建筑材料行业再论本轮房地产周期和对上下游产业链的影响20190411广发证券26页

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/26[Table_Page]行业专题研究|建筑材料2019年4月11日证券研究报告[Table_Contacter]本报告联系人：赵勇臻[e-mail][Table_Title]建筑材料行业再论本轮房地产周期和对上下游产业链的影响[Table_Author]分析师：邹戈分析师：谢璐分析师：徐笔龙SAC执证号：S0260512020001SAC执证号：S0260514080004SFCCE.no:BMB592SAC执证号：[e-mail]@[e-mail]请注意，邹戈,徐笔龙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。[Table_Summary]房地产行业是国民经济最重要的组成部分，房地产开发流程长，产业链环节众多；按照商品房开发流程，我们可以将房地产产业链分为上游、下游两个部分：上游产业链主要是开工建设阶段的土地、建筑原材料、设备和施工服务，下游产业链主要服务于竣工交付阶段的商品房装修。从商品房开发流程来看，地产周期的时间先后顺序应该是“拿地-新开工-销售（预售）-施工-竣工-交房装修”；而从逻辑关系来看，地产周期的时间先后顺序应该是“销售-拿地-新开工-施工-竣工-交房装修”，因为只有销售好，才会有开发商积极拿地，才会有开工、建设、竣工等后续环节，反之也亦然，房屋销售是分析地产周期的逻辑起点。从房屋销售数据来看，房地产呈现出典型的周期性变化，房地产行业虽然每隔几年都出现周期性变化，但是每个周期的“时”“空”“量”“价”表现都会不一样，本篇报告要重点分析的正是本轮周期的“不一样”以及对地产产业链上下游带来的影响。总的来看，本轮房地产周期不同于以往：一是本轮周期持续时间长，且结构错位；以商品房销售增速数据来看，本轮房地产周期被拉长（2015年开始），要延续4.5年以上（以往的周期都是约3年），到目前为止本轮房地产销售周期还没走完；而从结构数据来看，导致本轮房地产周期被拉长的主要原因是三四线城市景气周期超预期（去库存政策影响），一二线城市和以往周期一样，经过两年多调整以后，2019年至少会出现自然回升，同时由于结构错位（一二线和三四线），整体房地产销售下行预计将较为平缓和漫长。二是本轮房地产周期“补库存”时间晚，新开工的回升滞后销售回升的时间长达2年半（以往周期只滞后半年，去库存政策影响），补库存晚使得目前住宅库存（去化周期）仍然不高，补库存行为仍未结束，新开工扩张仍将延续一段时间，2019年住宅新开工的下行也会比较平缓（住宅新开工面积增速下行幅度预计比销售面积增速小）。三是本轮周期施工速度慢，导致竣工和销售明显背离，期房销售增速已连续4年（60个月）持续高于竣工增速（以往周期，销售回升后大概15-24个月后竣工开始回升），由于已销售未竣工部分存在销售合同的刚性约束，同时随着今年货币和信用环境宽松，延缓的施工有望加速，参照2010年-2011年经验，预计施工的峰值有望到三季度才会出现，全年施工面积增速和建安投资增速预计要高于2018年；同时2019年大概率有望逐步迎来竣工（交房）期。我们对这些指标都给了定量测算结果，不过逻辑比数据更重要，整体来看本轮地产繁荣周期对上下游产业链的正面影响尚未结束。基于上面判断，一是“补库存”尚未结束，房地产新开工预计仍有一定延续性，而且看全年新开工面积增速下行预计较为平缓；施工速度会加快，全年来看施工面积增速和建安投资增速预计将高于2018年，施工面积增速峰值预计到三季度才出现；地产上游产业链的需求高景气仍将延续，这也是春节以来微观层面感受到需求仍然很好背后的逻辑，这也是3月下旬以来我们看好水泥股估值修复的主要原因，同时上半年仍处于有利环境，继续看好华新水泥、海螺水泥（A、H股）、冀东水泥、祁连山。二是一二线城市销售开始周期性回升（利于的下游头部企业），同时三四线城市逐步步入竣工交房周期，全年来看地产下游产业链装饰建材的需求环境有望改善，综合行业格局、公司成长性来看，中线看好三棵树、北新建材、伟星新材、兔宝宝。风险提示：货币房地产等宏观政策大幅波动风险，房地产销售大幅下行风险，房地产企业资金大幅收紧，原材料价格大幅上涨，推荐公司管理经营和行业格局恶化风险。[Table_Report]相关研究：建筑材料行业:西北水泥：基建升温、需求重振，龙头盈利趋势有望向上2019-04-09建筑材料行业:水泥旺季正当时，需求高景气延续2019-04-07建筑材料行业:水泥步入涨价区间，一季报有亮点2019-03-31识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/26[Table_PageText]行业专题研究|建筑材料重点公司估值和财务分析表股票简称股票代码评级货币股价合理价值（元/股）EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)2019/4/102018E2019E2018E2019E2018E2019E2018E2019E海螺水泥600585.SH买入RMB44.0045.555.635.33883426%22%海螺水泥00914.HK买入HKD51.7056.095.635.339103426%22%华新水泥600801.SH买入RMB29.8929.003.463.17993431%24%旗滨集团601636.SH买入RMB5.03-0.450.50111052117%17%山东药玻600529.SH买入RMB25.60-0.811.043225231510%12%中国巨石600176.SH买入RMB11.8113.860.680.771715101117%16%中材科技002080.SZ买入RMB13.8815.940.720.941915789%12%长海股份300196.SZ买入RMB10.94-0.620.9018128811%13%东方雨虹002271.SZ买入RMB21.87-1.011.2922179719%20%三棵树603737.SH买入RMB67.3068.861.672.564026221417%23%伟星新材002372.SZ买入RMB20.50-0.750.872724161427%32%北新建材000786.SZ买入RMB21.1025.951.461.7314127917%18%帝欧家居002798.SZ买入RMB27.61-0.992.5828119912%16%石英股份603688.SH买入RMB16.5518.300.420.613927162110%13%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心注1：表中股价数据来源于Wind资讯统计2019年4月10日该公司收盘市值；注2：2018年和2019年估值和财务数据来自广发证券最新外发报告；注3：海螺水泥（A、H股）、华新水泥、旗滨集团、中国巨石、中材科技、长海股份、东方雨虹、伟星新材、北新建材、帝欧家居、石英股份、石英股份已披露2018年报，表中财务数据与已披露年报一致；注4：海螺水泥H股股价货币为港元，EPS货币为人民币。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/26[Table_PageText]行业专题研究|建筑材料目录索引房地产产业链和房地产周期................................................................................................5房地产销售的“不一样”：三四线和一二线背离，销售周期时间被拉长................................7三四线城市景气时间拉长，本轮房地产周期时间明显要比以往周期要长..................7本轮地产周期4.5年以上，2019年一二线城市销售有望回升.................................11房地产新开工的“不一样”：“补库存”来得比较晚，新开工滞后销售的周期拉长................12本轮房地产周期“补库存”来得比较晚........................................................................12住宅库存仍在较低位置，预计2019年住宅新开工面积小幅下行............................16房地产竣工的“不一样”：竣工和期房销售背离，施工正当时，交房周期将来临...............18施工慢，期房销售和竣工数据背离...........................................................................18施工正当时，交房周期将来临..................................................................................20本轮地产周期仍在演绎，短期利于上游，中期利于下游..................................................22本轮地产周期仍在进行时.........................................................................................22对上下游产业链的影响：短期利好上游，中期利好下游..........................................23风险提示...........................................................................................................................24识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/26[Table_PageText]行业专题研究|建筑材料图表索引图1：房地产产业链................................................................................................5图2：房地产流程数据............................................................................................5图3：商品房销售面积增速划分的四个周期...........................................................7图4：商品房当月销售面积同比增速......................................................................8图5：一二三线城市商品房销售面积增速...............................................................9图6：棚户改造执行量..........................................................................................10图7：货币化安置面积..........................................................................................10图8：商品房去化率...........................................................................................