新能源行业风电系列报告之一抢装进行时制造业盈利将继续强增长2019

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告|行业深度报告工业|新能源推荐（维持）风电系列报告之（一）2019年10月22日抢装进行时，制造业盈利将继续强增长上证指数2954行业规模占比%股票家数（只）411.1总市值（亿元）61601.1流通市值（亿元）46581.0行业指数%1m6m12m绝对表现-8.0-12.129.7相对表现-6.6-6.35.9资料来源：贝格数据、招商证券相关报告1、《REC新加坡HJT开始量产，产品数据超预期—光伏系列报告之（二十五）》2019-10-152、《法兰克福车展开幕，海外车企电动化正在加速—动力电池与电气系统系列报告之（三十一）》2019-09-113、《新能源汽车终端销售草根调研（第五季）—动力电池与电气系统系列报告之（三十）》2019-09-09由于电价降低以及电价确认方式的变化，国内运营商纷纷开始加快推动历史未完成风机项目，并从2018年下半年开始显著上调装机指引，2019年上半年，国内风电抢装就已启动，并可能延续到2020年至2021年，预计制造环节将受益于本轮抢装。目前零部件环节业绩在上半年即已开始兑现，但后续保持强增长可能性较大，整机环节业绩由于交付周期影响，盈利能力目前已见大底，预计会在4季度左右开始快速恢复。抢装进行时，供需吃紧。电价对IRR影响最大，2019年5月份政策调整，电价确定节点由开工变为并网触发此次抢装。受此影响，运营商纷纷上调装机指引，大量原计划三年并网的存量项目将压缩到两年内完成，多数运营商抓紧开工、加速并网以保住老电价。同时，2018年下半年开始新项目招标加速，且2019年上半年招标量已接近去年全年，目前存量待消化订单与新招标订单叠加，预计本轮抢装的装机量将显著高于此前抢装。产业端，各制造环节供需总体都很吃紧，而微观来看，包括预付款项、应付账款与票据、预收账款与经营性采购均有不同程度的大幅增长。零部件业绩率先体现，高增长有望延续。零部件半年报表现较好，2018年四季度原材料价格下行以及出货放量叠加，零部件业绩率先反转，并在股价上有较强体系。从交付量、价格与成本来看，预计零部件环节有望延续高增长，其中塔筒等直面客户的环节业绩弹性相比更大。整机盈利能力已见大底，盈利水平将加速回归。历史上看，订单签订与交付周期不同，导致整机、零配件环节的业绩变化节奏有差别。本轮抢装过程中，整机盈利回暖相对滞后，主要也是交付周期的影响。2019年上半年，代表性整机企业盈利能力降低到2012年上半年低谷的相当水平；随着2017年底到2018年上半年的低价订单交付基本结束，整机盈利能力将出现快速的回归。平价渐行渐近，未来装机中枢有较强支撑。我们认为本轮抢装持续性强于上轮抢装；同时，平价并非终点，抢装过后风电长期需求有保障，特别是一些传统的能源类央企正在加大对风电的投资力度，预计未来国内风电装机中枢有望超25-30GW。投资建议。整机环节推荐金风科技，关注明阳智能、运达股份；零部件环节关注天顺风能、泰胜风能、天能重工、振江股份。风险提示：风电装机不达预期，原材料价格上涨，盈利能力不及预期。游家训[e-mail]1090515050001重点公司主要财务指标（参照市场一致预期）股价18EPS19EPS20EPS19PE20PEPB评级金风科技12.380.90.71.016.716.711.9强烈评级明阳智能12.120.40.50.726.326.316.8未有评级天顺风能6.560.30.40.516.016.012.1未有评级泰胜风能4.540.00.20.418.918.913.0未有评级天能重工15.460.71.21.713.413.49.0未有评级运达股份16.770.60.41.239.039.014.0未有评级振江股份17.10.51.11.815.315.39.4未有评级资料来源：公司数据、招商证券-1001020304050Oct/18Feb/19Jun/19Sep/19(%)新能源沪深300行业研究敬请阅读末页的重要说明Page2正文目录一、抢装进行时，供给吃紧............................................................................................51.1电价对IRR影响最大，电价下调催发此次抢装.......................................................51.2存量项目加速建设，招标放量..................................................................................71.3制造环节供给吃紧....................................................................................................8二、零部件业绩率先体现，高增长有望延续................................................................102.1零部件业绩率先体现..............................................................................................102.2零配件高增长有望延续，塔筒等直面客户的环节弹性更大....................................11三、整机盈利能力已见大底，盈利水平将快速回归.....................................................133.1整机业绩改善滞后主要是交货周期影响.................................................................133.2伴随新订单交付，整机盈利水平将快速恢复...........................................................14四、平价渐行渐近，未来装机中枢有较强支撑.............................................................16五、投资建议................................................................................................................175.1、研究结论与建议....................................................................................................175.2、金风科技基本面简析............................................................................................17风险提示.......................................................................................................................19图表目录图1风电新增装机影响因素一览...................................................................................5图2电价对项目收益率影响最大（造价、基准利率与IRR负相关）............................5图3电价下调政策落地................................................................................................6图4运营商2019年上调装机指引...............................................................................6图5预计2019、2020年新增装机规模分别为25、35GW.........................................6图6除近几年积累存量项目多.....................................................................................7图7招标量自2018年以来开始高增长........................................................................7图8风电并网情况........................................................................................................8图9风电预警机制的省份变化.....................................................................................8行业研究敬请阅读末页的重要说明Page3图10整机、零部件与运营环节预付款增长.................................................................8图11整机与零部件环节应收账款与票据增长..............................................................8图12整机与零部件环节预收款与合同负债额增长......................................................9图13整机与零部件环节采购支出增长........................................................................9图14风塔企业上半年营业收入情况..........................................................................11图15风塔企业2019年上半年利润情况....................................................................11图16除风塔外其他零部件企业上半年收入情况........................................................11图17除风塔外其他零部件企业2019上半年利润情况..............................................11图18长江有色铜价小幅下降.....................................................................................12图19废钢市场价格接近此前高位...............................................................................12图20铸造生铁价格持稳............................................................................................12图21玻纤增强价格下降..