房地产行业17月数据深度解读投资新开工明显回落强化10Y国债收益率下行竣工现明显改善2019

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告|行业深度报告总量研究|房地产推荐（维持）投资新开工明显回落强化10Y国债收益率下行，竣工现明显改善2019年08月15日—房地产行业最新观点及1-7月数据深度解读上证指数2816行业规模占比%股票家数（只）1484.0总市值（亿元）178313.5流通市值（亿元）163793.9行业指数%1m6m12m绝对表现-5.83.75.8相对表现-2.5-4.6-3.4资料来源：贝格数据、招商证券相关报告1、《“总量数据架不住结构的拷问”被验证，数据下滑刚开始或支持10Y国债走牛及板块超额收益—房地产行业最新观点及1-5月数据深度解读》2019-06-182、《总量数据的坚挺或招不住结构的“拷问”—房地产行业最新观点及1-4月数据深度解读》2019-05-163、《复工和施工速度回升对房地产投资的提振边际在转弱，房地产投资高点或已出现—房地产行业最新观点及1-3月数据深度解读》2019-04-18❑销量短期出现弱反弹，或跟房企短期加大推盘抢销售促回款以对冲融资边际收紧有关（持续性偏弱）维持九月或是重要布局点的判断。但趋势上全国销量受三四线城市拖累仍在寻底；中期看，行业政策端是“区间管理”，基本面是“窄幅波动”，板块博弈属性相对弱化，重在精选个股“阿尔法”，未来真正高周转公司的价值将逐步凸显；短期看，政治局会议“经济下行压力加大”表述意味着长端利率改善（下行）大概率超市场预期，“10Y国债定方向”仍是房地产股票的底层逻辑，看好下半年房地产板块超额收益，维持“布局点或要等到九月”的判断，年初信用集体改善下半年或难再出现，不宜过度布局高杠杆品种。❑房地产投资如期回落，上半年限价政策逐步放开带动复工增加和施工速度均出现较明显回升，这是脉冲投资高位的主要原因，但这种影响2季度以来正逐渐转弱，维持3月是全年高点的判断；新开工如期回落，销售向下趋势决定新开工方向向下，但低库存托底使新开工上半年下行偏缓，下半年或加快，我们认为新开工去年成在三四线，今年败也在三四线；竣工降幅明显收窄，坚定竣工回暖周期，下半年或超市场预期，但同时也要注意结构分化；房地产产业链上下游出现明显分化，投资者仍需重视房地产下游的相对和绝对收益机会。❑资金来源7月大致走平，受融资环境边际收紧影响信贷和自筹资金双降，销售回款短期反弹起到对冲；行业资金链Q2以来有所改善，主因投资（拿地等）加快回落而资金来源相对平稳，但受三四线拖累和融资边际收紧等影响，资金链或仍将走弱；货币活化指数出现筑底回升迹象，预示全局房价在1-2个季度后同比或回升而前期房价同比的回升大比例来自于限价放开的高价房入市，一定程度上可算作发布数据口径提前对房价上涨的透支，整体房价未来半年或维持“稳”。❑行业政策端是“区间管理”，基本面是“窄幅波动”，板块博弈属性相对弱化，经济下行压力加大，利率改善或超市场预期，10Y国债定方向，看好下半年房地产板块超额收益，9月或是重要布局点，首推真正高周转公司【万科A、保利地产】，且受益于集中度提高和持续的内生性现金流；其次，精选“有质量的增长”弹性品种，即高杠杆且兼具真正高周转；资源型公司仍可获取稳健回报，相对较高的利润率弥补了慢周转的缺陷，重点推荐【华侨城A】，另外，推荐基本面改善的【金地集团】【华夏幸福】等。（限制名单调出）赵可博士[e-mail]1090513110001刘义[e-mail]1090512050003李洋[e-mail]1090519030002研究助理董浩[e-mail]研究助理路畅[e-mail]-20-1001020304050Aug/18Dec/18Apr/19Jul/19(%)房地产沪深300行业研究敬请阅读末页的重要说明Page2框架申明：从销量看地产股（超额收益出现在行业衰退末段到复苏前段，隐含量在价先）；从投资和开竣工看地产上下游需求，同时须结合上下游供给观察地产上游机会；从招商证券资金链水平指标，货币活化等指标关注房价。事件：统计局公布19年1-7月全国房地产相关数据，1-7月房地产销售面积8.88亿平，同比-1.3%；新开工面积12.57亿平，同比+9.5%；开发投资额7.28万亿，同比+10.6%；资金来源9.98万亿，同比+7.0%。表1：7月单月销量弱反弹、新开工和投资均有较明显回落指标公布时间最新数据供需7.15（季度数据）产出缺口指数（较上季变化）房地产（19Q2）-9.3（↓-1.1）7.19（8.19）6月变化：钢铁、有色、煤炭与房地产缺口依然较大且背离程度并无收窄，前期因供给侧改革带来的供需缺口几乎已经被消灭；建材、家电、建筑与房地产行业缺口近2月明显收窄；房地产下游行业家电家居类因不存在供给侧改革影响，滞后房地产行业的特点比较稳定，且随着房地产行业供需关系见顶回落而见回落销量8.14:全国8.19:一/二/三四线（预计）1-7月同比（较上月变化）累计：-1.3%（↑+0.5PCT）单月：+1.2%（↑+3.5PCT）季调：+1.1%（↑+1.9PCT）新开工8.14:全国8.19:一/二/三四线（预计）1-7月同比（较上月变化）累计：+9.5%（↓-0.6PCT）单月：+6.6%（↓-2.3PCT）季调：+7.4%（↑+0.3PCT）竣工8.14:全国8.19:一/二/三四线（预计）1-7月同比（较上月变化）累计：-11.3%（↑+1.4PCT）单月：-0.6%（↑+13.4PCT）季调：-7.6%（↑+2.4PCT）投资8.14:全国8.19:建安/拿地（预计）1-7月同比（较上月变化）累计：+10.6%（↓-0.3PCT）单月：+8.5%（↓-1.6PCT）季调：+8.8%（↓-0.9PCT）资金来源8.14:全国8.14:自筹/国内贷款/销售回款1-7月同比（较上月变化）累计：+7.0%（↓-0.2PCT）单月：+5.8%（↑+0.1PCT）季调：+7.5%（↓-0.4PCT）资料来源：统计局，招商证券行业研究敬请阅读末页的重要说明Page3前言整体经济数据开始纠偏快速复苏预期，但市场已经在贸易摩擦下实现了回撤，前期我们说“房地产数据有点‘情人眼里出西施’，也即表面上坚挺的数据，在结构的拆分和拷问下表现出来极大的不稳定性，或在接下来的一个季度持续纠偏”，这个判断已在逐步兑现，下行趋势或刚开始。一、销量短期出现弱反弹，或跟房企短期加大推盘抢销售促回款以对冲融资边际收紧有关（不持续），但趋势上全国销量受三四线城市拖累仍在寻底；中期看，行业政策端是“区间管理”，基本面是“窄幅波动”，板块博弈属性相对弱化，重在精选个股“阿尔法”，未来真正高周转公司的价值将逐步凸显；短期看，政治局会议“经济下行压力加大”表述意味着长端利率改善（下行）大概率超市场预期，“10Y国债定方向”仍是房地产股票的底层逻辑，看好下半年房地产板块超额收益，维持“布局点或要等到九月”的判断，年初信用集体改善下半年或难再出现，不宜过度布局高杠杆品种销量短期出现弱反弹，受三四线城市拖累全国销量趋势上仍在寻底。全国商品房销量7月单月同比较6月上升3.5PCT至+1.2%，短期出现弱反弹，一方面或是房企短期加大推盘强销售促回款，以对冲融资边际收紧带来的影响，另一方面，或跟数据统计制度有关，两者共同推动销量短期出现弱反弹；往后看，全国销量增速仍将下行，从高频数据观察结构，重点一二线城市的贡献较大，广义三四线或仍是拖累全国销量数据于年中后二次探底的重要结构因素。政治局会议“经济下行压力加大”表述意味着长端利率改善（下行）大概率超市场预期，“10Y国债定方向”仍是房地产股票的底层逻辑，看好下半年房地产板块超额收益，九月或是重要布局点。目前AA+信用利差仍在恶化，AAA信用利差出现改善，不宜过度布局高弹性品种；股票前期估值并未反映大放松预期，随大盘回撤后估值优势重现支持短期反弹。维持选股苛刻三原则：第一类：用“高回款率+高行业信用”维持较低净负债率高周转公司；第二类：解决了未来三五年行业融资受限的公司，如【华夏幸福】；第三类：高杠杆型公司需要降杠杆提分红或一定程度回购，并具备业绩拐点；推荐高周转公司【万科A】,【保利地产】，同时推荐本轮受一二线调控导致销售承压的【金地集团】，未来存在边际改善；看好资源型公司估值修复【华侨城A】；推荐【华夏幸福】【蓝光发展】等（部分因限制名单调出）。行业研究敬请阅读末页的重要说明Page4图1：销量7月单月增速出现弱反弹图2：一/二线已见底回升（统计局口径，更新到M12）资料来源：Wind、招商证券单位：万平米资料来源：Wind、招商证券注：数据公布滞后于总量数据若干天图3：全国销量或受三四线带动于Q3后二次探底图4：一线城市销量高位有所回落资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券图5：二线城市销量正缓慢复苏图6：三四线城市销量仍寻底，底部或在Q3后资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券注：统计局一/二/三四线销量同比更新至12月，19年暂未公布；房管局销量同比均更新至8月（截至13号）-40%-20%0%20%40%60%05,00010,00015,00020,00025,0002011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-12全国商品房销售面积:当月值当月同比季调同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-12全国商品房当月销量同比:一线二线三四线1%-3%-60%-30%0%30%60%90%2013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08全国(统计局):当月同比57城(房管局):当月同比22%-7%-60%-30%0%30%60%90%2013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08全国(统计局):一线:当月同比57城(房管局):一线(4):当月同比0.9%8%-60%-30%0%30%60%90%2013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08全国(统计局):二线:当月同比57城(房管局):二线(13):当月同比0.0%-10%-60%-30%0%30%60%90%2013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08全国(统计局):三四线:当月同比57城(房管局):三四线(40):当月同比敬请阅读末页的重要说明二、房地产投资如期回落，维持3月是全年高点的判断，上半年限价政策逐步放开带动复工增加和施工速度均出现较明显回升，这是投资脉冲高位的主要原因，但这种影响2季度以来正逐渐转弱；新开工如期回落，销售向下趋势决定新开工方向向下，但低库存托底使新开工上半年下行偏缓，下半年或加快，我们认为新开工去年成在三四线，今年败也在三四线；竣工降幅明显收窄，坚定竣工回暖周期，下半年或超市场预期，但同时也要注意结构分化；房地产产业链上下游出现明显分化，投资者仍需重视房地产下游的相对和绝对收益机会房地产投资如期回落，维持3月是全年高点的判断。房地产投资7月单月同比增速较6月下降1.6PCT至8.5%，符合我们预期；上半年限价政策逐步放开带动复工增加和施工速度均出现较明显回升，这是投资高位的主要原因，停复工缺口持续缩小就是明证