96页通信行业2019投资策略代际更迭5G元年把握确定性投资机遇招商证券

2多重底部构建4G规模建设收官之年，运营商各项渗透率趋顶亟待新收入增长点。2018年4G规模建设进入收官之年，运营商资本开支创4G周期新低，运营商收入增速、行业公司整体收入利润增速、行业估值、机构配比等均接近历史底部区间。另一方面，运营商移动及宽带用户总数接近天花板，人口红利逐渐消退，“提速降费”、“取消漫游费”等政策，以及流量投入持续高增长，带来运营商收入与投入需求不匹配，旧秩序亟待被打破。受中兴禁运事件和中美贸易摩擦扰动，板块未呈现发牌前提升预期表现，板块达到阶段性低点。从主题到落地，5G投资需要在不确定性中把握确定性机遇。对比3G/4G投资，5G逻辑不仅仅是政策推动产业，更是运营商内生动力驱动。明年全球中美日韩率先进入5G预商用阶段，5G从之前的主题向产业落地阶段跃进。通信行业在5G拉动下，行业整体Capex进入新一轮上升周期，行业投资价值凸显。5G中国从跟随到引领，全球通信产业链上游不断向中国转移。5G商用时间紧迫，技术方案和产业链尚存不确定性，建议优先把握确定性投资方向。通过对3G和4G建设周期分析，主设备、无线厂商、光通信厂商在建设初期的业绩弹性明显，整个通信产业链估值也在建设第一年提升明显，建议重点关注。关注光通信、IDC&云计算、物联网等流量增长推动下高景气细分行业及5G早期受益领域。明年5G建设落地，承载先行，光通信存在确定性投资机会。无线射频弹性较大，但仍存在不确定性，建议把握主题性及边际改善投资机会。流量激增带动信息基础设施需求方兴未艾，IDC作为云计算、大数据业务承载的实体，有望受益于网络流量的快速发展。物联网作为流量增长的来源之一，正处于“网端”放量的进程，并由量变向质变转化之际。投资建议：把握光通信确定性拐点投资机遇，寻找无线侧投资真成长黑马。2019年5G投资逐步落地，承载传输投资先行，有线侧光通信仍然具有确定性拐点机遇，重点推荐：中兴通讯、烽火通信、天孚通信、光迅科技、中际旭创。无线侧投资弹性较大，但投资节奏、规模以及技术路径尚存不确定性，建议把握主题性及边际改善投资机会为主，在主设备商无线侧供应商逐渐明晰后，寻找真成长标的。建议关注：通宇通讯、沪电股份、深南电路（电子组覆盖）、京信通信。同时推荐细分行业龙头：光环新网、高新兴、亿联网络、海格通信、国睿科技。风险提示：中美贸易摩擦升级、5G商用落地推迟、5G投资规模不及预期。3多重底部构建4G规模建设收官之年，运营商各项渗透率趋顶亟待新收入增长点；行业底部特征明显，配置价值凸显。寻找通信代际升级背后的市场驱动因子，5G从主题到落地，在不确定性中把握确定性投资机遇。关注光通信、IDC&云计算、物联网等流量增长推动下高景气细分行业及5G早期受益领域。投资建议：把握光通信确定性拐点投资机遇，寻找无线侧投资真成长黑马。目录44G后周期运营商资本开支见底。自2014年中国移动率先开启4G网络建设以来，我国4G发展已经进入第5年接近尾声阶段。2018年三大运营商资本开支规划为2911亿，同比减少4.96%，距2015年高点下降33.6%，为4G周期最低值。运营商营业收入增速见底，利润增速存在边际改善。在国家持续“提速降费”政策，用户数渗透率饱和等因素影响下，运营商整体收入增速下滑。净利润由于中国联通改革等因素，存在边际改善。运营商未来面临巨大挑战，新的业务模式和生态亟待推出。2018行业筑底之年：运营商CAPEX投资收入增速双触底图：三大运营商2007-2018年资本开支及增速图：三大运营商2007-2018Q2营业收入及利润增速197425522799237525482997338437694386356230632911-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500100015002000250030003500400045005000运营商资本开支（亿元）资本开支增速-10%-5%0%5%10%15%20%0200040006000800010000120001400016000营业总收入归母净利润资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券5图：通信行业指数近10年收入利润增速图：光迅科技等4家公司近10年收入利润增速受行业CAPEX投资见底、中美贸易摩擦，中兴通讯禁运等影响，行业整体收入利润水平降至底部区间。2018行业筑底之年：行业整体收入利润增速降至底部资料来源：Wind、招商证券-100%-50%0%50%100%150%200%02000400060008000200720082009201020112012201320142015201620172018Q1-Q3行业营业收入(亿元）行业归母净利润（亿元）营业收入增速归母净利润增速资料来源：Wind、招商证券-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%0.050.0100.0150.0200.0250.0光迅科技收入（亿元）烽火通信收入（亿元）烽火通信利润增速（%）光迅科技利润增速（%）-1000.0%-500.0%0.0%500.0%1000.0%0.05.010.015.020.025.030.0通宇通讯收入（亿元）大富科技收入（亿元）通宇通讯利润增速（%）大富科技利润增速（%）行业代表公司，光通信龙头烽火、光迅以及无线侧代表公司大富、通宇利润增速均处于历史较低水平。6-32.99%-33.42%15.99%-2.71%-10.04%72.80%122.69%-53.08%78.30%-9.77%-28.50%-24.83%34.71%41.00%72.69%-15.95%-3.05%-33.69%-100%-50%0%50%100%150%2000年2002年2004年2006年2008年2010年2012年2014年2016年2018年11月图：本年度通信（申万）行业指数下跌33.69%图：通信行业指数近20年涨跌幅情况截至2018年11月30日，本年度通信（申万）行业指数下跌33.69%，在28个行业中排名第22位。通信行业指数在本年度下调明显，纵观近20年通信行业指数，只有2008年整体指数大跌时跌幅-53.08%超过本年度，创历史第二大跌幅。2018行业筑底之年：行业跌幅位居历史第二深资料来源：wind，招商证券-33.69%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%银行休闲服务非银金融医药生物计算机食品饮料农林牧渔钢铁房地产建筑材料采掘交通运输建筑装饰国防军工家用电器化工商业贸易公用事业纺织服装机械设备汽车通信轻工制造电气设备综合传媒电子有色金属资料来源：wind，招商证券7图：行业估值处于历史低点水平自进入2018年，通信板块进入持续调整期，4G进入布局尾期，中兴事件和中美贸易摩擦的爆发再次挫伤市场对于通信板块的热情。2018年估值水平处于总体下降趋势，尤其是二、三季度估值下降趋势更甚，从年初59.76（2017.12.29）下降至当前的33.98，估值相较年初跌幅达到43.14%。目前估值水平位于近4年低点，通信板块高估值风险得到充分释放，随着2019年5G商业元年拉开帷幕，估值水平有望回升。2018行业筑底之年：估值水平接近历史底部区间资料来源：wind，招商证券33.9801020304050607080901002006/2/282007/2/282008/2/292009/2/282010/2/282011/2/282012/2/292013/2/282014/2/282015/2/282016/2/292017/2/282018/2/28通信行业(申万)沪深3008图：2007-2018年通信行业机构持仓配比情况2017年至2018年中，2017年三、四季度通信行业标的受到机构青睐。2018年，由于受到中兴通讯事件和中美贸易摩擦的影响，机构避险情绪提升，导致二季度机构持仓比例明显下降，接近历史底部区间。三季度，运营商招标恢复，厂商订单回暖，迭加板块估值较低，机构持仓比例有所提升。但距离历史平均水平仍有一定距离。2018行业筑底之年：机构配置水平处于历史较低水平资料来源：wind，招商证券2.29%2.80%2.64%2.84%2.32%1.01%1.60%1.86%3.63%2.93%2.12%2.26%2.48%2.46%2.21%1.49%1.65%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%2007Q42008Q42009Q42010Q42011Q42012Q42013Q42014Q42015Q42016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q39图：2013-2018年光纤用户数量及占比图：电信业务总量和收入变化运营商渗透率达顶：用户数接近饱和，ARPU值下降，业务增量与收入增速呈现剪刀差0%20%40%60%80%100%010000200003000040000光纤用户数量（万户）占互联网宽带接入用户比例0%20%40%60%80%100%110,000115,000120,000125,000130,000135,000140,000145,0002013年2014年2015年2016年2017年移动用户总数（万）3G/4G用户占移动中用户比例图：2013-2018年3G/4G用户占比资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券63%72.20%116.20%121.90%129.10%136.70%139.80%6.00%6.50%4.70%5.10%4.20%3.70%3.00%0%1%2%3%4%5%6%7%0%20%40%60%80%100%120%140%160%1-9月1-11月1月1-3月1-5月1-7月1-9月电信业务总量累计同比增长556065707580852016.062016.122017.062017.122018.06中国移动4GAPRU中国联通4GARPU图：三大运营商4GARPU变化资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券10图：前三季度利润与收入增速子版块统计图：三季度净利润增速较二季度明显改善资料来源：wind，招商证券资料来源：wind，招商证券受中兴通讯禁运及贸易摩擦影响，2018年二季度通信行业净利润达到历史低点，行业整体利润在二季度较去年同期下降67.1%。前三季度通信行业整体实现净利润115.5亿元，同比下降37.8%，较中报的情况有所改善。细分板块表现不一，北斗、IDC、物联网等板块表现良好，运营商直接相关产业链如光器件、无线射频等子版块仍在筑底之中。三季度净利润增速回暖，行业底部特征显现-150%-100%-50%0%50%100%150%净利润增速（整体法）净利润增速（整体法，样本剔除联兴信唐）净利润增速（中位数法）行业11公司名称主要因素年初市值（亿元）当前市值（亿元）市值增长年内股价最低点股价增长（自年内最低点）九有股份转型带动业绩增长24.1826.007.5%2.11130.8%中兴通讯事件催化1,435.11858.04-40.2%11.8583.9%天孚通信产品线放量，业绩增长41.5452.9827.5%14.8879.0%精伦电子扭亏拐点42.3721.55-49.1%2.4578.8%深南股份内生+外延35.1825.41-27.8%5.4772.0%新海宜战略转型77.2657.05-26.2%2.5066.0%*ST凡谷壳概念58.2733.03-43.3%3.5365.7%新易盛订单恢复，业绩回暖68.9246.98-31.8%12.0663.4%高鸿股份股权变更55.3747.56-14.1%3.2262.7%优博讯业绩增长44.4151.0214.9%11.5457.9%图：2018年通信行业部分股票涨跌幅资料来源：wind，招商证券资金偏爱业绩拐点型公司。纵观全年，本年度股价弹性最大（自年内最低点至今涨跌幅）的前十大个股中，除*ST凡谷和高