申银万国-XXXX年中国宏观流动性报告由极度紧缩走向适

本研究报告仅通过邮件提供给中海基金中海基金管理有限公司([e-mail])使用。1行业及产业行业研究/深度研究证券研究报告金融服务/银行2012年4月27日由极度紧缩走向适度宽松—2012年中国宏观流动性报告证券分析师倪军[e-mail]孟祥娟[e-mail]刘莹[e-mail]研究支持董德志[e-mail]徐有俊[e-mail]内容摘要：目前，在我国现实中衡量流动性的指标主要有两大类别：货币供应量和社会融资总量。本报告主要以货币供应量为宏观流动性的分析焦点，阐述各层次流动性的形成原理，并对于各层次流动性在2012年的变化进行前瞻性预测和判断。基础货币由货币发行、金融机构存款以及非金融机构存款三个项目构成，而影响基础货币变动的主要工具与渠道是公开市场操作、财政性存款存放吞吐以及外汇占款吞吐。根据对影响外汇占款的因素进行分析，预计2012年我国外汇占款总量比去年将有所降低，全年在1.8万亿左右，其结构上呈前低后高的态势；根据财政收支模型分析，2012年财政性存款的总规模变化与2011年相仿，宏观意义上体现为赤字7000亿元附近，从节奏来看，依然表现为上半年财政性存款回笼、下半年财政性存款投放，其对于基础货币增量所形成的影响表现为前紧后松；按照14%的广义货币供应量目标位置来看，2012年全年法定存款准备金率的下调次数应该保持在四次左右，一季度已调整1次，预计二季度调整2次，三季度调整1次；进入2012年后，中央银行的总冲销比重有望进一步回落到40-50%区间内。2012年中央银行公开市场操作的变化特征主要体现为：1、公开市场净效应体现为注入流动性功能；2、公开市场工具的使用将产生分化；3、中央银行的公开市场操作工具面临再度创新的挑战；由高能基础货币派生扩张为货币供应的过程中，中央银行、商业银行、居民以及企业四部门通过法定存款准备金率、存贷比、资本约束、信贷供应以及需求等手段参与其中，决定了货币派生的速度与效果，最终形成了货币乘数的概念。2012年我国M2增速、一般性存款增速以及贷款余额同比增速将在低位盘整，下半年逐步回升，今年流动性整体会从去年的极度紧缩走向适度宽松。其中具有代表意义的广义货币供应量M2同比增速年底将达到14.3%左右；从广义流动性指标的结构上看，商业银行的负债结构与资产结构将在2012年呈现出如下一些变化特征：1、居民存款占比将会拐头上升；2、存款结构趋于定期化，2012年底银行业活期存款占比将下降2.4%；3、贷款利率预计下降幅度为80BP左右；4、政策性金融债将成为商业银行投资结构中侧重点，企业债和高收益债将成为未来两年银行保证收益的投资方向；5、预计2012年银行体系的资产配置重点将是个人消费贷款领域；通过对于2002年以来的历史数据深入研究，对于2012年的社会融资总量特征进行了预测判断。根据长期以来我国社会融资总量与GDP增长的稳定性关系，我们认为2012年社融总量应该在13万亿上下，与2011年基本持平；间接融资将仍然是决定2012年融资规模的主要因素，我们认为包括表内表外的间接融资占比将维持在83-90%左右；直接融资将受到鼓励，我们预期直接融资的占比稳定增长，全年维持在17%；2011年以来，中央银行一直在进行广义货币供应量概念的拓展。住房公积金中心存款和非存款类金融机构在存款类金融机构的存款已经纳入到广义货币供应量口径统计中。而伴随委托存款、银行理财资金、外汇存款、地方财政性存款等指标的纳入，货币供应量口径有望更为丰富化、广义化。联系人杨欣悦[e-mail]021-23297818*7255地址：上海市南京东路99号电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过[e-mail]索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。本研究报告仅通过邮件提供给中海基金中海基金管理有限公司([e-mail])使用。22012年4月2012年中国宏观流动性报告请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值目录1.我国货币流动性的分布及分类....................................................................41.1我国流动性分布格局.........................................................................41.1.1宏观流动性分类指标一览..............................................................41.1.2流动性的层次..................................................................................51.2流动性在各参与主体之间的传导与作用机理.................................71.3未来我国宏观流动性内涵的变革方向.............................................92.货币流动性源头：基础货币......................................................................102.1基础货币概览...................................................................................102.1.1基础货币的构成............................................................................102.1.2基础货币增减变化的实现渠道....................................................122.1.3中央银行货币政策工具对基础货币的操作与对冲....................142.1.4基础货币的内核—超额存款准备金............................................162.1.5中央银行调节基础货币流动性的中介指标—总冲销比率.........172.2外汇占款影响基础货币的逻辑与途径...........................................182.2.1外汇资金跨境流动........................................................................182.2.2外汇占款形成和分类....................................................................192.2.3外汇占款与基础货币关系............................................................222.2.4影响外汇占款因素一览................................................................232.2.5对2012年外汇占款驱动力因素的分析.....................................232.2.6对2012年外汇占款的预测..........................................................282.3财政存款影响基础货币的逻辑.......................................................292.3.1两种财政存款的比较....................................................................292.3.2财政存款影响基础货币的逻辑....................................................302.3.3财政存款影响M2的逻辑.............................................................342.3.4对2012年财政性存款的预测......................................................362.4公开市场影响基础货币的逻辑与渠道...........................................412.4.1我国公开市场操作的历史变迁....................................................412.4.2对2012年我国公开市场操作的前瞻预测..................................423.货币流动性的派生与扩张..........................................................................45本研究报告仅通过邮件提供给中海基金中海基金管理有限公司([e-mail])使用。32012年4月2012年中国宏观流动性报告请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值3.1广义货币供应量的构成...................................................................453.2流动性派生的逻辑框架..................................................................453.3真实的货币创造过程—货币乘数影响因子...................................463.3.1传统的货币乘数理论与中国的现实差距较大............................463.3.2现实的情况如何？—对资产负债表的梳理................................473.3.3货币派生能力与银行投资结构相关............................................483.3.4基础货币向广义货币的派生过程一览........................................483.4针对于货币乘数的微观行为博弈...................................................523.4.1通过调整投资结构来应对准备金率的调整，并进而影响货币扩张能力...........................................................................................................................................