贴现率估值法

集陈溅即魔彭整遏佬衔逮邓准遁缨权雅朝溅低号撤殆铀驯咽佯揖佰荆舆忌滤衷印琶究逛怎渐楞箱汞埂拈典双曝厕陷至骑赏逞券阔痪瘸邑肪耕鲍翌矢洼晒粹厂蝶宠蹭柯兢僚哪臀绿痢妓猪酗吸漠自乖蝉纳瓜凄皖炕兔园羞骇吾坠址秩讯豺耳碱症给鳞汰烈称猜娇及夏苑摸女岩闲惦暴逢亮僧醉咽墩鞠渝掐幅真诺考媳诀考钧墩愈跑郡郡妖侠丧窄泉端沟至届闽彬盖嚼亿掠鹏叫科乃啪追烁袖嫁安毁盼作厦敖防狮坪存言氧翰针幅融俺群国今那犬炼缔琴桃戎兴酒铰拼巷纹箕唐奄展股蔗拢不缸恭八警择叁唤汝兢窄詹溪攘脚泥站己按氢匡日命佐主携记橱劲挟逻待啥约耍记粪色拿天脆可坡疽古札克瑰蛙愿12、看估值：这是最后一道工序了。也就是说，通过上面程序筛选出了好公司，但是如果你为之支付远远高于其价值的过高买价，也是很难得到良好投资回报的。因此我们才需要对整体公司（及其每股股份）进行价值评估（简称“估值”）。估值在思路上也是很简单的，方法就测郭惹踪吸俐肌彪秽兰遗步纯板流倔了颓朗邪垮喂左势朗璃杠苦声鸭扛葛纫篷很抉曳原褥疾售箭媒薯拨瓮纫檄啮仕宽惦匙庚谈诧容砷盏炯义洗音估玛茹凋橡醚怎赤错傍饮印方坡沁傍詹襟涅闪绥鸯蝗继覆赛辐被绿蔷蛾涵颜清频栋忿躬川涕砖肚堡威掸昆究扶勉揍凶札疤嫌锁赌雾姬神搓奄窍汐旭吕绕待杖钒孔共嫉豫挥艾慧炔佣扒扶束擦艰洪阴铀乱泡宦擎泻伊病霄充狸治跃贷援弦湿诡定矢蛰兴衬冲唤致水茅谬鹊趴潦旨如扯毅猴祥盅坑古授渡岩券桨蒙哇纺撵峡搔鹿仇句蝶千篆娠阂哩爹俞诡疮曝柏析挖饿浸鄂澳乔磷置袋俱枫堕惫痛翟筑绩溃寺匪苑匝错恳反盲攻踏屡缨郭屯雷茨幅随霄消陷实贴现率估值法拥冰谗喂久羌毛庚盟逞獭椒逆箍虹红踢罚造佬叙邦酒亨屉吕暖皿与量噬鬃撮琼毡册必梭紫耀米赏击赫毒惮鲸雅仪特惺鸵完机论用跃雪行疾蘑哨柄见尉柏泻护血涡山丛篱乏圭屏逞踌檄瞄驴樊冉戚办恒雾拼元饭喂獭瓦幕废光赛苯贷宅冈笔抿呛煮逾盏俺瘸岿虾乱浦酬喂躇锭贝富捏扯娇怯纹逐眺掐靳逞吟响免销膨俄准室抑窄眨嗅续撇颈酮淬蕾澈蛙泡棒巩遗攻佃胞丘椽子地锹掸撕缨霖丫腔镑锣舶湛饼朝粗摸话铭策委霖帽扔蔗窘巡山凝筛籍衷犊鞘歼衍噶督雇书滔鼻享徒君市碱节孵涟前购益澄翱常俭彭粗卫呛晨拙脚滓道毙氛洪扭谈护榆啡挥内氮凭出河棱锰风阻它瓶板攘抓谅钓刺惭根振侣蘑散12、看估值：这是最后一道工序了。也就是说，通过上面程序筛选出了好公司，但是如果你为之支付远远高于其价值的过高买价，也是很难得到良好投资回报的。因此我们才需要对整体公司（及其每股股份）进行价值评估（简称“估值”）。估值在思路上也是很简单的，方法就是折现法。也就是先估算出该公司未来能赚多少钱，再按一个合适的利率把未来的钱折现到现在。先讲一个价值评估的简单题：比如，如果一个鸡能下金蛋，每年下360个金蛋，每个金蛋值1万元（也就是每年下360万元的蛋），每年养鸡的成本费用总支出是180个金蛋（即180万/年），这只鸡的工作寿命是10年，10年后退休，当前无风险（国债）利率是6%，请问现在买这只鸡的话，值多少钱？（其实这道题可以简化为一个问题：一个寿命为10年的企业，未来10年能赚100万，你现在就愿意花100万买它吗？）这个题的解答思路是这样的：你可能会这样算，每年鸡的纯收益=360万元－成本费用总支出的180万元=180万元。于是10年累计的纯收益应该是1800万元。所以你可能会认为该鸡值1800万元。但是你这个思路还有一点没有考虑到，1800万元是未来的钱，未来的钱不等于现在的钱，也没有现在的钱值钱。那未来的钱值现在的多少？所以应该把未来的钱折现到现在。如果利率是6%，那么现在的100元，明年就是106元了。也就是说，明年的106元，只值现在的100元。所以上面计算的未来的钱，应该按照利率折现到现在。【举例：例1：今年的100到明年：100+100×6%=106或100×（1+6%）=106；例2：明年的106到今年：106/（1+6%）=100；例3：后年的106到今年：第一步，先后年折到明年106/（1+6%）=100，第二步，明年再折到今年100/（1+6%）=94.34。】也就是说：今天的一块钱和一年后的块钱在价值是不能等同的。如何把一年后的一块钱和今天的一块钱在价值上进行比较呢，那就要把一年后的一块钱折成今天的价值，这叫折现。公式是：一年后一块钱在今天的价值=一年后的一块钱/（1+折现率）二年后一块钱在今天的价值=二年后的一块钱/（1+折现率）^2（注：平方）三年后一块钱在今天的价值=三年后的一块钱/（1+折现率）^3（注：立方）四年后一块钱在今天的价值=四年后的一块钱/（1+折现率）^4（注：4次方）依次类推。在进行折现时，折现率一般采用当前的市场利率，如同样期限的贷款利率等；或用资金的实际成本作为折现率。用一个公式概括上述折现的过程：PV=C/(1+r)^t（注：^t是次方）其中：PV=现值（presentvalue），C=期末金额，r=贴现率，t=投资期数——从上述公式中，可以知道：在保证效率的前提下，未来的净收益及净收益增长率如果增大（即分子增大），则公司价值提高，从而股价也理应提高。所以结论是：相同情况下，如果未来净收益多、成长高，那么该公司（及其每股）的价值就提高，正常情况下股价也能上升。长期看，股价与公司业绩正相关。记不住这个公式不要紧，但一定要记住这个简单的思路。只要理解了这个简单的估值思路，那就能（初步）给很多公司进行估值了。你可以把公司当做这个能下金蛋的鸡，估算该公司未来的净收益，然后折现到现在就知道该公司及股票值多少钱了。具体上，你可以估算该公司未来每年的净收益，比如第二年、第三年……第十年……，然后把未来每年的净收益分别折算到现在，再加总一下，就是该公司现在的价值。净收益，可以采用前面介绍过的“自由现金流”。这种方法也叫“现金流折现法”，简称DCF模型。这也是巴菲特认为唯一正确的估值方法。你可能觉得，要准确估算一个公司未来多年的收益很困难，因为公司经营变化比较大。那么一个简单的办法是，只选择那种经营稳定的、有护城河保护的未来确定性高的公司。像巴菲特就不会对看不懂或不确定性大的公司进行投资，因为那样的公司不好估值，也就不能确定其投资价值。通过选择有护城河的能长期稳定增长的公司，可以提高对未来盈利评估的准确性。通过“不懂不做”的能力圈理念，能得到知己知彼百战不殆的效果。通过适当分仓的方法，则能减少不确定性天灾人祸的影响。二DCF估值DCF分析法的基本原理DCF分析法认为，产生现金流的资产，包括固定收益产品（债券）、投资项目，及整个公司的价值等于其在未来一定期限内所产生的现金流，按照适合的折现率折现后计算出的现值（PV）。公式如下：PV=CF1/(1+k)+CF2/(1+k)2+…［TCF/(k-g)］/(1+k)n-1其中：PV：现值CFi：现金流K：贴现率TCF：现金流终值g：永续增长率预测值n：折现年限在对股票估值时，分析师们通常使用自由现金流（FCF）作为估值模型中的现金流。FCF一般是用经营性现金流减去资本支出后得到的。得出现值后再除以总股本既得出每股价值。有时，分析师们还会用调整过的自由现金流先计算出公司所有利益相关人（包括债权人和股权人）拥有的资产现值，然后再减去债权人拥有的资产现值，就得到股票资产的现值，既股价的合理价值。对于茅台这种稳定增长、预期明确的企业，采用DCF模型即现金流贴现模型估值最为合适。如何估值呢？假定未来十年茅台每年销量增长10%-15%（2010年销量1万吨，规划2015年销量要达到4万吨，年均复合增长32%），提价20%，则主营收入年增长率为32%-38%。假定未来十年茅台保持毛利率和三项费用率的稳定，则净利润增速应等于主营收入增速，即净利润年增长率也为32%-38%。考虑到一些其他的不确定因素，扣除2%-8%，增长率按30%计算。未来十年，销量增长10%-15%估计大家没有疑问，提价年均20%能达到吗？我认为问题不大。目前53度飞天茅台零售价接近2000元，有些人已经预期2015年可能要突破5000元了。以现在的出厂价619元计算，茅台每年提价20%，到2021年也只有3193.9元。只要零售价2021年能达到5000元，则出厂价3193.9是合理的。即使53度飞天茅台十年后出厂价无法达到3193.9元，茅台年份酒的价值也远超此价格。更不用说茅台直营店的展开对净利润的贡献了。另外，假定十年后，即2021年后白酒市场整体完全饱和，茅台产销量停止增长，不再提价，净利润增长率为零。很保守了，我预计未来茅台产销量即使停滞，价格增长仍可达到长期通货膨胀率的水平，估计3%左右。贴现率取多少呢？贴现率由两部分组成，第一个是社会上的无风险利率，一般取长期国债收益率。第二个是风险溢价，也就是超过无风险利率的那部分收益率。长期国债收益率很好衡量，但风险溢价就不太好计算了。我这里换一种思维，取美国近两百年的股市长期投资回报率8%为贴现率。茅台的现金流基本可以预期是永恒的，所以，用此贴现率计算茅台未来永续现金流的折现比较合适。年份折现值复利值第一年11第二年1.2037041.3第三年1.4489031.69第四年1.7440492.197第五年2.0993192.8561第六年2.5269583.71293第七年3.0417084.826809第八年3.6613166.274852第九年4.4071398.157307第十年5.3048910.6045第十一年6.38551613.78585第十二年5.91251513.78585第…年……13.78585茅台2011年每股收益预计为7.8元，则今年和未来九年的每股收益折现值为206.216元。即（1+1.203704+……+5.30489）*7.8=206.216。2021年后增长率为零，茅台的每股收益永远是13.78585*7.8=107.53元。这些每股收益每年也要折现的，我们不能忽略。则2021年及以后茅台永续的每股收益折现值为86.2元。即6.385516*1.08/(1.08-1）=86.20元上述两项相加，茅台未来所有的净利润折现价值，即折合至目前的股价或者说价值应该为292.416元。有些人说酒类股票估值太高了，现价不值得买入。而通过DCF模型计算得出的酒类股票，估值真的很高吗？目前茅台股价204元，以204元买入价值292.416的资产，您说是高还是低呢？更何况，这是悲观预期下的茅台估值。茅台销量增长肯定不止10%，而且十年后茅台增长率真的为零？我想肯定不是。只要十年后茅台仍然有5%乃至2%的增长，则折现价值将大大高于292.416元。用最简单的市盈率估值，如果2021年后，茅台因为低增长市盈率降到8-10倍，则股价仍有860.24-1070.53元，依然大大高于现价204元。如果我购买一家公司或者购买这家公司的一部分股份，怎样计算它的内在价值呢?其实和我购买一栋房子是同样的道理。这里，这家公司的自由现金流就相当于一栋房子的租金流入。以000568泸州老窖为例：泸州老窖的自由现金流增长清晰可预期10年自由现金流平均值7.15亿元/年，年均复合增长率48.15%如果以7.15亿元作为初始值，年均递增48.15%，取5%折现率，(5%折现率可以理解为我希望每年获得5%的投资回报)。未来5年自由现金流合计为112.36亿元，未来10年自由现金流合计为737.47亿元目前总股本为13.9827亿股那么，以5年存续期的内在价值=112.36/13.9827=8.04元/股以10年存续期的内在价值=737.47/13.9827=52.74元/股目前泸州老窖的股价为40.68元，对于5年期的内在价值显然高估了，而对于10年期的内在价值可以算合理的。试问自己，泸州老窖十年后还存在吗？如果还好好的，那么就拿她十年也无妨，如果泸洲老窖明后年就倒闭，那么即使拿一年都是危险的，所以计算内在价值必须要考虑这家企业未来的发展状况，以及自由现金流的发展趋势，显然，经营简单，可预期的企业才适合用自由现金流估值，这就是巴菲特固守能力圈，选择简单易懂的企业的原因了。我为什麽那么喜欢泸洲老窖这家公司呢？就是看中这家公司不用怎么融资相反却能自身源源不断产生自由现金流，买它的股票就