2019物业行业年度策略探物业之蓝海析成长之路径

2本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。开疆拓土：如何开展第三方业务拉动业务扩张？港股物管公司大部分由房地产开发公司分拆而来，除中奥到家、浦江中国外均有关联地产公司的背书；“存量时代”提醒市场参与者居安思危，目前龙头企业正努力摆脱出生“烙印”，争夺存量市场上的第三方资源，提高第三方业务占比。新城悦已有一半左右营收由第三方提供；2018上半年雅生活服务与第三方的合约面积占总合约面积之比增至55.68%，而彩生活则高达99.10%。上市门槛：A股、港股物管公司上市门槛有何不同？证监会给申请A股上市的物管公司的反馈意见无一不要求详细披露关联交易占营收比例、定价合理性、前五大客户及供应商等，而2018年上半年雅生活、新城悦、碧桂园服务及南都物业的关联方营收占比43.27%/24.27%/17.41%/5.95%；见微知著，A股相比港股对上市公司独立性有更高的要求，物管公司高关联交易率成为其挂牌A股的一大阻碍。2018年碧桂园服务、新城悦及永生生活服务均A股折戟转战港股，侧面印证了A股物业公司上市相关门槛高于港股。行业估值：资本市场给物管行业估值多少？美股给物管公司估值较高，证实其投资价值，FirstService及ServiceMaster的估值中枢分别为71X及32X。港股市场自2018年10月起物管公司估值相对稳定，11月小幅提升，我们认为这主要源于地产行业新房增速放缓逐渐应验、社保征缴趋严有望附带社保率下调以减轻企业负担。碧桂园服务以其高业绩增速及高低阶城市渗透率领跑市场，当前估值41X；具备充足储备面积及高端品牌的绿城服务紧随其后，估值34X；雅生活以双品牌战略获得24X估值；母公司开发能力较弱的彩生活因基础物管服务发展前景不确定性较高估值最低，仅为12X。未来物管公司有望通过巩固、拓展、升级进一步提高估值。回看市场：哪些物管公司具有较高投资价值？优质龙头公司具备大型地产企业背书，业绩稳定性较高；品牌效应和生态资源支持下，在第三方业务扩展方面更具优势，盈利潜力可期；基于全球化布局和多样业务类型，抗风险能力更强；具备强有力的资金等资源支持，在智能化升级转型及搭建社区平台方面更具先发优势；市场竞争加剧，优胜劣汰将有力推动行业整合，未来龙头物管公司将更有可能通过并购中小型物业扩展商业版图。我们立足全市场，筛选出碧桂园服务、绿城服务、雅生活服务、中海物业、彩生活、南都物业、第一物业、美的物业、开元物业、保利物业等值得关注优质标的。■路径指引：物管公司未来如何进一步成长？精耕基础：保障基础物业服务，拉动业务稳定增长；多元扩张：开展全国性服务，拓展第三方业务；服务增值：业主+开发商双线发展，提升服务品质；技术加持：加速智能化升级，布局社区O2O。■风险提示：物业行业发展不及预期、行业竞争加剧3新三板主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。内容目录1.写在前面：港股成物管公司聚集地，探年度变化与线索延续...............................................62.变化多样：2018年全市场物管行业有哪些变化？..............................................................72.1.巨头入局：AT布局智慧社区，物业行业迎来智能化升级期........................................72.2.资本市场：港股登陆加速进行时，A股迎来物业第一股...........................................102.3.社保改革：短期带来人力成本压力，长期利于规范发展及行业整合.........................103.不离其宗：多样变化下哪些线索2019年保持延续？........................................................123.1.行业格局：行业集中度持续提升，龙头公司恒者恒强..............................................123.2.上升趋势：经济及地产链景气度下行，物管行业增速维持高水平.............................123.3.优势特征：高经营性现金流保障“血液”流通，轻资产有效提高灵活性..................144.详参解惑：六问六答看市场最关心哪些问题？..................................................................154.1.海外先见：海外龙头发展经验于国内物管公司有何借鉴之处？................................154.1.1.北美物业行业领先者FirstService...................................................................154.1.1.1.内涵增长+外延收购扩张，奠定龙头地位.....................................................154.1.1.2.基础服务+增值服务，全方位“一篮子”满足客户需求.....................................154.1.1.3.近四年营收复合年化增长13%，市盈率维持较高水平..................................184.1.1.4.卓越的增长模式形成强大的规模效应，难以复制.........................................194.1.2.ServiceMaster定义住宅服务90年.................................................................204.1.2.1.90年深耕物业服务，集中收购搭建特许经营网络.........................................204.1.2.2.专注基础物业服务，网罗行业领先品牌.......................................................204.1.2.3.2017年净利润翻两倍，2018三季度剔除AHS仍表现不俗..........................224.1.2.4.大规模分散的细分市场提供额外保护，协同效应显著..................................234.1.3.经验总结：由海外看国内，借鉴生意经..........................................................234.2.服务增值：竞争激烈下如何以服务品质取胜于客户粘性？.......................................244.3.开疆拓土：如何开展第三方业务拉动业务扩张？.....................................................264.4.上市门槛：A股、港股物管公司上市门槛有何不同？...............................................274.4.1.见微知著：对比局部，凸显A股“独立性”高标准........................................274.4.2.侧面印证：多家公司折戟A股，转战港股成功登陆........................................284.5.行业估值：资本市场给物管行业估值多少？............................................................284.6.回看市场：哪些物管公司具有较高投资价值？.........................................................305.路径指引：物管公司未来如何进一步成长？.....................................................................315.1.精耕基础：保障基础物业服务，拉动业务稳定增长..................................................315.2.多元扩张：开展全国性服务，拓展第三方业务.........................................................315.3.服务增值：业主+开发商双线发展，提升服务品质...................................................325.4.技术加持：加速智能化升级，布局社区O2O...........................................................32图表目录图1：港股物管龙头公司2018年股价变动情况......................................................................6图2：阿里、腾讯布局智慧社区..............................................................................................7图3：邻易联-支付宝智慧社区................................................................................................8图4：朗新云筑-钉钉未来社区................................................................................................8图5：腾讯海纳互联网+社区连接方式.....................................................................................8图6：腾讯海纳物业合作伙伴..................................................................................................8图7：邻易联-支付宝智慧社区合作伙伴..................................................................................94新三板主题报告本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图8：朗新云筑-钉钉未来社区物业合作伙伴...........................................................................9图9：港股物业公司上市时间表............................................................................................10图10：2015-2017年物管行业龙头公司人工成本占总成本比重.............................................11图11：2014-2017年百强物管公司管理规模与市场份额.......................................................12图12：2014-2017年TOP10企业管理规模及市场