整顿地方融资平台、整顿产能过剩等宏观政策的影响，中国GDP增速将逐季度下滑。|专项研究报告|5图表3：工业增加值基本稳定在13%—14%国外需求的放缓及汇率因素导致出口增速继续下滑，季调后的出口趋势值呈现放缓态势。导致出口增速下滑的原因：一是由于国外需求的放缓，二是欧洲债务危机导致的欧元贬值的滞后影响，三近期人民币升值对出口也产生一定影响。图表4：出口与进口增速放缓资料来源：中国海关同时，随着劳动力等要素成本快速上升，能否在实现竞争优势由低成本驱动向创新驱动的转换方面有一个实质性的进展，而劳动力供求关系的变化不是一个短期的、局部性的，也不仅仅是结构性问题，而是一个长期的，趋势性的变化。在中国新的经济增长动力没有形成规模之前，对中国经济的高速增长不能抱过高希望，两位数增长的时代很可能不再持续。形势要点1：扩大内需成未来发展第一要务“十二五”规划建议显示，扩大内需成为中国未来五年发展的第一要务，扩大消费需求为扩大内需的战略重点。其中特别提出，努力实现居民收入增长和经济发展同步、劳动报酬增长和劳动生产率提高同步。|专项研究报告|6《建议》提出扩内需五点要求：积极稳妥推进城镇化，大力发展服务业和中小企业，增加就业创业机会；完善收入分配制度，合理调整国民收入分配格局，着力提高城乡中低收入居民收入。形势要点2：宏调的双难对现阶段的我国经济而言，昀怕的是“滞涨”而不是单纯的通胀。对于可能出现的通货膨胀大体上属于混合型的，因此不宜单纯采取宏观紧缩政策，而应采取综合性的治理措施。应对通货膨胀，尤其是要预防”滞涨“的发生，有必要采取两项政策。首先，有必要从总量调控转为总量调控与结构性调控并重。存款准备金率的调整、利率政策的调整以及信贷规模的调控，都属于货币政策的总量调控，都是重要的，但局限性很大，主要是容易犯“一刀切”的毛病。从适度宽松的货币政策转向从紧的货币政策，要分阶段推进，避免急转弯。货币政策或财政政策“双紧”万不得已时才采取的措施。二、货币政策回归稳健（一）货币政策明确转向央行在2009年实行宽松的货币政策是当前国内流动性过剩的主要原因。在信贷投放过量的情况下，市场上流动资金量偏大，导致国内资产价格不断上涨。内地央行货币政策目标一直采取多目标制，这次金融危机后，在一些阶段里多个目标无法同时实现。经历10月份加息以及11月份普调准备金率后，以上价、量两方面的总量紧缩宣告适度宽松货币政策已经“名存实亡”。内地货币政策将回归常态，而这种“常态”将是回归“稳健的货币政策”。图表5:宽松货币政策已“名存实亡”|专项研究报告|7图表6:贷款余额和M2增速数据来源：人民银行央行年初设定2010年全年信贷投放目标为7.5万亿元，尽管今年信贷投放基本被控制在月度和季度额度以内，但持续充裕的流动性和较低利率使得表外信贷类快速增长，全年表外信贷规模在2万亿左右。另外，外汇占款增量居高不下，流动性压力仍未缓解。图表7：历年新增信贷同比：资料来源：CEIC|专项研究报告|8图表8：新增贷款和外汇占款增量带来的流动性：资料来源：CEIC10月人民币贷款增加5877亿元，远高于预期，致使今年昀后两个月的贷款额度仅剩下6200亿元。与贷款规模快速扩大相反，10月存款仅小幅增加1770亿元。尽管存款增速一般在十一假期后都会放缓，居民存款减少7000亿的数字，也印证了此前人民银行调查所得的数据——在通胀加剧、股市上扬的背景下家庭将更多存款转移到金融投资、资产领域。从国内因素来看，当前银行体系的流动性非常宽松；在美国第二轮量化宽松政策后，一定会通过某种形式带来资金流入。对发达国家来说，目前所面临的问题是通缩，但是大量释放的流动性，对新兴国家，包括中国在内会带来很大的通胀的压力。有学者认为，综合来讲，中国中长期将会面临“相当大的、时间相当长的，以成本推动为特征”的通胀压力。同时，十二五期间CPI目标有可能考虑放宽至3%-5%之间，在这样一个大的背景下，货币政策将维持稳健。（三）货币政策组合拳在12月中旬召开的中央经济工作会议上，货币政策立场从“适度宽松”转变为“保持稳定”的可能性加大。抑制当前通胀通胀形势继续恶化，组合运用货币政策是昀为现实的选择。图表9：抑制通胀的措施2007-08年对比现在2007~2008年现在货币政策加息2007年加息6次(2006年已加息2次)2010年目前为止加息1次上调存款准备金率2007年上调10次,2008年上半年上调5次2010年目前为止上调5次|专项研究报告|9信贷控制从2007年10月起冻结信贷投放,为2008年设定了严格的信贷目标,控制新投资项目的审批,实行房地产调控措施可能会将新增贷款额度从2010年的7.5万亿降至2011年的6.5-7万亿行政手段价格管制2008年1~12月期间对粮食、食用植物油、猪肉及牛羊肉、乳品、鸡蛋、液化石油气等实施临时价格干预必要时对重要的生活必需品和生产资料实行价格临时干预措施。可能包括：柴油或汽油、食用油、粮食和化肥增加供给向养猪农户提供补助、增加供给促进蔬菜生产，通过提供优惠的用电用气和运输价格来促进化肥生产增加进口(较晚实施),投放储备,严格控制粮食、化肥、煤炭等出口坚决制止玉米深加工能力盲目扩张增加进口(较早实施),投放储备粮油糖关停违规建设的玉米深加工企业坚决制止玉米深加工能力盲目扩张关停违规建设的玉米深加工企业其他措施控制政府调价的时机和力度；遏制生产资料尤其是农资价格过快上涨控制政府管理价格的调整时机、节奏和力度。保持天然气价格稳定打击串通涨价、囤积居奇、哄抬物价等违法违规行为打击恶意囤积、哄抬价格、变相涨价以及合谋涨价、串通涨价等违法行为对低收入群众提供补助对低收入群众提供补助数据来源：发改委、人民银行通胀压力下的政策展望：zM2：针对央行货币政策的方向，将对M2的增速进行积极的调整，来应对通胀压力。如果“十二五”期间GDP增速为7%‐8%的水平，通货膨胀率为4%，则未来的M2应保持在13%‐14%左右。 z信贷额度：消减明年信贷额度将会成为大概率事件。