房地产行业否极终会泰来兼谈地产投资时钟2018

对地产投资逻辑的理解：PE与EPS的艺术2PEEPS惯性思维政策拐点政策变动未来方向可持续性图：PE与EPS组合变动关系估值陷阱九种组合请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所对地产投资逻辑的理解：PE与EPS的艺术3PE（未来预期）EPS关注点产业政策和宏观政策是否持续支持产业政策转变但基本面未体现主题投资行情，观察业绩趋势是否是行业基本面顶点分红能力和行业比较基本面转差是否是行业基本面顶点，通常无超额收益基本面是否会转差产业政策和宏观政策是否有转向可能图：PE与EPS组合表请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融4如何寻找宏观政策方向主要问题：目前本质上仍是出口、消费、投资，三大因素决定就业出口消费投资就业海外政治、全球比较竞争力、产业方向等内部因素、政策赤字能力居民收入、消费倾向、内部生产率等是否有经济体不走这三条路能够顺利发展？我们认为主要差异进在于不同人口红利、不同科技特点、不同地缘政治下，不同国家在出口、消费、投资中所表现的产业形态、利润率水平和财富分配方式存在差异请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融5如何寻找产业政策方向：主要问题：行业政策变化本质看与行业景气度密切相关。投资增速与房价增速所构成的四象限决定产业政策方向II．优化区间（左上）I．双升区间（右上）III．双降区间（左下）Ⅳ．优化区间（右下）投资增速(I)房价增速(P)5%0%图：四象限决定行业政策方向象限特征产业政策方向房地产投资增速房价增速I．双升区间（右上）高高强压Ⅳ．优化区间（右下）低高稳定II．优化区间（左上）高低稳定III．双降区间（左下）低低扶持表：如何理解四象限请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所图：地产投资时钟注：蓝线代表产业景气度，红色虚线代表经济景气度第一阶段：行业景气高位，宏观增速高位面临持续政策调控②①第二阶段：两种情况1）宏观经济下行，但产业景气稳定（概率大）2）产业下行但宏观上行（概率小）第三阶段：经济失速，资产价格下跌第四阶段：资产价格恢复，经济探底产业政策和宏观政策均利好基本面下行压力大于政策利好第五阶段：资产价格上行，经济上行产业政策和宏观政策均开始收缩宏观政策利好，但产业政策利空房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：主要问题：把宏观和产业景气度叠加。6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所图：地产投资时钟注：蓝线代表产业景气，红线代表经济景气，黄线为板块估值产业政策和宏观政策均利好基本面下行压力大于政策利好产业政策和宏观政策均开始收缩房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：主要问题：行业估值和公司估值未来一定存在差异。7面临持续宏观和产业政策双向调控宏观政策转向，但产业政策利空②①第三阶段：估值极限位臵下跌至4XPE上下，防止业绩下修风险第四阶段：估值快速提升到10到15+XPE第五阶段：政策压力带来大部分公司估值震荡，少量企业继续上行第一阶段：从15+XPE，下行到8XPE左右第二阶段：估值在6X到8XPE之间波动①②请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所市场恐慌时要贪婪：可以赚业绩和估值的钱。观测宏观政策与产业政策双拐点带来的趋势性机会图：地产投资时钟注：蓝线代表产业景气，红线代表经济景气，黄线为板块估值房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：主要问题：不同阶段，到底在赚什么钱？8②①第三阶段：估值极限位臵下跌至4XPE上下，防止业绩下修风险第四阶段：估值快速提升到10到15+XPE第五阶段：政策压力带来大部分公司估值震荡，少量企业继续上行第一阶段：从15+XPE，下行到8XPE左右第二阶段：估值在6X到8XPE之间波动①②防止估值陷阱：因为只能赚到业绩钱，所以必须在低估值状态买入注意政策观点：只能赚业绩钱，估值钱与个股特性相关，更多表现为轮动面临持续政策调控产业政策和宏观政策均利好基本面下行压力大于政策利好产业政策和宏观政策均开始收缩宏观政策转向，但产业政策利空请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所基本面转差后，估值、业绩双底部迎来政策转向。板块性集中性机会图：地产投资时钟注：蓝线代表产业景气，红线代表经济景气，黄线为板块估值房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：主要问题：如何选择公司？9②①第三阶段：估值极限位臵下跌至4XPE上下，防止业绩下修风险第四阶段：估值快速提升到10到15+XPE第五阶段：政策压力带来大部分公司估值震荡，少量企业继续上行第一阶段：从15+XPE，下行到8XPE左右第二阶段：估值在6X到8XPE之间波动①②面临持续政策调控产业政策和宏观政策均利好基本面下行压力大于政策利好产业政策和宏观政策均开始收缩宏观政策转向，但产业政策利空板块无机会，低估值蓝筹超跌后反弹行业轮动，滞涨、低价、重估、转型、壳公司类企业小公司难受益宏观转向，造成更多并购机会请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所图：不同类型地产股投资时钟房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：主要问题：如何选择公司？10复苏期高涨期衰退期萧条期低杠杆快周转类高杠杆快周转类重估类和区域型企业高端慢周转类建议规避住宅低估值商业类多元化经营和壳公司物业等现金流充裕、低杠杆板块物业等现金流稳健、低杠杆板块低估值园区类高杠杆快周转类请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：主要问题：最难判断的阶段11惯性思维：对调控带来的舆论压力估计不足。通常行业基本面不差，但估值下行速度快于业绩增速带来亏损戴维斯双杀：防止基本面转差带来业绩、估值双下行。估值陷阱：也许是好公司、行业增速也不错，但是估值可能太贵②①第三阶段：估值极限位臵下跌至4XPE上下，防止业绩下修风险第四阶段：估值快速提升到10到15+XPE第五阶段：政策压力带来大部分公司估值震荡，少量企业继续上行第一阶段：从15+XPE，下行到8XPE左右第二阶段：估值在6X到8XPE之间波动①②面临持续政策调控产业政策和宏观政策均利好基本面下行压力大于政策利好产业政策和宏观政策均开始收缩宏观政策转向，但产业政策利空请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所图：地产投资时钟注：蓝线代表产业景气，红线代表经济景气，黄线为板块估值图：板块五分理论房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：几点其他问题：以上判断仅适用于住宅相关，对于物业、商业子版块并不适用12请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所密切关注：1）销售变化；2）房地产投资增速变化以上两点决定第二阶段进入第三阶段（周期出清）还是第二阶段直接进入第四阶段（产业政策转向）房地产投资时钟：宏观政策与产业政策的交融房地产投资时钟：现在处于什么阶段，等待什么信号？13②①第三阶段：估值极限位臵下跌至4XPE上下，防止业绩下修风险第四阶段：估值快速提升到10到15+XPE第一阶段：从15+XPE，下行到8XPE左右第二阶段：估值在6X到8XPE之间波动①②面临持续政策调控产业政策和宏观政策均利好基本面下行压力大于政策利好产业政策和宏观政策均开始收缩宏观政策转向，但产业政策利空请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：海通证券研究所图：地产投资时钟注：蓝线代表产业景气，红线代表经济景气，黄线为板块估值万科A1420172018E营业收入（亿元）2428.973006.93归母净利润（亿元）280.52363.47每股收益（元每股）2.543.29毛利率（%）34.10%34.18%净利率（%）15.32%16.07%资产负债率（%）84.5%81.0%有息负债率（%）12.5%15.6%运营策略–城市配套服务商遵循与客户同步发展和与城市同步发展两条主线，打造服务于客户和城市的生态平台企业概况公司主营房地产开发，已经进入中国大陆67个城市，以及香港、新加坡、纽约、旧金山、西雅图、吉隆坡等7个城市万科始终坚持“为普通人盖好房子”，2017年144平米以下的普通户型占比达93%此外万科还涉足物业\商业\物流\办公\养老\滑雪\公寓\教育，并在子行业中取得优异成绩投资要点我们认为：大宗交易临近尾声，基本面行情逐步到来伴随深圳地铁集团成为第一大股东和新一届董事会成立，公司业务发展、基本面增速明显处于加快上行阶段股息率优势，三季报和年报不断提升；17H1土地端积极进取，存量端物流、商业、物业、泊寓长租等新业务方向同样高速推进资料来源：Wind、海通证券研究所，2018年盈利预测取海通预测请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表：万科A主要财务数据及预测风险提示：1）涨价引发调控风险：2）行业销售不达预期风险：3）棚改货币化不达预期造成三四线销售增速出现较大幅度下行；4）宏观经济出现较明显下滑导致人均收入下行；5）市场集中度提升速度不达预期。物业子版块15名称股价EPS(人民币元每股)PE(倍)2018/8/10港币人民币元20172018E2019E2020E20172018E2019E2020E碧桂园服务12.8410.900.160.230.310.4168.1347.0435.0826.49彩生活8.417.140.240.400.490.6229.7518.0514.6911.52中海物业2.752.340.080.110.130.1629.2521.9518.2014.97雅生活服务14.9212.670.220.510.771.0457.5924.8816.5512.13绿城服务7.646.490.140.200.260.3446.3632.5425.2419.27南都物业26.800.730.911.151.4636.7129.2923.3618.41平均值44.6328.9622.1917.13回顾物业行业情况看，我们认为：1）行业空间较大，TOP100处于快速增长期2）竣工增速有望提速•我们预计2022年末物业行业总规模可达到10000亿元。•2017年TOP100企业与TOP10企业市场份额分别达到32.42%和11.06%，对比房地产开发行业，2017年TOP100与TOP10房企市场份额分别为55.39%和24.16%，集中度方面仍有较大差距。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：Wind、海通证券研究所，EPS采用wind一致预期表：6家物业公司主要财务数据及预测风险提示16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业面临政策调控风险，基本面下行风险分析师声明涂力磊本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。房地产研究团队：涂力磊SAC执业证书编号：S0850510120001电话：[phone]Email：[e-mail]联系人：金晶电话：[phone]Email：[e-mail]分析师声明和研究团队17谢盐SAC执业证书编号：S0850511010019电话：[phone]Email：[e-mail]联系人：杨凡电话：[phone]Email：[e-mail]信息披露和法律声明投资评级说明法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告