XXXX年8月石油化工行业深度报告

请务必阅读正文之后的免责条款部分研究报告2010年8月17日石油加工署名人：芮定坤执业证书编号：[e-mail]评级调整：维持行业基本资料上市公司家数11总市值（亿元）8512占A股比例（%）3.14%平均市盈率（倍）412.36行业表现（%）1M3M6M石油加工4.81-8.16-23.24上证综合指数6.38-3.83-13.63-40%-30%-20%-10%0%10%20%2009/82009/122010/32010/70110822163324443255406648成交金额石油加工上证综合指数相关报告《天利高新-己二酸未来新增产能较大，关注3季报》2010-8-2《广汇股份-成长性等待预期验证》2010-8-2《广汇股份-煤炭进度快于预期，未来的大市值化工股》2010-7-10石油化工行业中性炼油行业深度报告投资要点：„全球炼油装置产能年增速约1%，2010-2015年，产能增长主要在亚洲和中东，欧美小产能有一些关闭，总体上产能在向亚洲转移。从全球的装置开工率来说，85年闲置产能比例最高（30%），05-08年是炼油的“黄金时期”，开工率和毛利率高，现在来看闲置产能比例总体有向上的趋势，过剩不会太大，分产品来看，主要是燃料油过剩产能比较多，汽柴油相对变动不大。„2010年全国炼油产能5.1亿吨，预计2015年6~7亿吨／年，国内成品油产能大于需求，要通过出口消化剩余能力，但由于国内炼油垄断程度高，可以通过减低开工率控制供给，同时油品升级过程也会自然淘汰一些产能，对行业的影响并不太大。另外炼油需求存在结构性的问题，成品油过剩而乙烯石脑油（化工）不足。„地方炼厂是国内特殊的1个问题，由于国内原油进口配额以及进口后销售对象的限制，开工率一直非常低，（09年山东31%，广东10-20%）。产能约8000万吨。„国际炼油毛利率基本上是周期性波动，05-08年是黄金时期，国内炼油我们认为分为3个阶段：第1阶段00-04年价格非市场化但由于原油成本低（28美元/桶）炼油是盈利的（每桶EBIT0.5-1美元），第2阶段05-08年价格非市场化原油价格大幅上涨，炼油企业亏损，第3阶段09年开始国家公布了新机制在油价80美元/桶以下价格市场化，同时炼油成本大幅下降09年是国内炼油的黄金时期。„国内炼油行业我们总体上长期是乐观的，短期看油价在定价市场化和非市场化的边界“80美元”到了1个拐点，但看的更远5-10年的大周期里，这个边界也是会向上的，市场化的边际是在提高的，要看到05-08年油价在54、65和72美元/桶时炼油是亏损的，但放到新机制下就是盈利很好的，所以归根结底还是看下游的消费接受能力。炼油企业的盈利水平有波动，但总体是向上的。看到风险和问题的同时，也不要太悲观，看到小的问题也要看到大的周期。„炼油行业的投资标有中石化、中石油、辽通化工、沈阳化工，从弹性的角度应该是辽通中石化中石油沈化。另外关注三聚环保（汽柴油脱硫净化催化）。„炼油行业从大周期的角度周期是比较长的，现在不是投资的最好时点，库存滞后的原因3季度炼油环比改善较大，成本下降的同时成品油还未下调，建议关注。风险提示：原油价格大幅上涨，成品油定价有政策性风险。股票代码股票名称09EPS10EPS11EPS12EPS09PE10PE11PE12PE投资评级601808中海油服0.70.761.021.241614119强烈推荐600028中国石化0.710.820.900.92111098推荐601857中国石油0.560.740.860.9218141211推荐000059辽通化工0.160.50.891.1461287推荐000698沈阳化工0.10.360.510.867217118推荐行业报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2/22目录一、供需：全球开工率下降，国内供需平衡.......................................3二、毛利率：周期性波动，国内问题是价格市场化.................................9三、炼油和投资机会..........................................................14四、附录和主要数据..........................................................19图目录图表1全球炼油能力和增速................................................................3图表2全球炼油能力分布（2010年初）.....................................................4图表32009-2015分地区分类别新增产能以亚太、中东为主....................................4图表4到2015分地区产能变动.............................................................5图表5主要炼油产品过剩产能占比，燃料油最明显.............................................5图表6国内原油加工量及增幅..............................................................6图表7国内原油加工量及增幅..............................................................6图表8美国汽油表现需求变动不大，弹性小..................................................8图表9国内原油加工量及增幅..............................................................8图表10全球主要3大炼油基地毛利指标....................................................10图表11中石化2000-2010年炼油盈利（EBIT）...............................................10图表12国内和国际汽柴油出厂价和原油价格（不考虑税率不同）桶.............................11图表13国内成品油调价的“22日移动平均”依据............................................12图表1408年前成品油调价受CPI影响....................................................13图表15成品油定价机制..................................................................14图表16辽通化工产品图..................................................................17图表17沈阳化工目前工艺路线（DCC采用II型方案，CPP采用丙烯和乙烯方案的折中）...........18图表18中石化(左)和中石油（右）的AH股溢价率............................................21表目录表格1截至2010年1月1日世界各地区原油加工能力情况.....................................3表格2国内聚乙烯和聚丙烯仍然依赖进口....................................................9表格3历次调价受CPI影响分析...........................................................13表格4中石化盈利预测模型...............................................................15表5中石油盈利模型.....................................................................16表格62009年世界最大炼油厂排名.......................................................19表格7我国2010-2015主要炼油项目.......................................................20表格82009-2011年国内炼油产能增长....................................................21行业报告请务必阅读正文之后的免责条款部分3/22影响石化行业投资机会的1个主要因素是炼油，1方面影响公司业绩，另1方面影响公司的成长性和估值（政策性风险折价），这篇报告我们从全球炼油行业出发、回顾中国炼油行业的发展，详细讨论中国的炼油行业未来趋势。一、供需：全球开工率下降，国内供需平衡供给：全球炼油装置产能的平均增速在1%左右，09年为2.2%。图表1全球炼油能力和增速单位：千桶/日65000700007500080000850009000095000199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009-1%0%1%1%2%2%3%3%4%炼油能力年增速资料来源：BP世界能源统计2010、中投证券研究所注：统计能力为常压蒸馏目前来看，主要的装置产能在欧洲、北美、亚洲3个地区。表格1截至2010年1月1日世界各地区原油加工能力情况单位：万桶/天地区炼厂数原油蒸馏减压蒸馏催化裂化催化重整催化加氢裂化催化加氢处理焦炭（吨/天）非洲453278382507904205765458427617548608761841亚洲161235276294686771301952521148561180755972116320410东欧891034358039032618770891474382330392427389312570中东447246365198227535755065439759689120380633300北美15421342753927975765468344230491189713316249568132074南美66657115328468851309507402095132400190406124640西欧102149145175817689225596021861851179706997742012709合计66187223380290245421457223011520833537903144995044207544资料来源：《油气杂志》、中投证券研究所行业报告请务必阅读正文之后的免责条款部分4/22图表2全球炼油能力分布（2010年初）单位：%非洲4%亚洲27%东欧12%中东8%北美24%南美8%西欧17%资料来源：《油气杂志》、中投证券研究所未来5年，产能增长主要在亚洲和中东，欧洲和北美新增不多，同时旧的和小的产能有一些关闭，总体上产能在向亚洲转移，下图可以看到，2009-2015年全球新增炼油产能中大部分在亚太地区。图表32009-2015分地区分类别新增产能以亚太、中东为主单位：千桶/日05001000150020002500300035004000全球亚太中东北美欧洲非洲墨西哥湾前苏联轻馏分中馏分燃料油资料来源：EIA、OGJ、BP能源统计、中投证券研究所行业报告请务必阅读正文之后的免责条款部分5/22图表4到2015分地区产能变动单位：千