企业价值评估市场法应用实务及案例

主讲人:阮咏华企业价值评估市场法应用实务及案例中国资产评估协会12015年11月2主讲人简介阮咏华，女，北京中企华资产评估有限责任公司副总裁，中国资产评估协会资深会员、金牌会员、行业研究员、“四代会”理事，财政部文化资产评估审核专家，中国并购交易师。从业18年来，主持过多家国有大型、特大型企业的改制上市及股权转让等资产评估工作，参与过中评协组织的企业价值评估准则等多项准则起草、修订和众多评估专业课题研究，在杂志上发表多篇专业论文，并担任多所高等院校资产评估专业硕士校外导师，在资产评估实务操作与理论研究方面积累了丰富的经验。主要内容3市场法企业价值评估技术规范一市场法企业价值评估要点讲解二市场法企业价值评估案例分析三41市场法企业价值评估技术规范《资产评估准则——企业价值》（中评协[2011]227号）《企业国有资产评估报告指南》（中评协[2008]218号）《金融企业国有资产评估报告指南》（中评协[2010]213号）《资产评估专家指引第6号——上市公司重大资产重组评估报告披露》5一、资产评估准则《企业国有资产评估项目备案工作指引》（国资发产权〔2013〕64号）《中央企业资产评估项目核准工作指引》（国资发产权〔2010〕71号）《会计监管风险提示第5号——上市公司股权交易资产评估》（证监会2012）《资产评估执业质量自律检查办法》（中评协[2006]98号）《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》（国资委、证监会[2007]令第19号）第二十四条doc6二、资产评估监管要求72市场法企业价值评估要点讲解一、市场法定义企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。一、市场法定义上市公司比较法是指获取并分析可比上市公司的经营和财务数据，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。上市公司比较法中的可比企业应当是公开市场上正常交易的上市公司，评估结论应当考虑流动性对评估对象价值的影响。交易案例比较法是指获取并分析可比企业的买卖、收购及合并案例资料，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。运用交易案例比较法时，应当考虑评估对象与交易案例的差异因素对价值的影响。二、市场法适用条件资产评估师应当根据所获取可比企业经营和财务数据的充分性和可靠性、可收集到的可比企业数量，恰当考虑市场法的适用性。市场法评估需具备以下四个前提条件:有一个充分发展、活跃的资本市场；在上述资本市场中存在足够数量的与评估对象相同或类似的可比企业、或者在资本市场上存在着足够的交易案例；能够收集并获得可比企业或交易案例的市场信息、财务信息及其他相关资料；可以确信依据的信息资料具有代表性和合理性，且在评估基准日是有效的。三、可比企业资产评估师应当恰当选择与被评估企业进行比较分析的可比企业。资产评估师应当确信所选择的可比企业与被评估企业具有可比性。可比企业应当与被评估企业属于同一行业，或者受相同经济因素的影响。资产评估师在选择可比企业时，应当关注业务结构、经营模式、企业规模、资产配置和使用情况、企业所处经营阶段、成长性、经营风险、财务风险等因素。三、可比企业市场当资产评估师所执行的资产评估业务对市场条件和评估对象的使用等并无特别限制和要求时，资产评估师通常应当选择市场价值作为评估结论的价值类型。资产评估师在确定市场价值时，应当知晓同一资产在不同市场的价值可能存在差异。三、可比企业市场市场体系产品市场生产要素市场股票市场债券市场资金市场土地市场劳动力市场货币市场资本市场证券市场信贷市场其他市场其他市场产权市场三、可比企业市场市场结构完全垄断寡头垄断完全竞争垄断竞争一家厂商独自决定市场价格少数几家规模相当的厂商供求及博弈决定市场价格许多厂商兼有垄断和竞争特征大量独立的买或者和卖者供求决定市场价格15三、可比企业市场三、可比企业市场三、可比企业1970年EugeneFama提出了有效市场的概念当证券价格能够充分反映投资者可以获得的信息时，证券市场就是有效的。投资者在有效市场中，无论随机选择何种证券，都只能获得与投资风险相当的正常收益率。弱式有效市场：市场价格已经充分反映所有过去历史的证券价格信息；半强式有效市场：市场价格已经充分反映出所有已公开的有关公司营运前景的信息；强式有效市场：市场价格已经充分地反映了所有关于公司营运的信息，包括已公开的或内部未公开的信息。三、可比企业市场上证综指三、可比企业企业公允价值会计准则提出的市场企业以公允价值计量相关资产或负债，应当假定出售资产或者转移负债的有序交易在相关资产或负债的主要市场进行。不存在主要市场的，企业应当假定该交易在相关资产或负债的最有利市场进行。由于不同企业可以进入的市场不同，对于不同企业，相同资产或负债可能具有不同的主要市场（或最有利市场）。三、可比企业主要市场，是指相关资产或负债交易量最大和交易活跃程度最高的市场。最有利市场，是指在考虑交易费用和运输费用后，能够以最高金额出售相关资产或者以最低金额转移相关负债的市场。交易费用，是指在相关资产或负债的主要市场（或最有利市场）中，发生的可直接归属于资产出售或者负债转移的费用。交易费用是直接由交易引起的、交易所必需的、而且不出售资产或者不转移负债就不会发生的费用。运输费用，是指将资产从当前位置运抵主要市场（或最有利市场）发生的费用。三、可比企业企业不应当因交易费用对该价格进行调整。交易费用不属于相关资产或负债的特征，只与特定交易有关。交易费用不包括运输费用。相关资产所在的位置是该资产的特征，发生的运输费用能够使该资产从当前位置转移到主要市场（或最有利市场）的，企业应当根据使该资产从当前位置转移到主要市场（或最有利市场）的运输费用调整主要市场（或最有利市场）的价格。三、可比企业资产评估专家指引—跨境市场选择•运用市场法评估企业，涉及对资本市场的选择时，应首选与评估对象注册地处于相同国家、地区的市场，如确需选择不同国家、地区的资本市场，应考虑对其差异进行修正。•企业首次公开发行上市评估，为确定评估参数而选取的参照市场主要有两种选择，一是拟上市地的资本市场，二是经营所在地的资本市场。一般情况下，建议优先选择拟上市所在地的资本市场数据确定评估参数。如果在拟上市所在地的资本市场找不到合适的可比企业，在满足评估方法基本适用条件的情况下也可以考虑使用经营所在地的资本市场上的可比企业，同时注意是否存在调整事项。三、可比企业行业《国民经济行业分类》（GB/T4754-2011）该国家标准由国家统计局起草，国家质量监督检验检疫总局、国家标准化管理委员会批准发布，并于2011年11月1日实施。本标准规定了全社会经济活动的分类与代码。本标准将经济活动划分为门类、大类、中类和小类四级。当一个单位对外从事两种以上的经济活动时，占其单位增加值份额最大的一种活动称为主要活动。如果无法用增加值确定单位的主要活动，可依据销售收入、营业收入或从业人员确定主要活动。三、可比企业行业《上市公司行业分类指引》•该分类指引为中国证监会2012年修订，将上市公司的经济活动分为门类、大类两级。与此对应，门类代码用一位拉丁字母表示，即用字母A、B、C……依次代表不同门类（19类）；大类代码用两位阿拉伯数字表示，从01开始按顺序依次编码。•上市公司行业分类按季度进行。中国证监会于每季度末公布上市公司行业分类结果。三、可比企业•以上市公司营业收入等财务数据为主要分类标准和依据，所采用财务数据为经过会计师事务所审计并已公开披露的合并报表数据。•当上市公司某类业务的营业收入比重大于或等于50%，则将其划入该业务相对应的行业。•当上市公司没有一类业务的营业收入比重大于或等于50%，但某类业务的收入和利润均在所有业务中最高，而且均占到公司总收入和总利润的30%以上（包含本数），则该公司归属该业务对应的行业类别。•不能按照上述分类方法确定行业归属的，由上市公司行业分类专家委员会根据公司实际经营状况判断公司行业归属；归属不明确的，划为综合类。三、可比企业行业序号证券简称去年年报主要产品名称去年年报主要产品收入占比今年中报主要产品名称今年中报主要产品收入占比1华策影视电视剧17.3591%电视剧8.1388%2完美环球电视剧7.4981%电视剧1.2450%3新文化电视剧4.9680%广告2.2953%4长城影视电视剧3.9778%广告及其他1.1154%5唐德影视电视剧3.7592%电视剧2.1982%6光线传媒电影6.4753%电影3.0073%7万达院线票房41.0577%票房27.6579%8华录百纳文化内容制作运营5.5072%文化内容制作运营5.6564%9华数传媒信息传播服务24.12100%信息传播服务12.72100%10北京文化影视及经纪2.3055%旅游、酒店服务0.7688%11中视传媒影视业务3.6048%旅游门票1.0245%12华谊兄弟影视娱乐12.0150%影视娱乐7.7760%13湖北广电有线电视服务17.6599%有线电视服务11.4799%14道博股份磷矿石贸易0.5983%影视产品制作销售0.7471%15禾欣股份PU革10.0362%PU革5.5265%三、可比企业行业产品2014-12-312013-12-312012-12-312011-12-312010-12-312009-12-312008-12-312007-12-312006-12-31影视娱乐55%互联网娱乐33%品牌授权及服务11%2%3%4%电影54%44%23%58%34%57%49%50%电影院10%9%5%1%游戏1%3%艺人经纪8%17%21%12%21%17%13%31%电视剧26%27%43%30%47%27%38%19%音乐3%1%内部抵销-2%-1%-2%-2%-2%-1%-1%华谊兄弟业务构成表三、可比企业采用上市公司比较法选择可比上市公司时误选了：1.近期发生有重大并购重组行为，导致公司股权结构、业务结构、未来盈利状况、行业类别等发生重大改变的公司；2.新上市公司；3.近期股价异常波动的公司；4.近期发生严重亏损的公司；5.近期出现有暂停交易，或因累计涨、跌幅限制而导致临时盘中终止交易的公司。运用交易案例比较法评估企业价值时，应尽量选取与评估对象的控股权状态相同或相近的交易案例。四、价值比率资产评估师在选择价值比率时，应当考虑选择的价值比率有利于合理确定评估对象的价值。采用市场法评估企业价值时，在样本数量充足且满足统计分析要求的前提下，可以使用统计分析方法，以减少主观因素对价值比率乘数选取及其对评估结论的影响，提高评估结论的客观性。运用统计分析方法评估企业价值时，通常包括单因素模型和多因素模型。四、价值比率单因素模型•单因素模型是指运用与企业价值高度相关或者显著相关的某个单一参数，通过计算市场参照物的市场价值与该参数的比例关系，得到某个价值比率乘数，将评估对象的相关参数与该价值比率乘数相乘得到评估对象价值的评估模型。四、价值比率•价值比率通常包括盈利比率、资产比率、收入比率和其他特定比率。项目权益价值企业整体价值销售收入P/SEV/S息税折旧摊销前利润P/EBITDAEV/EBITDA息税前利润P/EBITEV/EBIT净利润P/EEV/E净现金流P/FCFEV/FCF’账面价值P/BEV/B’四、价值比率•其他特定比率制造业的年生产量电力企业的年发电量电信运营商的用户数量交通运输企业的客(货)运周转量基金管理公司的管理资产规模其他•案例互联网企业的估值方法.docx四、价值比率•案例单因素模型的构建.docx四、价值比率多因素模型•多因素模型是指在企业存在多个价值影响因素的情况下，所构建的反映企业价值与多个影响因素之间关系的回归模型。•如果难以直观判断影响企业价值的主要