发改委企业债新政简评地产难言放松民企利好有限2018

固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2目录1.类似协会储架发行模式..............................................................................................52.发文目的何在？.........................................................................................................53.优质企业有哪些？.....................................................................................................64.房地产行业融资难言放松........................................................................................105.城投融资环境好转...................................................................................................126.民企利好有限..........................................................................................................13固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3图目录图1企业债净发行量（亿元）（2018年截至12月12日）.......................................6图2存量信用债发行人筛选后的行业分布（家数）...................................................7图3地产公司债通过交易所发审会的情况（亿元，截至18年11月底）................10图4存续地产债到期及回售情况（亿元）................................................................11图5存续地产债到期及回售预估情况（亿元）........................................................11图6企业债发行量（亿元）（截至2018年12月12日）........................................12固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4表目录表1发改委1806号文与协会储架发行制度对比.......................................................5表2优质企业经营财务指标参考标准........................................................................6表3优质企业筛选（第一类）...................................................................................7表4优质企业筛选（第二类）...................................................................................8表5优质企业筛选（第三类）...................................................................................9表6优质企业筛选（第四类）.................................................................................10表7满足资产总额大于1500亿、年收入大于300亿、负债率不超过85%的AAA级房企12固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明512月12日，国家发改委公布《国家发展改革委关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》（发改财金1806号）（以下简称1806号文）。1.类似协会储架发行模式1806号文鼓励优质企业发行企业债，优质企业需满足的条件主要有：1）主体信用等级达到AAA；2）主要经营财务指标应处于行业或区域领先地位；3）生产经营符合国家产业政策和宏观调控政策等；4）最近3年未发生公司信用类债券或其他债务违约，且不存在处于持续状态的延迟支付本息事实；5）最近3年无重大违法违规行为，未纳入失信黑名单；6）报告期内财务报表未被注册会计师出具否定意见或无法表示意见，如被注册会计师出具保留意见的，保留意见所涉及事项的重大影响已经消除；7）为优化融资监管制定的其他发行条件。优质企业在审核速度、发行规模和期限、承销商选择、资金用于补充营运资金占比等方面都有一定程度的放宽，资金用途实行正负面清单管理，但募投项目仍需符合政策要求。值得一提的是，发改委本次鼓励优质企业发债制度或借鉴了交易商协会的DFI自动储架发行制度，两者在优质企业选择、券种选择、额度管理、资金使用灵活度、承销团机制等方面都有相似之处。表1发改委1806号文与协会储架发行制度对比发改委1806号文交易商协会储架发行制度企业选择支持信用优良、经营稳健、对产业结构转型升级或区域经济发展具有引领作用的优质企业：主体评级AAA、主要经营财务指标应处于行业或区域领先地位、生产经营符合国家产业政策和宏观调控政策等参考行业、发债次数、规模、资产、收入、负债率、资产报酬率等指标，把企业分为一类和二类企业，满足一类标准的100家左右企业可以注册DFI发行资质发债品种债券申报阶段，发行人可就我委各债券品种统一申请额度打包注册，包括交易商协会品种中的短融、超短、中票、永续中票、并购中票等发行额度和期限发行人可根据市场情况和自身需求，自主灵活设臵各期债券的具体发行方案，包括但不限于各期债券规模、期限、选择权及还本付息方式注册时无需明确额度，在发行时选择具体券种、期限和额度发行时间批复文件有效期不超过2企业在注册有效期两年内随时自主选择发行承销商发行人在申报阶段可仅设立主承销团，在各期债券发行时明确牵头主承销商及承销团成员主承销团机制，企业可以一次将所有合作银行吸纳进承销团，后续在发行具体品种时选择1-2家作为主承销商资料来源：发改委，海通证券研究所整理2.发文目的何在？发改委鼓励优质企业通过发行企业债融资，一是货币政策放松但宽信用仍不见起色，鼓励发债有利于引导资金流向实体，缓解经济下行压力；二是响应中央支持民企的号召，1806号文明确提出支持优质民营企业发行企业债；三是在信用类债券品种中，发改委主管的企业债自14年以来净融资额呈下降趋势并于17年转负，18年以来则进一步下跌至-4000亿以上，而交易商协会主管的非金融企业债务融资工具和证监会主管的公司债的净融资量在18年都出现了明显回升。发改委或希望通过优化发行条件提高企业债发行量在信用债品种的占比。固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6图1企业债净发行量（亿元）（2018年截至12月12日）-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,0002011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年企业债公司债协会品种资料来源：WIND，海通证券研究所3.优质企业有哪些？从文件内容看，《通知》中重点支持的优质企业首先是主体评级要达到AAA级；其次主要经营财务指标应处于行业或区域领先地位，并就如何界定这一标准，《通知》的附件给出了具体的量化方法：资产总额、营业收入、资产负债率要满足对应行业的要求，具体见表2。其他还包括生产经营符合国家产业政策和宏观调控政策；无债务违约、违法违规以及审计相关的负面行为等。表2优质企业经营财务指标参考标准序号国民经济行业分类资产总额（亿元）营业收入（亿元）资产负债率第一类农林牧渔；批发零售；住宿餐饮；租赁和商务服务业；科学研究和技术服务业；居民服务、修理和其他服务业；教育；卫生和社会工作；文化、体育和娱乐业10001000不超过所在行业资产负债率重点监管线；未明确重点监管线的，原则上资产负债率不得超过85%。第二类交通运输、仓储和邮政业；水利、环境和公共设施管理业；电力、热力、燃气及水生产和供应业；综合1000100第三类采矿业；制造业；信息传输、软件和信息技术服务业1200800第四类建筑业；房地产业1500300资料来源：发改委，海通证券研究所整理我们对存量信用债发行人进行筛选。其中资产负债率指标《通知》中没有给出具体的数值要求，不过备注中有说明按照《中共中央办公厅、国务院办公厅关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》，由相关部门确定。根据该《指导意见》，国有企业资产负债约束以资产负债率为基础约束指标，对不同行业、不同类型国有企业实行分类管理并动态调整，原则上以本行业上年度规模以上全部企业平均资产负债率为基准线，基准线加10个百分点为本年度资产负债率重点监管线。我们以存量信用债发债主体为样本，计算了不同行业的平均资产负债率作为基准线的估算值，在此基础上加上10个百分点作为资产负债率重点监管线。从估算结果看，重点监管线最高的行业是房地产行业，为75%左右。根据筛选结果，存量信用债发行人中有122家企业符合条件。当然最终符合支持范围的发债主体数量可能会与我们筛选的有出入，主要因为资产负债率重点监管线我们是用的估算值，与实际操作值可能有出入，比如部分行业实际上并未明确重点监管线，可能就会按照85%的标准执行筛选。行业分布来看，制造业和综合业的发行人最多，其次是交通运输、仓储和邮政业，采矿业，电力、热力、燃气及水生产和供应业。固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明7图2存量信用债发行人筛选后的行业分布（家数）05101520253035制造业综合交通运输、仓储和邮政业采矿业电力、热力、燃气及水生产和供应业房地产业批发和零售业信息传输、软件和信息技术服务业水利、环境和公共设施管理业资料来源：wind，海通证券研究所从企业类型看，绝大多数是国企，在我们筛选的122家发债主体中有56家央企和57家地方国企，共有113家。非国企主体只有9家。57家地方国企中有32家是城投公司。表3优质企业筛选（第一类）发债主体行业属性是否城投中航国际批发和零售业中央国有企业否建发集团批发和零售业地方国有企业否国药控股批发和零售业中央国有企业否苏宁易购批发和零售业民营企业否通用技术集团批发和零售业中央国有企业否资料来源：wind，海通证券研究所固定收益研究—固定收益专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明8表4优质企业筛选（第二类）发债主体行业属性是城投国家电网公司电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否中国南方电网电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否三峡集团电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否中广核电力电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否企业F电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否京能集团电力、热力、燃气及水生产和供应业地方国有企业是国投电力电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否浙能集团电力、热力、燃气及生产和供应业地方国有企业否申能集团电力、热力、燃气及水生产和供应业地方国有企业是龙源电力电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否雅砻江水电电力、热力、燃气及水生产和供应业中央国有企业否粤电集团电力、热力、燃气及水生产和供应业地方国有