从变革中困惑走向变革中成长

从“变革中困惑”走向“变革中成长”医药生物行业投资策略宋争林1投资策略行业政策与体制政策与体制变革中寻求投资机会行业层面预期：四大变化公司层面预期：成长模式生变生活热点篇重点公司22006年，医药行业的困惑年050000100000150000200000Feb-03Apr-03Jun-03Aug-03Oct-03Dec-03Mar-04May-04Jul-04Sep-04Nov-04Feb-05Apr-05Jun-05Aug-05Oct-05Dec-05Mar-06May-06Jul-06Sep-060%5%10%15%20%25%固定资产净值(百万元)同比0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%Feb-05Mar-05Apr-05May-05Jun-05Jul-05Aug-05Sep-05Oct-05Nov-05Dec-05Jan-06Feb-06Mar-06Apr-06May-06Jun-06Jul-06Aug-06Sep-06Oct-06中成药化学药品制剂医药制造业-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%Feb-05Mar-05Apr-05May-05Jun-05Jul-05Aug-05Sep-05Oct-05Nov-05Dec-05Jan-06Feb-06Mar-06Apr-06May-06Jun-06Jul-06Aug-06Sep-06Oct-06中成药化学药品制剂医药制造业医药制造业固定资产投资增速下降销售收入增速下降利润增速下降32006年——医药行业的分水岭医药购销领域商业贿赂治理2006年全年，2007年建立长效机制处方药销售下降，进口药占比上升全国整顿和规范药品市场秩序专项行动2006.8~2007.7研制：开始第二轮注册核查生产：飞行检查流通：整治“一药多名”等对过去发展历程的全面纠偏时间影响4降价不是决定原因，但仍将持续政策公布时间价格下调的药品1997年10月降低15种抗生素类药品和32种生物制品的价格1998年4月降低解热镇痛类等药品38种中央管理药品的价格1999年4月降低头孢类等21种中央管理药品的价格1999年6月降低西力欣等150种进口药品的价格1999年8月降低降纤酶等2种生化药品的价格2000年1月降低人血白蛋白等12种中央管理生物制品的价格2000年6月降低头孢拉定等9种药品的价格2000年10月降低氨苄青霉素等21种药品的价格2001年4月降低列入国家基本保险药品目录中69种抗感染类药品的价格2001年7月降低列入国家基本保险药品目录中49种中成药价格2001年12月规定国家基本医疗保险药品目录中的383种抗肿瘤药、循环系统用药、神经系统用药以及治疗精神障碍用药的最高零售价格，其中80%以上的品种价格做了下调2002年7月规定阿司匹林、维生素C、安乃近、硝酸甘油等94种药品的最高零售价，大部分品种价格出现下调2002年12月199种西药价格2003年1月规定了以消化系统用药、血液系统用药、专科用药及诊断用药为主的199种共900多个规格药品的最高零售价，其中绝大多数药品价格出现下调2003年3月调整267种中成药的最高零售价,主要针对未通过GMP认证的企业,已通过认证的大品种享受优质优价2004年6月降低24种抗感染类药品价格2005年10月降低22种药品价格2006年6月调整67种抗肿瘤药300多个剂型规格的最高零售价2006年8月调整99种抗生素的最高零售价52007年医疗卫生体制改革即将破题卫生部官员最新表态：2007年6月关键在于投入规模：能否根治以药养医的局面0.020.040.060.080.0100.01980199019952000200220032004政府卫生支出社会卫生支出个人卫生支出我国卫生总费用构成6医疗卫生体制改革可确认的两个变革医疗卫生体制改革社区卫生服务新型农村合作医疗第三终端2006年医药行业最热词汇72007年，医药行业是否继续困惑？变革中成长是主线！政策背景时间安排专项行动只是手段，医改才是目的8投资策略行业政策与体制政策与体制变革中寻求投资机会行业层面预期：四大变化公司层面预期：成长模式生变生活热点篇重点公司9社区卫生服务新型农村合作医疗制度基本药物医疗器械第三终端流通业态其他医改引发的行业预期变化不确定受益10行业预期变化之一——化学制剂生存环境好转政策影响程度弱化，以学术推广方式营销，处方药逐步摆脱销售困局。上调化学制剂行业投资评级至增持。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%Feb-05Mar-05Apr-05May-05Jun-05Jul-05Aug-05Sep-05Oct-05Nov-05Dec-05Jan-06Feb-06Mar-06Apr-06May-06Jun-06Jul-06Aug-06Sep-06Oct-06化学制剂行业利润增幅11行业预期变化之二——基础用药量增长大型国有企业首先受益2006年6月，药监局公布第一批定点生产的城市社区、农村基本用药目录2006年10月，卫生部发布《社区卫生服务机构基本药物目录（征求意见稿）》12行业预期变化之三——景气之中的医疗器械行业农村和社区基层医疗水平的提升有利于中低端医疗器械的发展，内资企业是中低端市场的主体。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%Feb-03Apr-03Jun-03Aug-03Oct-03Dec-03Feb-04Apr-04Jun-04Aug-04Oct-04Dec-04Feb-05Apr-05Jun-05Aug-05Oct-05Dec-05Feb-06Apr-06Jun-06Aug-06Oct-06销售收入同比利润总额同比13行业预期变化之四——流通行业以大为美投资的大机会：批发还是药店？医药分家是关键医药流通行业的变革尚不明确，减少中间环节是有效手段。生产企业全国代理商区域性代理商小型代理商医院药店乡镇卫生院患者14针对每一产品为每一地级市指定一级经销商采购人经销商生产商一级经销商必要时可以在规定条件下指定二级经销商选择采购品种（带经销商）减少流通中间环节的探索药房托管，以南京模式为代表广东挂网采购，2007年将备受关注•生产企业权限扩大•两票制•大型配送公司崛起•商业贿赂治理长效机制能否建立是关键因素之一行业预期变化之四——流通行业以大为美15行业预期变化之四——流通行业以大为美原国家经贸委2002年批准的10家物流中心北京医药股份有限公司中国医药集团总公司重庆医药股份有限公司广州医药有限公司上海医药股份有限公司新疆新特药民族药公司太极集团西部医药经营有限公司湖北同济堂药房有限公司杭州华东医药集团公司内蒙古福瑞中蒙药科技股份有限公司16行业层面投资机会小结——增持医药行业上调化学制剂行业至增持评级。恒瑞医药、双鹤药业、华邦制药、三精制药等。基础药物用量增加。华北制药、鲁抗医药等出现交易性机会。医疗器械行业。山东药玻、新华医疗。医药流通以大为美。一致药业、国药股份、上海医药。17公司层面预期变化——成长模式升级由弱到强一荣俱荣的年代逐渐远去，强者恒强的成长模式成为主基调。政策环境使然•专项行动使新药大幅减少，行业进入壁垒提高，小企业生存环境恶化•十一五规划强调创新90年代和现在的竞争对手完全不一样我们看好的强者恒强的成长模式。研发模式升级制剂出口品牌企业巩固优势18研发模式升级历程创新成医药行业必然，推荐恒瑞医药。专利制度的要求国家针对新药注册等的一系列严厉政策行业发展的要求：抢仿药虽然能将企业做大，但是长久以后将重复目前普药的困境中药现代化是另一个重要方向。me-toome-firstme-better仿制抢仿创新19制剂出口原料药是出口的初级阶段，制剂是更高层次。印度制药企业仅2005年在欧洲和美国并购了8家药厂，中国空白。多家公司启动国际认证。具备制剂出口素质的企业：•处于仿创阶段、具有创新产品的企业；•具备国内细分市场龙头地位、向国际市场进军的企业。海正药业、无锡华瑞、凯夫制药等已获得认证，恒瑞等也在努力。主导产品分布出口占总量的比例中国低端原料药、中成药1%印度低端原料药、通用名药物15%20品牌公司的投资机会品牌继续关注品牌中药：云南白药、同仁堂等其他品牌：三精制药等。触发点受益于医疗体制改革•农村医药市场的启动，如云南白药入选了第一批定点生产城市社区、农村基本用药目录。OTC市场向好21公司层面投资机会小结研发模式升级恒瑞医药制剂出口国内企业刚刚起步，有潜力的上市公司包括海正药业、恒瑞医药、华海药业等品牌中药：云南白药、同仁堂、康缘药业等中药饮片：康美药业其他：三精制药22投资策略行业政策与体制政策与体制变革中寻求投资机会行业层面预期：四大变化公司层面预期：成长模式生变生活热点篇关注婴儿潮。重点公司23关注婴儿潮2007年进入新一轮婴儿出生潮，妇产科用品、儿童免疫需求增加。天坛生物受益于一类疫苗需求上升。24投资策略行业政策与体制政策与体制变革中寻求投资机会行业层面预期：四大变化公司层面预期：成长模式生变生活热点篇关注婴儿潮。重点公司25恒瑞医药：第一家专利药上市公司？最有机会成为国内医药上市公司中首家专利药生产厂商：进展最快的创新药艾瑞昔布有望在2008年上市，除此以外公司还拥有一系列在研的创新药物。收购江苏豪森蕴育投资机会。若收购成功，利润规模将跻身国内前十。0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00销售收入净利润净资产总资产豪森恒瑞恒瑞与豪森的规模对比26恒瑞医药：第一家专利药上市公司？管理层水平很高。抗肿瘤仿制药的选择体现了管理层对医药行业发展趋势、对品种的前景具有很高的前瞻性。我们预计恒瑞医药2006、2007年EPS分别为0.598、0.739元/股，从国际市场的经验看，在开发出仿创药品之时仿创药企业应享受高估值。排序药名商品名生产厂商2005年2004年增长率1甲磺酸伊马替尼格列卫瑞士诺华21.716.3432.80%2多西他赛泰索帝法国赛诺菲安万特20.1517.8612.82%3奥沙利铂乐沙定法国赛诺菲安万特18.215.1719.97%27华兰生物：强者恒强的典型所处的生物医药行业：朝阳行业中的朝阳行业。国内血液制品行业的龙头企业，公司在规模、技术、成本等方面具备了竞争对手短期内难以超越的竞争优势。疫苗将是2007年以后公司重要的利润增长点。预测2006、2007年EPS分别为0.530元、0.700元。华兰莱士、蓉生上生所蜀阳、新欣、博雅、天坛10家左右年投浆量250吨左右的血制品生产企业年投浆量小于150吨的企业生存空间日益狭小28华邦制药：处于快速发展的前夜华邦制药在医院皮肤科药物的市场占有率排名第五，内资企业中排名第二，是国内最大的银屑病药物生产厂家。公司积极向抗真菌、皮质激素类皮肤病药物亚行业，市场容量明显高于银屑病药物市场。计划以抗过敏药物“迪皿”为突破口，培养公司首个上亿品种。大股东认购全部增发股票提高持股比例，体现了对公司长期发展的信心。华邦制药2006、2007年EPS分别为0.441、0.542元。29康美药业：欲称雄于饮片诸侯受益于非典的发生，中药饮片行业发展因此加速5年，近几年销售收入和利润保持高速增长。康美药业独辟蹊径，从化学药行业顺利进入中药饮片行业，迅速成为龙头企业之一，并计划将生产规模从目前的3000吨扩建至11000吨。康美药业真正生产中药饮片是在2002年，而在2003年就迅速成为国内首批通过GMP认证的三家企业之一，是广东省仅有的一家，并承担了120余种饮片国家标准体系的建立工作。预计公司2006、2007年EPS为0.450、0.551元