东吴证券传媒行业2020年年度策略基本面筑底反转5G引领历史性机遇

传媒行业2020年年度策略：基本面筑底反转，5G引领历史性机遇证券研究报告：行业深度报告增持（维持）证券分析师：张良卫执业证书编号：S0600516070001联系邮箱：[e-mail]证券分析师：周良玖执业证书编号：S0600517110002联系邮箱：[e-mail]研究助理：郭天瑜联系邮箱：[e-mail]研究助理：李赛联系邮箱：[e-mail]核心观点2013-2015年传媒板块爆发由4G移动互联网作为核心驱动力，资产证券化加速作为重要推动因素，而2015-2019年进入五年调整期，由移动互联网人口红利殆尽及资产证券化收紧共同所致，同时2019年内容行业监管政策趋严对行业供给侧改革起到了推进作用。但站在当前时点，我们看到了监管政策或将边际放松以鼓励内容行业发展迹象，同时传媒板块经历2018年大幅商誉减值后，商誉减值风险有望在2019年基本释放完毕，行业整体基本面筑底反转，而此时传媒板块历史估值已回到2013年爆发前水平，经过2013-2019年此轮大周期，传媒板块却诞生了一大批具有行业定价能力的优质公司。展望2020年，我们或已站在新一轮大周期的起点，随着5G应用落地，我们或将重新具备2013-2015年传媒板块爆发时的核心驱动力，而2019年6月科创板的正式开板体现了国家对优质高新技术企业打开融资通道的支持，并创新在该板块内进行注册制试点。在国家政策的引导下，资产证券化环境或逐渐向宽松方向发展。且随着5G应用落地，或将有更多创新型公司进入市场，出现各细分行业龙头引领估值提升，从而带动板块整体估值提升。行业基本面筑底反转，5G引领历史性机会，站在当前时点，我们坚定看好2020年传媒板块，强烈建议加大传媒行业配置力度，全面超配传媒板块，并重点推荐具有行业定价能力的细分赛道优质公司！风险提示：市场竞争加剧；政策监管风险；宏观经济风险；市场系统性风险等。子行业及重点公司观点1、游戏行业：行业进入成熟期，推荐优质公司三七互娱、完美世界、吉比特、游族网络、顺网科技、腾讯控股，建议关注掌趣科技。2、出版行业：龙头集中加速，推荐中信出版、新经典。3、教育行业：公务员招录反弹，培训市场潜力凸显，推荐中公教育、中国东方教育、新东方在线。4、院线行业：2020年单银幕票房拐点或将出现，推荐万达电影、横店影视。5、影视行业：供给继续出清，成本结构优化，推荐光线传媒，建议关注华策影视、慈文传媒、欢瑞世纪。6、虚拟现实：5G技术相关度最高、市场潜力最大的应用场景。7、超清视频：超高清视频5G应用有望在短期内形成商业成效，推荐新媒股份、芒果超媒。8、其他重点推荐个股：分众传媒。9、其他建议关注个股：奥飞娱乐。风险提示：市场竞争加剧；政策监管风险；用户需求及行业增速不及预期；宏观经济风险；市场系统性风险等。一、5G落地及资产证券化将带来行业历史性机遇52013Q1-2015Q4传媒行业迎来历史性爆发，而核心驱动因素为4G产业链升级带来智能手机出货量爆发，从而推动移动互联网产业爆发，同时新兴行业爆发期，对未来行业格局及细分赛道的不确定性整体提升了中小传媒公司的市盈率，引发了传媒行业的整体行情。1.1历史性机会构成要素一：4G移动互联网核心驱动力图表：2005年初至今传媒中信指数相对沪深300变化02,0004,0006,0008,00010,00012,000Jan-05Apr-05Jul-05Oct-05Jan-06Apr-06Jul-06Oct-06Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12Jan-13Apr-13Jul-13Oct-13Jan-14Apr-14Jul-14Oct-14Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19沪深300点位中信传媒点位牛市行情带动传媒板块上涨奥飞娱乐及华谊兄弟上市，但相对收益不明显4G移动互联网产业爆发，为传媒行情驱动核心因素资料来源：Wind，东吴证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019传媒细分板块标的数量占比%有线和卫星电视电影与娱乐出版互联网软件与服务休闲用品家庭娱乐软件广告投资银行业与经纪业信息科技咨询与其它服务媒体教育服务商业印刷图表：2004年至今传媒Wind四级行业结构变化61.2历史性机会构成要素二：资产证券化推进随着2009年底奥飞娱乐及华谊兄弟上市，传媒板块开启了资产证券化之路，直至2015年行业结构占比趋于稳定，资产证券化的持续推进为传媒板块爆发提供了有力支持。资料来源：Wind，东吴证券研究所23%29%34%38%42%46%48%50%53%56%60%61%0%10%20%30%40%50%60%70%0100002000030000400005000060000700008000090000200820092010201120122013201420152016201720182019.6网民数（万人）互联网普及率40%61%66%69%75%81%86%90%95%88%99%99%0%20%40%60%80%100%120%0100002000030000400005000060000700008000090000200820092010201120122013201420152016201720182019.6手机网民规模（万人）手机网民占整体网民比例7图表：2008年至今中国互联网人口及移动互联网渗透率变化1.3五年行业调整：4G红利殆尽，兼并收购收紧2016年后，中国互联网人口已突破7亿，互联网普及率超过50%，而互联网人口中手机网民规模渗透率也已超过90%，流量人口红利逐渐褪去，流量市场也逐渐随之进入了存量整合时代，行业出现分化马太效应加剧，头部优质企业实现高质量稳定增长的同时大量中小互联网公司生存愈发艰难，细分赛道竞争格局愈发明显使得不确定性降低，从而整体降低了中小互联网企业估值水平。而2016年后，政策端对兼并收购的收紧也提高了行业资产证券化门槛，中小互联网传媒企业融资渠道减少，优质标的较少，成为了行业进入数年调整期的重要因素。资料来源：Wind，东吴证券研究所时间政策解读2014年4月15日一剧两星提升内容生产的多样性，加速一线卫视分化2014年4月16日《关于印发文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业和进一步支持文化企业发展两个通知的规定》促进传媒行业体制机制的改革2015年6月11日国家新闻出版广电总局就《互联网等信息网络传播试听节目管理办法（修订征求意见稿）》公开征求意见进一步规范网络试听市场2016年3月18日电影市场专项治理办公室针对影片《叶问3》上映后媒体曝光的票房不实问题分别约谈了该片发行方及相关机构电影票房造假监管首例，开始引导行业良性发展2018年6月7日范冰冰涉税问题被实名举报影响行业开机，影响艺人定价及格局2018年6月7日国产游戏在文化部的备案通道被暂时关闭影响游戏产品上线节奏2018年9月12日取消网络售票平台票补短期会导致票价提升，长期利好行业健康发展2018年11月9日《关于进一步加强广播电视和网络视听文艺节目管理的通知》限制综艺节目数量、明星薪酬2018年12月29日广电总局公布审核恢复后首批游戏版号游戏行业复苏，倡导优质游戏产品2019年4月3日《国家广播电视总局第3号令：未成年人节目管理规定》完善内容监管，加强对青少年的保护2019年4月19日上线新的游戏作品申请规定，游戏版号申报正式重启细化游戏监管内容，加强监管2019年6月6日中国广电获工信部发放5G商用牌照推动广电网络技术革新与转型升级2019年6月11日部署国庆70周年电视剧排播特殊时点对于意识形态行业监管趋严2019年7月10日发布《视音频内容分发数字版权管理技术规范》为广播电视行业标准规范数字版权管理2019年8月19日《关于推动广播电视和网络视听产业高质量发展的意见》鼓励高质量内容发展，推动科技创新与产业融合2019年10月28日《国家广播电视总局2019-2028年立法工作规划》规范行业秩序，完善相关法律制度2019年11月1日《关于加强“双11”期间网络视听电子商务直播节目和广告节目管理的通知》加强直播、广告节目监管力度图表：2014年至今传媒板块的主要政策梳理81.4内容监管持续加强，行业供给侧改革加速2014年后，内容监管逐渐加强，2019年政策密度及监管强度均边际加强，内容行业公司早期现金投入回收周期延长，导致行业供给侧改革加速，而互联网传媒行业的本质为供给驱动需求，优质内容供给减少导致行业增速下滑，部分细分行业出现负增长现象。2019年至今中信传媒指数涨幅10.7%，万得全A指数涨幅28.4%，沪深300指数涨幅32.9%，传媒板块依旧相对弱势，主要由于板块基本面仍处于下行周期，且我们预期2020年内容监管强度或将边际放松，也意味着板块基本面的企稳。传媒板块2015年至今已连续下跌五年，站在当前时点我们也看到了相似于2013年板块爆发时的必要条件。资料来源：国家新闻出版广电总局，国务院，新浪网，东吴证券研究所91.5商誉减值风险有望在2019年基本释放完毕2014-2015年为传媒行业的重组并购高发期，商誉占比总资产比例快速提升，但实际行业景气度开始下行，随着2017-2018年三年业绩对赌期进入尾声，商誉减值风险逐渐释放，我们判断2019年可能成为行业大幅商誉减值的最后一年，商誉风险有望在19年基本释放完毕，2020年行业将轻装上阵。资料来源：Wind，东吴证券研究所图表：中信传媒行业总商誉占总资产比例情况图表：传媒公司商誉占总资产比例分布情况（单位：家）3.75%7.78%14.33%15.30%16.19%12.94%13.15%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201320142015201620172018截至2019Q31371269485808991491281219155112233362930141921211314020406080100120140160201320142015201620172018截至2019Q31010-2020-4040-6060资料来源：Wind，东吴证券研究所101.6传媒行业估值已处历史低位27.3725.1610.4211.6812.6114.540204060801001202013-01-042013-08-302014-04-182014-12-052015-07-242016-03-182016-11-112017-06-302018-02-232018-10-192019-06-14CS传媒沪深300万得全A指数成份从2015年下半年以来，传媒行业一直处于估值消化的过程中，当前估值水平已回到2013年行业爆发前，但经过本轮大周期后，行业主要资产结构从广电和出版公司为主已变成了多元化结构，且筛选出了一批优质公司。展望2020年，行业有望在景气度改善的同时迎来戴维斯双击，而从当前看2020年已具备2013年行业爆发的要素。图表：2013年至今传媒中信及沪深300、万得全A指数估值情况（TTM，整体法，剔除负值）手机型号上市时间主屏尺寸（英寸）屏幕分辨率前置摄像头像素后置摄像头像素ROM容量华为Mate30Pro（5G）2019.116.622400*108032